Haftung von Ratingagenturen

Transcrição

Ruhwedel, Peter (Hrsg.)
KCU Schriftenreihe
Band 2
Rosset, Christophe
© 2013 by
MA Akademie Verlagsund Druck-Gesellschaft mbH
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ISSN 2195-2922
KCU-Schriftenreihe Band.2, Rosset:
Vorwort
Das regulatorische Umfeld für die Ratingagenturen – im Wesentlichen S&P, Moody’s und
Fitch – hat sich als Konsequenz der Finanzkrise im Laufe der letzten Jahre wesentlich verschärft. Ein besonders scharfes Schwert sind Schadensersatzansprüche privater und
öffentlicher Anleger gegen die Agenturen wegen falscher Ratings. Solche Ansprüche werden
mittlerweile weltweit diskutiert und haben ihren Weg auch schon in Gesetze und zu Gerichten und Verfolgungsbehörden gefunden.
Aktuelle Belege sind etwa die Verurteilung von S&P im November 2012 zu erheblichen
Schadensersatzzahlungen in Australien wegen der irreführend guten Einstufung eines Finanzprodukts. Ebenfalls im letzten Jahr hat das amerikanische Justizministerium wegen
überhöhter Bewertung sog. Collateralized Debt Obligations eine zivilrechtliche Klage gegen
S&P eingereicht.
In Europa hat das Europäische Parlament zuletzt im Januar 2013 die Haftungsvorschriften
für Ratingagenturen verschärft. So kann grob fährlässiges Verhalten seitens der Agenturen
zu Schadenersatzforderungen von Anlegern führen.
Die vorliegende Arbeit befasst sich detailliert mit den rechtlichen Grundlagen von Schadensersatzansprüchen gegen Rating Agenturen nach deutschem Recht. Schwerpunkte liegen bei
der internationalen Zuständigkeit deutscher Gerichte und der Herleitung von Ansprüchen
über die Rechtsfigur der Inanspruchnahme besonderen persönlichen Vertrauens. Dieses
auch als Expertenhaftung bezeichnete Haftungsmodell und die dazu entwickelte Dogmatik
dürfte auch international auf großes Interesse geschädigter Anleger stoßen.
Düsseldorf, im März 2013
Prof. Dr. Olaf Müller-Michaels, FOM Düsseldorf
Vorwort des Autors
Die Erstellung der vorliegenden Arbeit wurde flankiert von Diskussionen innerhalb Europas
über den Einfluss der Ratingagenturen auf die Finanzmärkte. Auch wurde im Rahmen dieser
Diskussionen erstmals eine Verordnung bezüglich der Tätigkeit von Ratingagenturen durch
die europäische Gesetzgebung erlassen.
Vom heutigen Standpunkt aus zeigt sich, dass viele der hier dargestellten Aspekte − wie die
Frage der Beweisführung bei Schäden durch fehlerhafte Ratings − weiterhin von hoher praktischer Bedeutung sind. Der Gesetzgeber hat viele der hier aufgezeigten Fragen weiterhin
unbeantwortet gelassen. Ratingagenturen agieren auf den Finanzmärkten nun zwar in einem
regulierten Rahmen; dieser bietet jedoch weiterhin große Freiräume. Die Ansätze hin zu einer wertschöpfenden Regulierung der Ratingagenturen, welche in dieser Arbeit
herausgearbeitet wurden, sollten weiterhin durch den Gesetzgeber legislativ gewürdigt werden.
Ich möchte mich ganz besonders bei Professor Dr. Müller-Michaels, Dozent an der Hochschule für Oekonomie & Management bedanken, der mich während der Erstellung der Arbeit
sehr unterstützt und in der Entstehungsphase wichtige Impulse gesetzt hat. Die Arbeit wurde
am 16.03.2011 an der Hochschule für Oekonomie & Management als Bachelor-Thesis eingereicht.
Essen, im März 2013
Christophe Rosset
II
Inhalt
Abkürzungsverzeichnis ......................................................................................................... IV
A. Einleitung .......................................................................................................................... 1
B. Ratingagenturen und Ratings ............................................................................................ 3
I. Ratingmarkt ................................................................................................................ 3
II. Definition .................................................................................................................... 3
III. Aufgaben und Nutzen ................................................................................................. 5
IV. Ratingformen .............................................................................................................. 7
V. Regulatorisches Umfeld ............................................................................................. 9
1. IOSCO-Kodex...................................................................................................... 9
2. Credit Rating Agency Reform Act 2006 ............................................................. 10
3. Basel II .............................................................................................................. 11
4. Rating-Verordnung ............................................................................................ 12
C. Haftung ........................................................................................................................ 15
I. Prozessuale Haftungsvoraussetzungen.................................................................... 15
1. Anwendbares Recht .......................................................................................... 15
2. Gerichtsstand .................................................................................................... 17
II. Haftung gegenüber dem Emittenten ......................................................................... 19
1. Rechtsverhältnis zwischen Emittent und Ratingagentur ..................................... 19
2. Vertragliche Ansprüche ..................................................................................... 20
3. Außervertragliche Ansprüche ............................................................................ 22
III. Haftung gegenüber Anlegern.................................................................................... 24
1. Rechtsverhältnis zwischen Anlegern und Ratingagentur ................................... 25
2. Vertragliche Ansprüche ..................................................................................... 25
3. Außervertragliche Ansprüche ............................................................................ 26
4. Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter ..................................................... 27
a) Konzeptionelles .......................................................................................... 27
b) Anwendungsvoraussetzungen .................................................................... 29
(1) Leistungsnähe...................................................................................... 30
(2) Einbeziehungsinteresse ....................................................................... 30
(3) Erkennbarkeit ....................................................................................... 32
(4) Schutzbedürftigkeit .............................................................................. 33
c) Haftung aus culpa in contrahendo?............................................................. 34
d) Einwendungen aus § 334 BGB ................................................................... 35
e) Zwischenergebnis ....................................................................................... 35
IV. Schadensersatzansprüche ....................................................................................... 36
1. Pflichtverletzung/ Vertretenmüssen ................................................................... 36
2. Schaden ............................................................................................................ 38
3. Kausalität........................................................................................................... 38
D. Fazit……………………………………………………………………………………… ............ 41
Literaturverzeichnis .............................................................................................................. 43
Rechtsprechungsverzeichnis ............................................................................................... 47
III
Abkürzungsverzeichnis
a. A. …..……………………………….
andere Ansicht
ABS……………………………………
Asset Backed Security
Abs. ……………………………………
Absatz
AcP………………………………….....
Archiv für die civilistische Praxis
AG……………………………..……....
Die Aktiengesellschaft
AGB………………………....................
Allgemeine Geschäftsbedingungen
AnwBl……………………..…………...
Anwaltsblatt
Art. ………………………..…………...
Artikel
BaFin…………………...……………...
Bundesanstalt für Finanzaufsicht
BB……………………………………...
Betriebs Berater
BGB……………..…………………......
Bürgerliches Gesetzbuch
BGH………...………………………….
Bundesgerichtshof
BKR……………………………………
Zeitschrift für Bank- und Kapitalmarktrecht
BT-Drs. …………..……………………
Bundestagsdrucksache
bzw. ……………………………………
beziehungsweise
c. i. c. ………………………………….
culpa in contrahendo
CDO………………..………………......
Collaterized Debt Obligation
CEBS…………..………………………
Committee of European Banking Supervisiors
CESR………..…………………………
Committee of European Securities Regulators
CISG……...………………………........
Convention on Contracts for the International Sale
of Goods
CRA…...……………………………….
Credit Rating Agency
DB.…..…………………………………
Der Betrieb
DS…..………………………………….
Der Sachverständige
EG……..……………………………….
Europäische Gemeinschaft
EGBGB….……………………………..
Einführungsgesetz zum Bürgerlichen Gesetzbuch
Einf. ………...…………………………
Einführung
Einl. ……………………………………
Einleitung
ESMA…….……………………………
European Securities and Markets Authority
et al. …..…………………………….....
et alii (und andere)
EuGVVO……..………………………..
Verordnung der EG Nr. 44/ 2001 über die gerichtliche Zuständigkeit und die Vollstreckung gerichtlicher Entscheidungen in Zivil- und Handelssachen
f. ………………………..……………...
folgend
IV
ff. ……………………..….…………….
fortfolgend
FS…………………...………………….
Festschrift
gem. …………………..……………….
gemäß
GG………………...…………………...
Grundgesetz für die Bundesrepublik Deutschland
GmbH.…………………………………
Gesellschaft mit beschränkter Haftung
GmbHG………………………………..
Gesetz betreffend die Gesellschaft mit beschränkter
Haftung
grds. …………………………………...
grundsätzlich
GRUR………………………………….
Gewerblicher Rechtschutz und Urheberrecht
HGB………………..………………......
Handelsgesetzbuch
Hrsg./hrsg.……………..………………
Herausgeber/ herausgegeben
i. d. R. …………………......…………..
in der Regel
i. R. d. …………………………………
im Rahmen des
i. S. d. ………………………………….
im Sinne des
i. V. m. ………………………………...
in Verbindung mit
Inc. …………………………………….
Incorporated
IOSCO………............................……
International Organization of Securities
Commissions
IPR…………………………….……….
Internationales Privatrecht
jurisPK………………………….……...
juris Praxiskommentar
JuS………...………………….………..
Juristische Schulung
JZ…...……………………….…………
Juristenzeitung
KWG….………………….…………….
Kreditwesengesetz
lit. ………………………….…………...
litera (Buchstabe)
MBS……………………….…………...
Mortage Backed Securities
MüKo…………………….…………….
Münchener Kommentar
m. w. N. ………………………….……
mit weiteren Nachweisen
NJOZ…………………………………..
Neue Juristische Online Zeitschrift
NJW…………………………..………..
Neue Juristische Wochenschrift
NJW-RR……………………………….
NJW Rechtsprechungs-Report
Nr. ……………………………….…….
Nummer
NRSRO…..….…………………..……..
Nationally Recognized Statistical Rating
Organizations
NZG…………………………….……...
Neue Zeitschrift für Gesellschaftsrecht
NZV…………………………..………..
Neue Zeitschrift für Verkehrsrecht
V
OLG……………………………..……..
Oberlandesgericht
RIW…..………………………..………
Recht der internationalen Wirtschaft
RL…………………………….………..
Richtlinie
Rn..…………………………..…………
Randnummer (-n)
ROM I-VO………………………….….
VO (EG) Nr. 593/2007 vom 27.06.2008 über das
vertragliche Schuldverhältnisse anzuwendende
Recht
ROM II-VO…………...……………….
VO (EG) Nr. 864/2007 vom 11.07.2007 über das
außervertragliche Schuldverhältnisse anzuwendende Recht
S. ………………………………………
Seite (-n)
SEC……………………………….……
United States Securities and Exchange Commission
sog. ………………………………….…
sogenannt (-s/ -r)
SolvV……………………….………….
Solvabilitätsverordnung
S&P…………………………..……….
Standard & Poor’s
StGB….…………………….………….
Strafgesetzbuch
v. ….……………………….…………..
von
VersR…………………………………..
Versicherungsrecht
vgl. .................................................
vergleiche
VO………………………………….….
Verordnung
WM……………………………….……
Wertpapiermeldungen
WpHG………………………….………
Wertpapierhandelsgesetz
ZGR………………………………..…..
Zeitschrift für Unternehmens- und Handelsrecht
ZHR………….………………….……..
Zeitschrift für das gesamte Handelsrecht und Wirtschaftsrecht
Ziff. ………………………………..…..
Ziffer
ZIP……………………………….…….
Zeitschrift für Wirtschaftsrecht
zit. ……………………………………..
zitiert
ZJS…………………………….……….
Zeitschrift für das juristische Studium,
Online-Zeitschrift
ZPO………………………….…………
Zivilprozessordnung
VI
A. Einleitung
Die Finanzmarktkrise hat das weltweite Krisenmanagement der Politik und der Zentralbanken herausgefordert und das Vertrauen in die bisher herrschenden Marktkräfte tief
erschüttert. Die in den Vereinigten Staaten entstandene Krise erwies sich durch die weltweiten Kapitalverflechtungen als nicht isolierbar und führte in kurzer Zeit zu einem weltweiten
Schaden, den es so seit 1929 nicht mehr gegeben hatte. Die Auswirkungen schlugen von
den Finanzmärkten auf die Realwirtschaft über. Ihren Ursprung nahm die Krise in einer sehr
freizügigen Geldpolitik der Zentralbanken und führte zu einem niedrigen Zinsniveau. Auf der
Suche nach attraktiven Investitionsobjekten sahen Anleger in strukturierten Finanzprodukten
der Investmentbanken eine Lösung. Hierfür verbrieften Zweckgesellschaften hypothekenbesicherte Kreditforderungen, die ihren Nährboden im haussierenden amerikanischen
Immobilienmarkt hatten. Die regelmäßig kompliziert strukturierten Finanzprodukte wiesen
hervorragende Ratings durch die führenden Ratingagenturen auf und entsprachen häufig der
Bonitätseinstufung gleich der Bundesrepublik Deutschland. Investoren vertrauten den Expertenurteilen und sahen in den Finanzprodukten attraktive Renditeobjekte mit geringen
Verlustrisiken. Das Risiko, welches sich nach dem Platzen der Immobilienblase verwirklichte,
wurde von den Ratingagenturen im Ergebnis deutlich unterschätzt.1 An der Mitursächlichkeit
der Finanzmarktkrise durch Fehlbeurteilungen der Ratingagenturen im Bereich der Finanzprodukte bestehen somit keine Zweifel.2
Das Verhalten der Ratingagenturen steht in der Literatur bereits seit längerer Zeit unter starker Kritik. Fälle von Unternehmen, die trotz sehr guter Ratings in die Insolvenz gegangen
sind, sind hier zu nennen. Anpassungen der Ratings von Unternehmen wie beispielsweise
Enron, Parmalat und zuletzt der Lehman Brothers Holding Inc. fanden erst einige Tage vor
der jeweiligen Insolvenzanmeldung statt. Dies lässt an der Güte und der sorgfältigen Überwachung dieser Ratings durch die Ratingagenturen Zweifel aufkommen.3 Auch besteht
seitens der Emittenten Kritik am teilweise „absolutistischen“ Verhalten der Ratingagenturen.4
So sah sich beispielsweise die Thyssen Krupp AG im Jahr 2003 mit einer geänderten Bewertungsmethodik der Ratingagentur S&P hinsichtlich ihrer Pensionsverpflichtungen
konfrontiert. Die neue Methodik führte zu einer deutlichen Herabstufung der Ratingnote und
einem Schaden für die Thyssen Krupp AG in Form von jährlich 30 Millionen Euro höheren
1
2
3
4
Balzli/ Schiessl/ Schulz, Der Spiegel (Ausgabe 42) 2009, 72 (72 ff.); Balzli, Der Spiegel (Ausgabe 23)
2010, 72; Deipenbrock, WM 2009, 1165; Kumpan, FS Hopt, S. 2157 f.;
De Larosière Group, Report, 25.02.2009, Rn. 1 ff., http://ec.europa.eu/internal_market/finances/
docs/de_larosiere_report_de.pdf (zuletzt abgerufen am 06.03.2011); Möllers, ZJS 2009, 227
(227 f.); Schiessl, Der Spiegel (Ausgabe 18) 2010, 67; zur Bonität der Bundesrepublik Deutschland siehe Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1348).
Haar, NZG 2010, 1281 (1281).
Däubler, NJW 2003, 1096 (1097); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 49 ff.; Richter, WM 2008,
960; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (660); Vetter, WM 2004, 1701; Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1351 f.).
Däubler, NJW 2003, 1096 (1097).
1
Zinskosten. Eine Begründung der Ratingagentur zur Änderung der Bewertungsmethodik
blieb aus.5
Rund 80 % der weltweiten Kapitalströme werden mittlerweile durch Ratings beeinflusst.6
Diese Bedeutsamkeit von Ratings für den Kapitalmarkt wurde international von regulatorischer Seite erkannt und in einen gesetzlichen Rahmen überführt. Zudem könnte auch ein
zivilrechtliches Korrektiv helfen, um den jeweils Betroffenen aus erlittenen Vermögensschäden Schadensersatzansprüche zu gewähren und zugleich die Qualität der Ratings
nachhaltig zu verbessern.7 Im Folgenden soll der Ratingmarkt und die Frage der Haftbarkeit
für fehlerhafte Ratings gegenüber dem Auftraggeber, welcher als Emittent in der Bundesrepublik Deutschland ansässig ist, und auch gegenüber den Anlegern untersucht werden.
Haftungsrechtliche Fragen stellen sich hierbei in Fällen eines „zu hohen“ oder eines „zu
schlechten“ Ratings.8
5
6
7
8
Blaurock, ZGR 2007, 603 (609 f.); Däubler, NJW 2003, 1096; Eisen, Haftung und Regulierung S.
68 f.; Habersack, ZHR 2005, 185 (187 f.); Vetter, WM 2004, 1701.
Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1347).
Becker, DB 2010, 941; Haar, NZG 2010, 1281; Spindler, AG 2010, 601 (609 f.).
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 179; zur ersten Klageerhebung eines Anlegers gegen S&P
vor einem deutschen Gericht im Jahr 2010 aufgrund zu positiver Beurteilungen der Lehman Brothers Holding Inc. siehe Haar, NZG 2010, 1281; Lemke, Handbuch Rating, S. 613 f.
2
B. Ratingagenturen und Ratings
I. Ratingmarkt
Ratings haben eine hundertjährige Vergangenheit. Vorreiter war John Moody im Rahmen der
Finanzierung von Eisenbahngesellschaften während der Industrialisierung in Amerika. 1909
verarbeitete er alle ihm bekannten Informationen über die jeweilige Bahngesellschaft in einem einzigem Rating und veröffentlichte die Note in „Moody’s Analyses of Railroad
Investments“. Drei weitere Wettbewerber folgten der Idee: Standard Statistics, Poor’s Publishing und Fitch. Aus den beiden Erstgenannten ging durch Zusammenschluss der aktuelle
Marktführer am Ratingmarkt hervor: Standard & Poor’s (S&P). Seit den 1930er Jahren beziehen sich US-amerikanische Aufsichtsbehörden auf die Ratings der privaten Ratingagenturen und förderten so im Laufe der folgenden Jahre deren Bedeutung für die
Finanzmärkte.9
Auf dem Markt der Ratingagenturen haben sich besonders die o.g. drei Agenturen als
marktbeherrschend herausgebildet. 80 % aller weltweiten Ratings werden durch die Agenturen S&P und Moody’s erstellt. Fitch hat einen Anteil von 15 %. Somit kann von einem
amerikanischen Duopol oder im weiteren Sinne von einem Oligopol gesprochen werden,
welches für neue Marktteilnehmer kaum Möglichkeiten zum Markteintritt bietet und historisch
gewachsen ist.10 Eine wesentliche Markteintrittsbarriere, die bisher Neuetablierungen am
Ratingmarkt nicht möglich gemacht hat, ist die nötige Reputation am Kapitalmarkt (sog.
„Track Record“). Der Track Record besagt, inwieweit die Ratingagentur über eine längere
Zeitdauer gute Einschätzungen geliefert hat. Ein funktionierender Wettbewerb, der eine
Selbstregulierung des Marktes fördert, ist anhand des bestehenden Machtgefüges nicht erkennbar.11
II. Definition
Der Begriff Rating entstammt dem Englischen und bedeutet Einschätzung, Einstufung, Beurteilung oder Bewertung. Die Einstufung in Form einer Ratingnote erfolgt in einem
Buchstabensystem; gegebenenfalls wird mittels Zusätzen wie „+“ oder „-“ weiter unterschie-
9
10
11
Balzli/ Schiessl/ Schulz, Der Spiegel (Ausgabe 42) 2009, 75; Deipenbrock, WM 2007, 2217 (2218);
Deipenbrock, WM 2005, 261 (263 f.); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 89 ff.; Eggers, Wettbewerbs- und kartellrechtliche Probleme, S. 29 f.; Fiala/ Kohrs/ Leuschners, VersR 2005, 742 (742);
Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 54; Beispiele im amerikanischen Kapitalmarktrecht nennt
Richter, WM 2008, 960.
Becker, DB 2010, 941 (942); Blaurock, ZGR 2007, 603 (606 f.); Däubler, BB 2003, 429 (430); zur
kartellrechtlichen Beurteilung siehe Eisen, Haftung und Regulierung, S. 287 ff.; Haar, NZG 2010,
1281 (1282); Habersack, ZHR 2005, 185 (187); Kumpan, FS Hopt S. 2159; Spindler, AG 2010,
601 (610)); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1348).
Blaurock, ZGR 2007, 603 (606 f.); Deipenbrock, WM 2006, 2237 (2241); Deipenbrock, WM 2005,
261 (262); Everling/ Trieu, Handbuch Rating, S. 103; Möllers, ZJS 2009, 227; Vetter, WM 2004,
1701, (1703); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1348).
3
den. Der Aufbau der Skala ist bei den drei großen Agenturen ähnlich.12 Die meisten Emittenten beantragen sowohl ein Rating von S&P als auch von Moody‘s. Ursache für die
Beauftragung von mindestens zwei Ratings anerkannter Agenturen sind neben Anlegerinteressen aufsichtsrechtliche Vorschriften.13 Die beste Bewertung der Ratingagentur S&P stellt
die Note „AAA“ dar. Der Bereich von „AAA“ bis „BBB-“ wird gemeinhin als „investment grade“ bezeichnet und stellt für Anleger ein geringes Ausfallrisiko dar. Die spekulativen Anlagen
(„speculative grade“) reichen von „BB+“ bis zur Stufe der Zahlungsunfähigkeit „D“. Die Beurteilung durch die Ratingagentur stellt eine Aussage zur statistischen Ausfallwahrscheinlichkeit dar.14 Die Ausfallwahrscheinlichkeiten sind hierbei keine Prognose, sondern Ergebnis eines Ex post-Vergleichs der Ratingsymbole und den tatsächlich
eingetretenen Zahlungsausfällen.15
Um rechtliche Konsequenzen aus einem Rating ableiten zu können, bedarf es der Einordnung von Ratings als Werturteile oder Tatsachenbehauptungen. Werturteile drücken eine
persönliche Überzeugung aus, die nicht auf Richtigkeit oder Unrichtigkeit geprüft werden
kann und genießen einen grundrechtlichen Schutz. Tatsachenbehauptungen sind im Gegensatz hierzu objektiv überprüfbar und nicht grundrechtlich geschützt.16
Ratings als Aussagen zur Ausfallwahrscheinlichkeit stellen keine reinen Tatsachenbehauptungen dar, sondern beinhalten neben objektiven Komponenten, wie Jahresabschlüssen und
statistischen Materialen, auch subjektiv wertende Elemente des jeweiligen Analysten.17 Eine
Trennung der beiden Elemente auf inhaltlicher Ebene ist grds. nicht möglich, so dass es sich
bei Ratings um Mischäußerungen handelt. Tatsachenbehauptungen der Ratingagentur können allenfalls darin liegen, dass sie ihren Sorgfaltspflichten hinsichtlich Objektivität und
Neutralität in sachgerechter Form nachgekommen ist.18
Ratingagenturen verstehen ihre erstellten Ratings selbst als Meinungsäußerung zur Kreditwürdigkeit eines Schuldners und des Ausfallrisikos bei Kreditgewährung und nicht als eine
Kauf- oder Verkaufsempfehlung für Anleger. Den Erklärungen der Ratingagenturen, dass es
sich um reine Meinungen handeln würde, kommt lediglich indizierende Wirkung zu.19 Zur
12
13
14
15
16
17
18
19
Eggers, Wettbewerbs- und kartellrechtliche Probleme, S. 9; Eisen, Haftung und Regulierung, S.
52 ff.; Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346.
Däubler, BB 2003, 429 (430); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 97 f.; Everling/ Trieu, Handbuch
Rating, S. 102; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (658).
Kritisch zur Notenskalierung Däubler, BB 2003, 429 (431); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 52
ff.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (658); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1346 f.)
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 53 f.; Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 55 ff.
BGH, GRUR 1993, 409 (410); BGH, NJW 1992, 1314 (1315 f.); Eisen, Haftung und Regulierung,
S. 304 ff.; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 358; Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349 f.).
Kammergericht, WM 2006, 1432; Blaurock, ZGR 2007, 603 (627 f.; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 304 ff.; Habersack, ZHR 2005, 185 (200 f.); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 358 ff.;
Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346, (1350).
Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 358 ff.
Zu Ratings als „indirekte Kaufempfehlungen” unter §§ 34b, 34c WpHG siehe Blaurock, ZGR 2007,
603 (615); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 304 ff.; Eggers, Wettbewerbs- und kartellrechtliche
Probleme, S. 47; Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (743f.); Habersack, ZHR 2005, 185
(200); zu Methoden der Kreditrisikomessung siehe Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 59 ff.;
Moody’s Deutschland GmbH, Rn. 19 f., http://v3.moodys.com/ researchdocumentcontentpage.
aspx?docid=PBC_107463 (zuletzt abgerufen am 12.01.2011); Oellinger, Rechtsfragen im Rating,
4
Einordnung eines Ratings ist vielmehr entscheidend, wie der angesprochene Verkehrskreis
das Rating versteht.20 Hierbei ist auf einen Durchschnittsadressaten abzustellen, welcher
durchschnittlich informiert, aufmerksam und verständig ist. Die Adressaten der marktführenden Ratingagenturen sind sehr vielschichtig. Neben professionellen institutionellen
Investoren, welche grds. über ein hohes Fachwissen verfügen, wird auch eine Vielzahl von
Kleinanlegern mit regelmäßig geringem Fachverständnis angesprochen. Zur Bestimmung
des Durchschnittsadressaten kann der Kleinanleger als maßgeblich erachtet werden, auch
wenn er hinsichtlich des Handelsvolumens von untergeordneter Bedeutung ist. Umso deutlicher die Ratingagentur nach außen für eine Einordnung als Werturteil wirbt, desto eher kann
auch der Durchschnittsadressat dieses erkennen. Ratingagenturen nutzen hierfür ihre AGB
und Disclaimer. Am ehesten wird der Durchschnittsadressat ein Rating wohl als Mischäußerung werten, da auch allgemein bekannt ist, dass Ratings nicht bloße beliebige
Meinungsäußerungen ohne Unterfütterung von Tatsachen darstellen.21
Aufgrund der Ähnlichkeit zu Warentests können die von der Rechtsprechung aufgestellten
Grundsorgfaltsanforderungen aus Neutralität, Objektivität, Transparenz, Einhaltung von
Branchenstandards und Sachkunde als Anhaltspunkt herangezogen werden.22 Eine vollständige Übernahme der Warentestrechtsprechung ist aber aufgrund ihrer Komplexität, BeBedeutung für die Gesamtwirtschaft und aufsichtsrechtlicher Relevanz nicht gangbar.23
III. Aufgaben und Nutzen
Ratingagenturen werden häufig als „gate keeper“ der Finanzmärkte bezeichnet, da Emittenten faktisch nur durch ein Rating Zutritt zu den weltweiten Kapital- und Geldmärkten
erlangen.24 Durch die Verwendung einer standardisierten Notenvergabe können Investoren
die Bonität weltweit beurteilen. Nutzer von Ratings sind Emittenten, Anleihekäufer, institutionelle Anleger, Aktienkäufer und Wertpapierdienstleister.25 Die Bedeutung der
Ratingagenturen stieg in den letzten Jahren in deutlichem Maße. Die globalen Finanzmärkte
und die vielfältigen, immer komplexer werdenden Finanzinstrumente machen ein unabhängi-
20
21
22
23
24
25
S. 360 ff.; v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 24 ff.; Vetter, WM, 2004, 1701 (1702); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349 f.).
Vgl. BGH, NJW 1992, 1314 (1316).
Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 360 ff.; Spindler, AG 2010, 601 (609 ff.); Vetter, WM, 2004,
1701 (1702); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349 ff.).
BGH, VersR 1997, 1501; BGH, VersR 1987, 783; BGH, VersR 1986, 368; Kammergericht, WM
2006, 1432 (1433); OLG Frankfurt a .M., NJW-RR 2002, 1697 (1698); Everling/ Trieu, Handbuch
Rating, S. 106; Habersack, ZHR 2005, 185 (190 f.).
Däubler, BB 2003, 429 (432 f.); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 362 ff.
Blaurock, ZGR 2007, 603 (609); Däubler, BB 2003, 429; Deipenbrock, WM 2005, 261; Eisen,
Haftung und Regulierung, S. 70 ff.; Haar, NZG 2010, 1281 (1283); Habersack, ZHR 2005, 185
(186); Kumpan, FS Hopt, S. 2159; Leyens, AnwBl 2010, 584 (587); Vetter, WM 2005, 1701
(1702); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (657 f.); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346
(1347).
Blaurock, ZGR 2007, 603 (608).
5
ges Expertenurteil mittels Rating notwendiger.26 Auch zeigt sich die Bedeutung von Ratings
darin, dass institutionelle Anleger aufgrund ihrer Anlagerichtlinien und Statuten nur in Finanzinstrumente mit der Bewertung „investment grade“ investieren dürfen.27
Die asymmetrische Informationsverteilung zwischen Emittent und Investor ist eines der
Kernprobleme auf den Finanzmärkten und führt ggf. zu Fehlinvestitionen.28 Der Preis für ein
Gut kann durch fehlerhafte Informationen verfälscht werden. Hierbei hat der Verkäufer gegenüber dem Käufer i. d. R. einen Wissensvorsprung. Das Interesse an unabhängiger
Information liegt bei Käufern als auch Verkäufern. Intermediäre, wie Ratingagenturen, leisten
einen Beitrag zur Verringerung der Informationsasymmetrien. Die Findung eines fairen Preises für hochwertige als auch minderwertige Güter wird gefördert und gewährleistet im
Ergebnis die Aufrechterhaltung eines funktionierenden Marktes. Hieran besteht auch ein
öffentliches Interesse.29
Die Verbriefung von Produkten, wie bei ABS oder MBS, verstärkt durch deren innewohnende
Komplexität und Abstraktheit die ungleiche Informationsverteilung. Eine eigenständige Bewertung durch Käufer ist i. d. R. kaum noch möglich, so dass dem Expertenurteil der
Ratingagentur besonderes Vertrauen geschenkt wird.30
Die Bezahlung eines Ratings erfolgt grds. durch den Emittenten (sog. „Issuer pay-Modell“).
Interessenkonflikte können aufgrund des wirtschaftlichen Interesses der Ratingagentur bzgl.
zukünftiger Aufträge entstehen. Dies wird verstärkt, sofern die Ratingagentur im Vorfeld des
Ratings Beratungsleistungen bei der Strukturierung des jeweiligen Finanzproduktes erbracht
hat.31
Im Ergebnis sind Ratingagenturen als die zentralen Informationsintermediäre für die globalen
Kapitalmärkte ein Mittel zur sinnvollen Vermögensverteilung und reduzieren durch die standardisierte Benotung die Transaktionskosten im Kapitalanlageprozess.32 Neben dem Abbau
von Informationsasymmetrien kommt den Ratingagenturen auch die Rolle als Werbebot-
26
27
28
29
30
31
32
Blaurock, ZGR 2007, 603 (608 f.); Deipenbrock, WM 2005, 261; Herfurth, Regulierung unter Basel
II, S. 57 ff.; Vetter, WM 2005, 1701.
Blaurock, ZGR 2007, 603 (608 f.); Däubler, BB 2003, 429 (429 f.); Deipenbrock, WM 2005, 261;
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 70 ff.; Kumpan, FS Hopt, S. 2159 f.; Richter, WM 2008, 960;
Vetter, WM 2005, 1701 (1702); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (658); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1347).
Blaurock, ZGR 2007, 603 (608 f.); Kumpan, FS Hopt, S. 2159 f.
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 71 ff.; ausführlich zur Principal Agency Theorie und zum öffentlichen Interesse siehe Gerke/ Merx, FS Hopt, S. 1847; Horsch, Rating und Regulierung, S. 80
ff.; Kumpan, FS Hopt, S. 2159 f.; Mankiw/ Taylor, Volkswirtschaftslehre, S. 538 ff.; v. Schweinitz,
Rating Agencies, S. 17.
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 65 ff.; Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 65 ff.; Möllers,
ZJS 2009, 227 (228 f.); Bankrechts-Handbuch/ Jahn, § 114 a Rn. 48; Vetter, WM 2005, 1701.
Becker, DB 2010, 941 (942); Haar, NZG 2010, 1281 (1282).
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 70 ff.; zu Informationsasymmetrien und Transaktionskosten
siehe Horsch, Rating und Regulierung, S. 100 ff.; Leyens, AnwBl 2010, 584 (587); Möllers, ZJS
2009,
227;
Moody’s Deutschland GmbH, Rn. 13 ff.,
http://v3.moodys.com/
researchdocumentcontentpage.aspx?docid=PBC_107463 (zuletzt abgerufen am 12.01.2011). v.
Schweinitz, Rating Agencies, S. 18 f.; Vetter, WM 2004, 1701.
6
schafter zuteil. Emittenten guter Ratingergebnisse nutzen dies gezielt, um Nutzer von Ratings anzusprechen.33
IV. Ratingformen
Im Regelfall beauftragt der Emittent die Ratingagentur zur Erstellung eines Ratings (sog.
„solicited rating“) und schließt mit dieser einen verbindlichen Ratingvertrag ab.34 Die für das
Rating benötigten Informationen erhält die Ratingagentur aus öffentlich zugänglichen Datenbanken und anhand interner Informationen vom Auftraggeber, welche von der Ratingagentur
als vertraulich zu behandeln sind. Die Erkenntnisse aus der Basisanalyse werden mit dem
Auftraggeber besprochen. Zusatzinformationen aus diesem Gespräch werden ebenfalls in
den Prozess mit aufgenommen. Die Ratingnote wird auf Basis der Erkenntnisse durch einen
Ausschuss der Ratingagentur festgesetzt, dessen Besetzung dem Auftraggeber unbekannt
bleibt. Üblicherweise wird vor Veröffentlichung des Ratingergebnisses der Auftraggeber über
das Rating informiert, damit ggf. noch zusätzliche Informationen beigebracht werden können.35
In der Praxis wird bei Erstratings die Veröffentlichung von der Zustimmung des Auftraggebers abhängig gemacht. Dieser hat in solchen Fällen die Möglichkeit, einer Veröffentlichung
auch gänzlich zu versagen.36 Jedoch könnten Ratings auch die Publizitätspflicht des Auftraggebers auslösen. Eine Veröffentlichung nach § 15 Abs. 1 Satz 1 WpHG (sog. „Ad-hocPublizität“) ist aufgrund der Auswirkungen auf den Marktpreis der Anleihe und den Aktienkurs regelmäßig unumgänglich. Sofern keine Befreiungsmöglichkeiten nach § 15 Abs. 3 Satz
1 WpHG vorliegen, ist das Widerrufsrecht gem. Ratingvertrag gegenstandslos. Eine Befreiung ist möglich, solange das Emittenteninteresse gegenüber dem üblichen Informationsbedürfnis des Kapitalmarkts überwiegt und keine Irreführung der Öffentlichkeit durch den
Emittenten vorliegt.37 Der eigentliche, formale Ratingprozess ist durch Veröffentlichung der
Ratingagentur beendet, fordert jedoch eine kontinuierliche Überwachung des Ratings.38 Die
33
34
35
36
37
38
Blaurock, ZGR 2007, 603 (608); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 71; Fiala/ Kohrs/ Leuschner,
VersR 2005, 742 (743); Möllers, ZJS, 2009, 227 (228); Richter, WM 2008, 960; v. Schweinitz, Rating
Agencies, S. 18.
Blaurock, ZGR 2007, 603 (604); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 97 ff.; Vetter, WM 2004, 1701
(1702); v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 88.
Blaurock, ZGR 2007, 603 (604 f.); Däubler, NJW 2003, 1096 (1097); Eggers, Wettbewerbs- und
kartellrechtliche Probleme, S. 31 f.; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 97 ff.; Habersack, ZHR
2005, 185 (197 f.); Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 58 f.; Presbert/ Stengert, Kreditrating,
S. 15 ff.; Vetter, WM 2004, 1701 (1702).
Eggers, Wettbewerbs- und kartellrechtliche Probleme, S. 32 f.; Eisen, Haftung und Regulierung, S.
97 ff.; Habersack, ZHR 2005, 185 (197 f.); Presbert/ Stengert, Kreditrating, S. 15 ff.; Vetter, WM
2004, 1701 (1702); v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 88.
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 115 ff.; Habersack, ZHR 2005, 185 (197 f.); zur Besserstellung hinsichtlich Informationen gegenüber anderen Analysten aufgrund der amerikanischen Fair
Disclosure Regulierung siehe Richter, WM 2008, 960 (963); SZ-KMRK/ Zimmer/ Kruse, § 15
WpHG Rn. 6 ff.
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 104 ff.
7
Erstellung bei einem Erstrating ist grds. darauf ausgerichtet, dass das Rating ex ante in einem Zeittraum von zwei bis drei Jahren keine Änderung erfährt.39
Die laufende Überwachung der veröffentlichten Ratings wird durch einen verantwortlichen
Analysten vorgenommen und bindet einen Großteil der Zeit. Gründe für eine Neueinschätzung können veränderte Branchentrends, bedeutsame Einzelentscheidungen beim
überwachten Unternehmen oder relevante Veränderungen aus dem vorgelegten Jahresabschluss bzw. der Quartalszahlen sein. Im Falle einer veränderten Bonitätseinschätzung wird
ein Überprüfungsverfahren eingeleitet, welches dem o.g. Rating-Prozess entspricht.40
Der Vorwurf sorgfaltswidrigen Verhaltens in einer Nichtüberwachung und -anpassung durch
die Ratingagenturen lag beispielsweise in jüngster Zeit im Fall der Lehman Brothers Holding
Inc. sehr nahe. Die Bonität wurde von den drei großen Ratingagenturen bis zum Tag der
Insolvenzanmeldung am 15.09.2008 mit „A“-Noten beurteilt. Anpassungen wurden in den
Vormonaten nicht gemacht. Eine laufende Überwachung ist in diesem Falle mehr als fraglich. Anhaltspunkte aufgrund der sich deutlich veränderten wirtschaftlichen Unternehmensverhältnisse, die eine andere Beurteilung hervorgebracht hätte, müssten aber wie im Fall der
Lehmann Brothers Holding Inc. berücksichtigt werden. Ein Untätigwerden stellt eine Sorgfaltsverletzung dar.41
Im Gegensatz zum beauftragten Rating verbindet den Emittenten und die Ratingagentur
beim unbeantragten Rating (sog. „unsolicited rating“) kein Vertragsverhältnis. Die Ratingagentur erstellt ein Rating auf Eigeninitiative oder im Auftrag eines Dritten. Sie greift
ausschließlich auf öffentlich zugängliche Informationen zurück.42 Das Wohlwollen der Ratingagenturen ist in besonderem Maße von Bedeutung.43 Ratings ohne Beauftragung durch
den Emittenten bergen auch das Problem, dass die Güte der Informationen, die letztendlich
für die Erstellung des Ratings zugrunde gelegt werden, nicht der eines beauftragten Ratings
entspricht. Die Gefahr eines verzerrten Ratings und auch der Berücksichtigung eines systematischen Sicherheitsabschlags durch die Ratingagentur besteht bei „unsolicited ratings“ in
besonderem Maße, da nur externe Informationen genutzt werden.44 Trotz dieser Bedenken
könnte eine steigende Bedeutung von „unsolicited ratings“ die bisherigen Verhältnisse am
Ratingmarkt zugunsten neuer Teilnehmer verbessern. Auch bergen „unsolicited ratings“ aufgrund fehlender Bezahlung durch den Emittenten grds. keine Gefahr durch
Interessenkonflikte.45
39
40
41
42
43
44
45
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 102; Voges/ Rehberg, WM 2004, 1605 (1605 f.).
Richter, WM 2008, 960; v. Schweinitz, WM 2008, 953 (957); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009,
657 (660 ff.).
Blaurock, ZGR 2007, 603 (605 f.); v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 88.
Eggers, Wettbewerbs- und kartellrechtliche Probleme, S. 53 ff.; v. Schweinitz, Rating Agencies, S.
88 ff.; Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1350 f.).
Becker, DB 2010, 941 (942); Eggers, Wettbewerbs- und kartellrechtliche Probleme, S. 53 ff; ); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 106 ff.; Habersack, ZHR 2005, 185 (198 f.); Oellinger,
Rechtsfragen im Rating, S. 369 f.; v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 88 ff.
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 106 ff.; Habersack, ZHR 2005, 185 (198 f.); Möllers, ZJS
2009, 227 (231).
8
V. Regulatorisches Umfeld
Die Entwicklung und die Forderung nach tiefgehender Regulierung der Ratingagenturen hat
sich seit den Skandalen um Unternehmen wie Enron verstärkt. Neben Steuerungsmechanismen aufgrund vertraglicher Pflichten oder deliktischer Haftung stellen die aufgestellten
regulatorischen Rahmenwerke spezielle Verhaltensstandards für die Erstellung von Ratings
dar. Hierbei kann ein Trend hin zu Konkretisierung der Pflichten und weg von einer freiwilligen Selbstregulierung festgestellt werden.46
1. IOSCO-Kodex
Die ersten Regulierungsversuche bestanden in der Veröffentlichung des „Statement of
Principles Regarding the Acitivities of Credit Rating Agencies“ durch die internationale Vereinigung nationaler Börsenaufsichtsbehörden, der „International Organization of Securities
Commissions“ (IOSCO) im Jahr 2003. Für Deutschland wirkte hierbei die „Bundesanstalt für
Finanzdienstleistungsaufsicht“ (BaFin) mit. Der erste Verhaltenskodex (sog. „Code of
Conduct Fundamentals for Credit Rating Agencies“ oder auch „IOSCO-Kodex“) wurde von
der IOSCO im Dezember 2004 vorgelegt und 2008 aktualisiert. Der IOSCO-Kodex soll einen
Rahmen für die Arbeit mit Ratings bieten. Primäres Anliegen ist die Verbesserung bzw. der
Schutz der Kapitalanleger sowie die Schaffung eines effizienten, transparenten und stabilen
Marktes. Die Ausgestaltung der Prinzipien ist allgemein gehalten und kann durch das hohe
Abstraktionsniveau mit weiten Auslegungsspielräumen weltweit in unterschiedlichen Rechtssystemen eingesetzt werden. Der IOSCO-Kodex erhebt nicht den Anspruch einer
Rechtsnorm, sondern lediglich eines Rahmenwerks mit unverbindlichem Charakter. Der nationale Gesetzgeber soll sich an dem Rahmen orientieren, kann aber je nach Notwendigkeit
Anpassungen vornehmen.47 Die Einhaltung am europäischen Markt wird seit dem Jahr 2005
durch das „Committee of European Securities Regulators“ (CESR) beobachtet. Dem freiwilligen Überwachungssystem des CESR haben sich die drei marktführenden Ratingagenturen
freiwillig unterworfen. International haben sich die führenden Ratingagenturen in ihren Verhaltensgrundsätzen eng an den IOSCO-Kodex angelehnt.48
Der IOSCO-Kodex fordert bei der Ratingerstellung Neutralität, Objektivität. Qualität und Integrität, dies soll durch den Einsatz systematischer Methoden und einer gewachsenen
Datenbasis gewährleistet werden. Sowohl die Methoden als auch die Ratings selbst sollen
46
47
48
Habersack, ZHR 2005, 185 (189 ff.); v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 68 ff.
Becker, DB 2010, 941 (942); Blaurock, ZGR 2007, 603 (638 f.); Deipenbrock, WM 2009, 1165 (1166);
Deipenbrock, WM 2005, 261 (265 f.); Eisen, Haftung und Regulierung. S. 173 ff.; Everling/ Trieu,
Handbuch Rating, S. 108; Horsch, Rating und Regulierung, S. 354 ff.; Kumpan FS Hopt, S. 2163 f.;
Kruse, Rechtsfragen im Rating, S. 5 ff.; Leker/ Botterweck, Handbuch Rating, S. 593 ff.; Wildmoser/
Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (658); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1353).
Deipenbrock, WM 2009, 1165 (1165 ff.); Deipenbrock, WM 2007, 2217; Eisen, Haftung und Regulierung. S. 175 f.; Handbuch-Rating/ Everling/ Trieu, S. 107 f.; Leker/ Botterweck, Handbuch Rating, S.
593 ff.; Horsch, Rating und Regulierung, S. 360 ff.; Kruse, Rechtsfragen im Rating, S. 10 ff.; Moody’s Deutschland GmbH, Rn. 29 ff.,
http://v3.moodys.com/researchdocumentcontentpage.aspx?docid=PBC_107463 (zuletzt abgerufen
am 12.01.2011); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (658).
9
gem. dem IOSCO-Kodex fortlaufend überprüft werden. Sofern nicht ausreichend Datenhistorie für eine Art von Kreditstruktur besteht, ist von einer Veröffentlichung abzusehen.49
Wirtschaftliche Interessen dürfen den Ratingprozess nicht verfälschen, so dass die Agenturen, sobald sie mehr als 10 % ihrer Jahreserträge mit einem Unternehmen erzielen, dies
mitzuteilen haben. Der Begriff „Unternehmen“ umfasst hierbei neben dem Emittenten auch
andere Kapitalmarktteilnehmer, wie beispielsweise Abonnenten.50 Zur weiteren Vermeidung
von Interessenkonflikten soll auch von einer beratenden Rolle bei der Entwicklung von strukturierten Finanzprodukten wie beispielsweise von ABS und eines späteren Ratings der
Produkte Abstand genommen werden.51 Für strukturierte Finanzprodukte sieht der IOSCOKodex eine erhöhte Informationspflicht seitens der Ratingagenturen vor. Zur Schaffung von
Transparenz sind die zugrunde liegenden Annahmen und Berechnungsmodelle insbesondere Verlustannahmen und die Cash-Flow-Analyse zu veröffentlichen, so dass der Leser sich
ein eigenständiges Bild machen kann. Bedeutung erhalten die Berechnungsmodelle, da bei
verbrieften Produkten regelmäßig bereits geringe Abweichungen die Kernaussagen zur Qualität der Produkte massiv verändern. Zur Betonung dieser Eigenheiten wird im IOSCO-Kodex
ein Ratingzusatz vorgeschlagen. Einer Verwechslung mit einem traditionellen Rating, wie für
eine Unternehmensanleihe, kann so vorgebeugt werden.52
2. Credit Rating Agency Reform Act 2006
Die Verabschiedung des „Credit Rating Agency Reform Act“ (CRA Reform Act) vom
29.09.2006 ergänzt als Antwort auf Finanzskandale wie Enron und Worldcom den ursprünglich im Jahr 1934 in Kraft getretenen „Securities Exchange Act“. Es beschreibt das Verfahren
der Registrierung für „Nationally Recognized Statistical Rating Organizations“ (NRSRO)
durch die US-Börsenaufsicht, die US Securities and Exchange Commission (SEC). Bis dahin
war das Anerkennungsverfahren zur NRSRO (sog. „no-action letter process“) eher informeller Natur. Durch den CRA Reform Act 2006 wurden Hürden bzgl. der Akkreditierung als
NRSRO geschaffen. Ziel war hierbei die Verbesserung der Ratingqualität zum Schutze der
Anleger und dem öffentlichen Interesse durch Reduzierung von Markteintrittsbarrieren zur
Förderung des Wettbewerbs und der Erhöhung der Transparenz.53
49
50
51
52
53
Deipenbrock, WM 2005, 261 (265); Kruse, Rechtsfragen im Rating, S. 7 ff.; Wildmoser/ Schiffer/
Langoth RIW 2009, 657 (658).
IOSCO, Rn. 2.8b, http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD271.pdf (zuletzt abgerufen am
14.03.2011); Möllers, ZJS 2009, 227, 230.
Deipenbrock, WM 2009, 1165 (1166); IOSCO, Rn. 2.8a,
http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD271.pdf (zuletzt abgerufen am 14.03.2011;
Leyens, AnwBl 2010, 584 (587).
IOSCO, Rn. 3.5, http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD271.pdf (zuletzt abgerufen am
14.03.2011); Möllers, ZJS 2009, 227, 231 f.
Blaurock, ZGR 2007, 603 (616 f.); Deipenbrock, WM 2007, 2217 (2218 f.); Deipenbrock, WM
2005, 261 (263 f.); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 168 ff.; Everling/ Trieu, Handbuch Rating,
S. 107 ff.; Horsch, Rating und Regulierung, S. 330 f.; v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 68 ff.;
Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (658 f.).
10
Zudem wurde erstmalig die Definition von Ratingagenturen, Ratings und NRSRO legislativ
bestimmt. Ein Rating wird als Bewertung der Kreditwürdigkeit eines Schuldners bzw. Emittenten definiert. Ratingagenturen werden als Person verstanden, die Ratings veröffentlichen,
diese auf qualitative und quantitative Modelle aufbauen und für die Erstellung ein Entgelt
erhalten. Die Mindestanforderungen an eine Ratingagentur, um als NRSRO klassifiziert zu
werden, sind eine mindestens drei aufeinanderfolgende Jahre dauernde Tätigkeit als Erstellerin von Ratings, eine erfolgreiche Zulassung durch die SEC sowie die Akzeptanz durch
qualifizierte institutionelle Kapitalmarktteilnehmer. Durch die Einfügung der Bestätigung
durch qualifizierte Anleger wird das Erreichen des Status einer NRSRO erleichtert, da zuvor
eine landesweite Akzeptanz für den Markteintritt eine bedeutende Hürde darstellte.54 Der
Antrag auf Zulassung muss zudem den Ablauf der verwendeten Ratingmethoden, die Organisationsstrukturen und etwaig bestehende Interessenkonflikte der SEC detailliert darstellen.
Hierfür sind die 20 größten Emittenten und Abonnenten betragsmäßig für das Jahr des Antrags offenzulegen.55
Zur weiteren Reduzierung von Interessenkonflikten fordert die SEC seit 2009, dass die Einnahmen einer NRSRO nicht 10 % pro Kunde übersteigen dürfen. Der SEC wurden durch
den CRA Reform Act 2006 weitreichende Aufsichtsbefugnisse zugestanden. Neben einer
möglichen kurzfristigen Suspendierung der Ratingagentur aufgrund von Verhaltensverstößen
kann sie dieser auch die Anerkennung widerrufen.56 Als Konsequenz aus der Finanzmarktkrise wurde im Zuge der US-Finanzreform im Jahr 2010 der „Dodd-Frank Wall Street and
Consumer Protection Act“ verabschiedet. Ratingagenturen können nunmehr unmittelbar bei
Veröffentlichung eines Ratings im Prospekt von ABS-Produkten haftbar gemacht werden.
Haftungsfreizeichnungsklauseln können nicht entgegengehalten werden. Mittlerweile hat die
verschärfte Haftung zu einer feststellbaren Zurückhaltung bzw. Weigerung der Ratingagenturen hinsichtlich einer Publikation der Ratings in Prospekten geführt.57
3. Basel II
Das Konzept staatlich anerkannter Ratingagenturen findet sich in der Umsetzung der RL
2006/48/EG und RL 2006/49/EG (sog. „Basel-II-Vorschriften“) wieder und hat die Bedeutung
der Ratingagenturen weiter erhöht. Banken müssen gem. der Basel-II-Vorschriften ihre Aktiva entsprechend des bewerteten Risikos mit haftendem Eigenkapital unterlegen. Zur
Ermittlung des Eigenkapitals dürfen sie sich interner und externer Ratings bedienen.58 Interne Verfahren haben gemein, dass der Aufwand zur Implementierung und Durchführung
54
55
56
57
58
Deipenbrock, WM 2007, 2217 (2219 ff.). Eisen, Haftung und Regulierung, S. 168 ff.
Blaurock, ZGR 2007, 603 (617); Deipenbrock, WM 2007, 2217 (2219 ff.); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 168 ff.; Everling/ Trieu, Handbuch Rating, S. 110; v. Schweinitz, Rating Agencies, S.
68 ff.
Kumpan FS Hopt, S. 2164; Möllers, ZJS 2009, 227 (229 ff.).
Bremer, NZG 2011, 100; Haar, NZG 2010, 1281 (1284); Spindler/ Brandt/ Raapke, RIW 2010,
746.
Becker, DB 2010, 941 (943); Cluse/ Göttgens, Handbuch Rating, S. 71 ff.; Deipenbrock, WM 2007,
2217; Eggers, Wettbewerbs- und kartellrechtliche Probleme, S. 19 ff.; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 74 ff.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (659).
11
dieser Prozesse sehr kostenintensiv ist. Externe Ratings sind dagegen schnell verfügbar und
regelmäßig kostengünstiger.59 Durch Basel II wurde somit faktisch den Ratingagenturen die
Aufsicht übertragen.60
Die nationale Umsetzung fand in Deutschland auf Grundlage des seinerzeit neu gefassten §
10 Abs. 1 Satz 9 KWG statt.61 Die hierauf erlassenen §§ 52 ff. SolvV regeln die Voraussetzungen und Folgen der Zulassung von Ratingagenturen. Berücksichtigung haben hier auch
die Leitlinien des „Committee of European Banking Supervisiors“ (CEBS) gefunden, da § 52
SolvV für das Anerkennungsverfahren auf die CEBS-Leitlinien verweist. Als Anforderung
sieht der Gesetzgeber vor, dass die Ratings von anerkannten Ratingagenturen stammen und
schafft somit den Rahmen des Anerkennungsverfahrens.62 Die konkrete Ausfüllung mit detaillierten Empfehlungen ist den CEBS-Leitlinien überlassen. Zugleich schlagen die CEBSLeitlinien eine Brücke zum IOSCO-Kodex, da die Umsetzung des IOSCO-Kodex im Anerkennungsverfahren positiv berücksichtigt wird.63
Für eine Anerkennung wird von Ratingagenturen Objektivität, Transparenz, Unabhängigkeit,
Offenlegung der Methoden und Verlässlichkeit der Aussagen bei der Erstellung von Ratings
gefordert. Auch ist die Ratingagentur verpflichtet, bei signifikant bonitätsbeeinflussenden
Ereignissen mindestens jährlich die Bonität des Emittenten auf Aktualität zu überprüfen.64
Hervorzuheben ist die Tatsache, dass die Verlässlichkeit maßgeblich über den Track Record
bestimmt wird und somit ein Markteintritt für Wettbewerber nicht erleichtert wird.65
Die Europäische Kommission erachtete die Basel-II-Vorschriften in Kombination mit dem
IOSCO-Kodex zur Gewährleistung brauchbarer Ratings als ausreichend und verzichtete auf
eine legislative Regelung und Überwachung des Ratingwesens. Sie vertraute stattdessen
auf eine Selbstregierung des Marktes.66
4. Rating-Verordnung
Die europäische Kommission hat in Konsequenz aus der Finanzmarktkrise eine Selbstregulierung der Märkte mit der Verordnung (EG) Nr. 1060/2009 (sog. „Rating-VO“) aufgegeben.
Die Regulierung und die laufende Überwachung von Ratingagenturen ist nunmehr legislativ
59
60
61
62
63
64
65
66
Becker, DB 2010, 941 (943).
Spindler, AG 2010, 601 (609).
Blaurock, ZGR 2007, 603 (620); BFS-KWG/ Boos, § 10 KWG Rn. 27; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 74 ff.
Becker, DB 2010, 941 (943); Blaurock, ZGR 2007, 603 (620 ff.); BFS-KWG/ Dürselen, § 52 SolvV
Rn. 6 ff.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (659).
Deipenbrock, WM 2007, 2217 (2217 f.); Deipenbrock, WM 2006, 2237 (2237 ff.).
Deipenbrock, WM 2006, 2237 (2240 ff.); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (659).
Deipenbrock, WM 2006, 2237 (2241).
Becker, DB 2010, 941 (943); Becker-Melching, WM 2006, 936; Deipenbrock, WM 2007, 2217
(2217 f.); Deipenbrock, WM 2006, 2237; Spindler, AG 2010, 601 (609); Wildmoser/ Schiffer/
Langoth RIW 2009, 657 (659).
12
geregelt und zeigt einen bedeutsamen Schritt hin zur Entwicklung internationaler
Governance-Strukturen.67
Zur Stärkung der Unabhängigkeit und Qualität der Ratings gibt die Rating-VO Mindeststandards an die Erstellung von Ratings vor und unterwirft die Ratingagenturen zukünftig einer
Registrierungspflicht bei der CESR. Gem. Art. 2 Abs. 1 Rating-VO werden Ratings erfasst,
die von in der europäischen Gemeinschaft registrierten Ratingagenturen erstellt wurden, und
dort auch bekannt gegeben werden. Art. 3 Rating-VO definiert erstmalig Begriffsbestimmungen vom europäischen Gesetzgeber. Ein Rating ist hiernach ein Bonitätsurteil nach einem
etablierten und genau geregelten Einstufungsverfahren.68
Artikel 6 Rating-VO soll die unabhängige Erstellung durch die Agenturen sicherstellen. Im
Gegensatz zu dem allgemein gehaltenen IOSCO-Kodex nennt die Verordnung konkrete einleitende Maßnahmen und verdeutlicht die Abkehr der europäischen Kommission vom
Gedanken der Selbstregulierung. Interessenkonflikte sollen durch die Festlegung von einzuhaltenden organisatorischen sowie operationellen Anforderungen vermieden werden. In der
Organisation müssen demnach genügend Kontrollmechanismen verankert sein. Um der Forderung nach Unabhängigkeit nachzukommen, müssen die Kontrollorgane über ein gewisses
Maß an fachlicher Kompetenz verfügen. Die Qualität der Arbeitsergebnisse muss durch
Prüfstellen hinsichtlich der verwendeten Methoden, Modelle und Annahmen sichergestellt
werden.69 In operationeller Hinsicht muss zur Vermeidung von Interessenkonflikten offen
gelegt werden, welche Unternehmen bewertet wurden, die gleichzeitig im Jahr zuvor mehr
als 5 % der Jahreseinnahmen der Ratingagentur ausgemacht haben. Bei Interessenkonflikten aller Art ist dies von der Agentur anzuzeigen oder ggf. das Rating in der Erstellung
bereits abzulehnen. Ferner sollen Beratungsleistungen von der Ratingerstellung getrennt
erfolgen. Im Ergebnis dürfen die Agenturen kein Unternehmen bewerten, wenn es durch sie
bereits beraten wird. Die Methoden und Bewertungsmodelle sind nach Art. 8 Rating-VO offen zu legen. Weitere Offenlegungspflichten sind in Art. 11 f. Rating-VO zu finden.70
Der deutsche Gesetzgeber setzte die Verordnung am 14.06.2010 durch das Ausführungsgesetz zur Rating-VO um. Dies hatte im Wesentlichen die Neueinführung des § 17 WpHG zur
Folge. Sollte sich eine Ratingagentur der Verordnung widersetzen, droht gem. § 39 Abs. 2b,
3a, 4 WpHG die Sanktionierung durch Bußgelder. Ab 01.01.2011 übernimmt die „European
Securities and Markets Authority“ (ESMA) die aufsichtsrechtlichen Befugnisse. Die laufende
Überwachung der Ratingagenturen wird einer Prüfung durch einen Wirtschaftsprüfer unter-
67
68
69
70
Becker, DB 2010, 941; zur bisherigen Haltung der Europäischen Kommission siehe Deipenbrock,
WM 2009, 1165; Deipenbrock, WM 2007, 2217 (2218); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 176 f.;
Möllers, ZJS 2009, 227 (229); Spindler, AG 2010, 601, (609).
Becker, DB 2010, 941 (943 f.); Spindler, AG 2010, 601 (609).
Becker, DB 2010, 941 (943 f.).
Becker, DB 2010, 941 (943 f.); Kumpan, FS Hopt, S. 2166; ursprünglich war für die 5 % Grenze
bzgl. Einnahmen ein Verbot geplant und nach Protesten in eine Informationspflicht gemildert, vgl.
Möllers, ZJS 2009, 227 (230); Spindler, AG 2010, 601 (609 f.).
13
zogen. Das Ergebnis wird an die BaFin weitergeleitet. Die CESR steht den nationalen Behörden bei der Überprüfung beratend zur Seite.71
Die Europäische Kommission hat Ende 2010 eine Konsultation bezüglich Ratingagenturen
eingeleitet. Zentrale Fragen sind Modelle der Bezahlweise von Ratings, die Schaffung eines
zivilrechtlichen Haftungsregimes, die Belebung des Wettbewerbs und eine Verbesserung der
Transparenz.72
71
72
Becker, DB 2010, 941 (944 f.); Spindler, AG 2010, 601 (610).
Bremer, NZG 2011, 100; Europäische Kommission, http://ec.europa.eu/internal_market/
consultations/docs/2010/cra/cpaper_en.pdf (zuletzt abgerufen am 03.03.2011).
14
C. Haftung
I. Prozessuale Haftungsvoraussetzungen
Durch die Internationalität des Ratinggeschäfts gilt es im Vorfeld zu klären, ob deutsche
Emittenten und Anleger auch deutsches Recht zur Begründung ihrer Ansprüche anwenden
können. Des Weiteren soll beurteilt werden, welche Gerichtsstände einschlägig sein können.
Gerade für in Deutschland geschädigte Anleger könnte nämlich ein beispielweise amerikanischer Gerichtsstand eher ein Hemmnis darstellen.73
1. Anwendbares Recht
Schließen eine ausländische Ratingagentur und ein deutscher Emittent einen Ratingvertrag,
so kann das anwendbare Recht von den Vertragsparteien gem. Art. 3 ROM I-VO vertraglich
frei geregelt werden. Die gewählte Rechtsordnung muss hierbei keine Beziehung zu den
Vertragsparteien aufweisen. US-Recht kommt üblicherweise in den Ratingverträgen der
amerikanischen Ratingagenturen zur Anwendung. Bei Verträgen mit deutschen Emittenten
ist aber auch die Tendenz der Wahl von deutschem Recht festzustellen.74 Fehlt im Vertrag
eine Gerichtsstandsklausel, so bestimmt sich bei deutschen Emittenten das anwendbare
Recht nach Art. 4 ROM I-VO. Ratingverträge stellen Dienstleistungsverträge nach Art. 4 Abs.
1 lit. b ROM-I-VO dar, da der Dienstleistungsbegriff alle tätigkeitsbezogenen Leistungen wie
Dienst-, Werk- oder Geschäftsbesorgungsverträge umfasst. Maßgeblicher Anknüpfungspunkt ist gem. Art 4 Abs. 2 lit. b ROM-I-VO der gewöhnliche Aufenthaltsort der
Ratingagentur.75
Der gewöhnliche Aufenthaltsort ist in Art. 19 ROM I-VO beschrieben. Für juristische Personen ist primäres Kriterium zur Bestimmung des gewöhnlichen Aufenthalts der Ort der
Hauptverwaltung oder auch der Ort der Niederlassung. Der Satzungssitz ist zentraler Anknüpfungspunkt. Nach Art. 19 Abs. 2 ROM I-VO kommt dem gewöhnlichen Aufenthalt der
Ort der Niederlassung gleich, an dem der Vertrag geschlossen oder erfüllt wird. 76 Regelmäßig werden die Verträge am Sitz der deutschen Tochtergesellschaften der Ratingagenturen
geschlossen und von dort auch die Ratingleistungen erbracht. Im Ergebnis findet deutsches
Recht bei Vertragsschluss mit einem deutschen Emittenten Anwendung.77
Sofern es sich nicht um einen Abonnentenvertrag handelt, besteht zwischen Anlegern und
Ratingagentur grds. kein Vertragsverhältnis. Der Kontakt mit einem Rating kann nach der
Publikation durch zugängliche Tages-/ Wirtschaftszeitungen oder durch die Bank während
73
74
75
76
77
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 180 ff.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (661).
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 180 ff.; juris-PK/ Ringe, Art. 3 ROM I-VO Rn.1 ff.; Palandt/
Thorn, Art. 3 ROM I-VO Rn. 4 ff.
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 180 ff.; juris-PK/ Ringe, Art. 4 ROM I-VO Rn. 19 ff.; Palandt/
Thorn, Art. 4 ROM I-VO Rn. 9 f.
juris-PK/ Ringe, Art. 19 ROM I-VO Rn. 6 ff.; MüKo-BGB/ Martiny, Art. 19 ROM I-VO Rn. 1 ff.;
Palandt/ Thorn, Art. 19 ROM I-VO Rn. 2 ff.
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 180 ff.; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 365;
v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 149 f.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (662 f.).
15
der Anlageberatung erfolgen. Etwaige Ansprüche aus dem Institut des Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten Dritter werden nicht von der Rechtswahl der Vertragspartner berührt. Die
Ansprüche liegen zwischen vertraglichen und deliktischen Haftungsansprüchen. Überwiegend wird angenommen, dass es sich bei der kollisionsrechtlichen Beantwortung um
außervertragliche, deliktische Ansprüche handelt. Eine Anknüpfung an die Rechtswahl gem.
Ratingvertrag führt zu keinem sachgerechten Ergebnis, da Dritte grds. von der Vertragsgestaltung ausgenommen sind und auf das Ergebnis aus dem Vertrag vertrauen. Die beiden
Parteien, Emittent und Ratingagentur, könnten bei Anknüpfung an den Ratingvertrag die
Rechtsstellung von Dritten in ihrem Sinne beeinflussen. Der Schutzzweck wäre somit ausgehöhlt.78
Die ROM II-VO umfasst alle außervertraglichen Schuldverhältnisse, die gem. Art. 1 Abs. 1 S.
1 eine Verbindung zum Recht verschiedener Staaten aufweisen. Die ROM II-VO umfasst
nicht nur den europäischen Binnenmarkt, sondern regelt auch das anwendbare Recht zwischen Deutschland und den USA. Die Grundregel zur Bestimmung des anwendbaren Rechts
aus unerlaubten Handlungen (sog. „Grundanknüpfung“) findet sich in Art. 4 ROM II-VO und
gilt für alle Fälle, die nicht in die Spezialfälle der Art. 5 bis 9 ROM II-VO fallen.79
Entgegen des früher geltenden Art. 40 EGBGB findet sich in Art. 4 ROM II-VO kein Wahlrecht des Geschädigten aus unerlaubten Handlungen (sog. „Günstigkeitsprinzip“). Soweit
keine vorrangigen staatsvertraglichen Kollisionsnormen gem. Art. 28 ROM II-VO oder Spezialnormen bestehen, ist gem. Art 4 Abs. 1 ROM II-VO das Recht desjenigen Staates
anzuwenden, in dem der Schaden eingetreten ist oder einzutreten droht (sog. „lex loci
damni“). Art. 4 Abs. 1 ROM II-VO knüpft die rechtlichen Beziehungen der Beteiligten an den
Tatort an. Weder Handlungsort, noch der Ort des Eintritts von indirekten Schäden sind hierbei relevant. Im Ergebnis entspricht dies der Anknüpfung an den Erfolgsort. Den Interessen
des Geschädigten wird so in besonderer Weise Rechnung getragen. Dem Schädiger kann
hiernach zugemutet werden, dass er sich über das Recht des Staats informiert, in dem der
Schaden eintritt. Sein Verhalten hat er den dort maßgeblichen Maßstäben anzupassen. Bei
Unterlassungsdelikten liegt der Erfolgsort dort wo das Rechtsgut verletzt wurde. Im Ergebnis
kommt der Geschädigte trotz Wegfalls des Wahlrechts aus Art. 40 EGBGB und dem Paradigmenwechsel einer Handlungs- zur Erfolgsortanknüpfung zu dem gleichen Ergebnis wie
vor der Verordnung.80 Deutsches Recht findet Anwendung sofern der Schadensort Deutschland ist.81
78
79
80
81
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 341 f.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (662 f.).
jurisPK-BGB/ Wurmnest, Art. 1 ROM II-VO Rn. 23 ff.
jurisPK-BGB/ Wurmnest, Art. 4 ROM II-VO Rn. 1 f. sowie Art. 40 EGBGB Rn. 3 ff.; MüKo-BGB/
Junker, Vor. Art. 4 ROM II-VO Rn. 1 ff.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (663).
Däubler, NJW 2003, 1096 (1097); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (663).
16
2. Gerichtsstand
Relevant ist die Frage nach dem jeweiligen Gerichtsstand, wenn nicht mit einer deutschen
Tochtergesellschaft der Ratingagentur ein Ratingvertrag geschlossen wurde. Die Vertragsparteien sind in der Wahl der gerichtlichen Zuständigkeit gem. §§ 38 Abs. 2, 40 ZPO frei.
Wird ein deutsches Gericht vereinbart, so können als wirksame Gerichtsstände gem. § 38
Abs. 2 Satz 3 ZPO der allgemeine und die besonderen Gerichtsstände gewählt werden. Bei
Wahl eines ausländischen Gerichts richtet sich die Wirksamkeit nach dem jeweiligen ausländischen Recht.82
Fehlt es an einer Parteivereinbarung, hängt das zuständige Gericht vom Sitz der Ratingagentur ab. Diese kann selbst oder mittels ihrer Tochterunternehmen gehandelt haben. So
kann nach dem ursprünglichen Sitz, welcher insbesondere bei S&P und Moody’s in den USA
liegt, und dem Ort der Niederlassung der Tochter unterschieden werden. Die drei führenden
Ratingagenturen haben alle rechtlich selbständige deutsche Tochterunternehmen in der
Rechtsform einer GmbH mit Sitz in Frankfurt am Main.83 Der allgemeine Gerichtsstand nach
§ 17 ZPO kommt in Betracht, sofern die deutsche Tochter gehandelt hat. Bei Handlungen
der Mutter kann diese an ihrem Sitz verklagt werden.84 Bei S&P und Moody`s ist dies nach
§ 17 ZPO in den USA und ist für die Haftungsdurchsetzung regelmäßig kontraproduktiv, da
viele Anleger von einem Schritt in die USA absehen.85
Ein deutscher Gerichtsstand könnte aber auch begründet werden, wenn einer der besonderen Gerichtsstände einschlägig wäre. Hier kommen die besonderen Gerichtsstände nach §§
21, 23 und 32 ZPO in Frage. Zwischen den besonderen Gerichtsständen kann der Kläger
den für sich günstigsten wählen.86
Der besondere Gerichtsstand nach § 21 ZPO erfasst alle Ansprüche, die im Zusammenhang
mit der gewerblichen Niederlassung in Deutschland stehen. Die Tochtergesellschaften der
ausländischen Ratingagenturen stellen Niederlassungen i. S. d. § 21 ZPO dar, da sie im
Namen bzw. auf Rechnung des ausländischen Mutterunternehmens auf Dauer eingerichtete
Geschäfte betreiben. Die Klage muss mit dem Geschäftsbetrieb der Niederlassung in Verbindung stehen.87 Bei den führenden Ratingagenturen werden die Geschäfte mit deutschen
Emittenten grds. von den Tochterunternehmen angebahnt und auch ausgeführt, so dass
Klagen aus einem erstellten Rating mit dem Geschäftsbetrieb in Zusammenhang stehen. Bei
Ratings der amerikanischen Mutter ist § 21 ZPO zur Begründung eines deutschen Gerichtsstands nicht geeignet. Ausnahme könnte hier nur ein Unterlassen der laufenden
Überwachung durch eine deutsche Niederlassung sein.88
82
83
84
85
86
87
88
Baumbach/ Hartmann, § 38 Rn. 2ff.; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 211 f.
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 85 ff.; Everling/ Trieu, Handbuch Rating, S. 98; Wildmoser/
Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (661); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1347).
Baumbach/ Hartmann, § 17 Rn. 1ff.; MüKo-ZPO/ Patzina, § 17 Rn. 9 f.
Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (662).
Baumbach/ Hartmann § 21 Rn. 2 ff.; MüKo-ZPO/ Patzina § 21 Rn. 2 ff.
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 211 ff.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (662).
17
Der besondere Gerichtsstand des § 23 ZPO (sog. „Vermögensgerichtsstand“) könnte bei
Klagen aufgrund vermögensrechtlicher Ansprüche gegen eine Person ohne Inlandssitz Anwendung finden. § 23 ZPO knüpft zur Rechtsverfolgung im Inland den Gerichtsstand an ein
im Inland belegtes Vermögen oder ein im Inland befindliches Streitobjekt an. Die Norm gilt
nicht nur für die örtliche Zuständigkeit, sondern betrifft auch internationale Streitigkeiten und
gilt somit für In- wie Ausländer in gleichem Maße. Gegenüber juristischen Personen ist § 23
ZPO ebenfalls anwendbar. Kläger können unabhängig ihrer Staatsangehörigkeit auch juristische Personen sein. Eine wesentliche Voraussetzung hierfür ist ein nötiger Inlandsbezug.
Dieser ist bereits erfüllt, sofern der Kläger seinen Wohnsitz in Deutschland hat. Ein hinreichender Inlandsbezug kann auch bestätigt werden, wenn der Beklagte aktiv in Deutschland
am Geschäftsleben mitwirkt. Örtlich zuständig ist das Gericht, in dessen Bezirk sich nach
Behauptung des Klägers das Vermögen der Beklagten befindet. Vermögen stellt jeden geldwerten Gegenstand mit Verkehrswert dar. Es ist nicht relevant, ob es sich um eine Sache
oder Recht handelt. Die Geschäftsanteile befinden sich sowohl am Sitz der Gesellschaft
nach § 17 ZPO als auch am Wohnsitz des Gesellschafters nach § 13 ZPO.89 Dies ist bei den
führenden Ratingagenturen erfüllt und bietet somit die Möglichkeit der Geltendmachung
rechtlicher Haftungsansprüche bei deutschen Gerichten.90
Ein weiterer besonderer Gerichtsstand könnte dem Kläger aus § 32 ZPO zustehen. Dieser
regelt die Zuständigkeit bei Klagen aus unerlaubten Handlungen (sog. „Deliktsgerichtsstand“). Zur Begründung des Deliktgerichtsstands genügt die schlüssige Tatsachenbehauptung, aus der sich ein deliktischer Anspruch ergeben kann. Begehungsort der deliktischen
Handlung kann sowohl Handlungs- als auch Erfolgsort sein, je nachdem wo die Handlung
begangen worden ist oder das geschützte Rechtsgut verletzt worden ist. Eine Zuständigkeit
des Gerichts ist somit wahlweise begründbar.91 Bei amerikanischen Agenturen mit Sitz in
den USA wird dies auch der Ort der Handlung sein, sofern es sich nicht um eine Rechtsgutsverletzung in Deutschland handelt.92
Für europäische Agenturen wie Fitch ist die EuGVVO heranzuziehen und steht den nationalen Bestimmungen vor. Der o.g. Vermögensgerichtsstand scheidet aufgrund Fehlens in der
Verordnung aus. Es bietet sich neben dem allgemeinen Gerichtsstand der Beklagten der
Gerichtsstand des Schadensorts an. Gem. Art 5 Ziff. 3 EuGVVO wird eine Wahlmöglichkeit
bei Ansprüchen aus unerlaubten Handlungen vorgesehen. Bei Schadenseintritt in Deutschland wäre dieser Gerichtsstand ebenfalls geeignet.93
89
90
91
92
93
Baumbach/ Hartmann, § 23 Rn. 3 ff.; MüKo-ZPO/ Patzina, § 23 Rn. 1, 13 ff.
BGH, WM 2010, 928 (928 ff.); OLG Nürnberg, WM 2010, 2118.
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 214; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (662).
18
II. Haftung gegenüber dem Emittenten
Zur Beantwortung der Frage, ob der Emittent gegen die Ratingagentur aus ungerechtfertigt
schlechtem Rating vorgehen kann, ist zwischen vertraglichen und außervertraglichen Ansprüchen zu unterscheiden. Bei „solicited ratings“ stehen vertragliche Ansprüche im
Vordergrund, wohingegen beim „unsolicited rating“ allein außervertragliche Haftungsansprüche bestehen.94
1. Rechtsverhältnis zwischen Emittent und Ratingagentur
Ein „solicited rating“ kennzeichnet sich durch eine Beauftragung durch den Emittenten aus.
Dieser schließt mit einer Ratingagentur seiner Wahl einen Ratingvertrag zur Beurteilung der
eigenen Kreditwürdigkeit ab. Das Rechtsverhältnis zwischen dem Emittenten und der Ratingagentur stellt - sofern deutsches Recht vereinbart wurde - einen Werkvertrag i. S. d. §
631 BGB dar.95 Ziel des Vertrags ist nicht nur das Bemühen einer Analyse des Emittenten,
sondern vielmehr die erfolgreiche Erstellung eines Ratings.96 Der spätere Zweck (die Veröffentlichung) ist der Ratingagentur bereits anfänglich bekannt. Die Fälligkeit der Vergütung ist
bei Werkverträgen gem. § 640 BGB bei Abnahme fällig. Als geistiges Werk ist das Rating
abnahmefähig und wird üblicherweise durch das abschließende Ratinggespräch vom Auftraggeber ausdrücklich oder konkludent durch Bezahlung abgenommen. Die Billigung des
Ratings als vertragsgemäß ist hierbei bereits ausreichend und bezieht sich nicht auf eine
positive Beurteilung des Emittenten. Das Prinzip der Unabhängigkeit in der Erstellung bleibt
somit grds. gewahrt.97 Ratings weisen in ihrem Wesen zudem Ähnlichkeit zu Gutachten auf,
die ebenfalls Werke i. S. d. § 631 BGB darstellen.98 Für die Einordnung des Ratingvertrags
als ein Auftragsverhältnis gem. § 662 BGB müsste die Ratingleistung unentgeltlich erfolgen.99 Gegen die Klassifizierung als Dienstvertrag spricht die dargestellte Erfolgsbezogenheit.100 Die werkvertragliche Beziehung zwischen Emittent und Ratingagentur folgt
den werkvertraglichen Bestimmungen gem. §§ 631 ff. BGB.101
94
95
96
97
98
99
100
101
Lemke, Handbuch Rating, S. 614.
Habersack, ZHR 2005, 185 (202 f.); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 365 f.; Vetter, WM 2004,
1701 (1705); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349); a. A. v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956); v.
Schweinitz, Rating Agencies, S. 155 f.
Lemke, Handbuch Rating, S. 614; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 365; Vetter, WM 2004, 1701
(1705); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349).
Zum Geschäftsmodell siehe Moody’s Deutschland GmbH, Rn. 13 ff., http://v3.moodys.com/
researchdocumentcontentpage.aspx?docid=PBC_107463 (zuletzt abgerufen am 12.01.2011);
Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 365 f.; Vetter, WM 2004, 1701 (1705).
Vetter, WM 2004, 1701 (1705);
Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349); Zimmermann, DS
2007, 286 (288).
Lemke, Handbuch Rating, S. 614; jurisPK-BGB/ Rösch, § 631 Rn. 15; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 365.
Lemke, Handbuch Rating, S. 614; jurisPK-BGB/ Rösch, § 631 Rn. 6 ff.; Palandt/ Sprau, Einf. v. § 631
Rn. 8; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 365; Vetter, WM 2004, 1701 (1705); Witte/ Hrubesch,
ZIP 2004, 1346 (1349).
Zur Bewertung der laufenden Überwachung als Dienstvertrag siehe Eisen, Haftung und Regulierung, S. 214 ff.; Habersack, ZHR 2005, 185 (202 f.); Lemke, Handbuch Rating, S. 614; Oellinger,
19
Gem. Ratingvertrag gilt es eine objektive Beurteilung gegen Entgelt durchzuführen. Hierfür
erhalten sie vom Emittenten vertrauliche Informationen. Ratingagenturen sind hierbei zur
strikten Geheimhaltung verpflichtet.102 Das Ergebnis der Analyse kann auch in einer für den
Emittenten unerwünschten schlechten Note enden. Wirtschaftlich betrachtet, könnte dies für
die Ratingagentur negative Folgen haben. Zwar hat sie durch vertragsgemäße Erstellung
eines Ratings Anspruch auf das Entgelt, jedoch werden wahrscheinlich keine Folgeaufträge
an die Ratingagentur durch den Emittenten vergeben.103 Die eigene Beratungsleistung während des Verbriefungsprozesses für strukturierte Finanzprodukte führt zu einer weiteren
Verstärkung des Interessenkonflikts.104
Die Hauptleistungspflicht der Ratingagentur besteht in der Erbringung eines mangelfreien
Werkes i. S. d. § 633 Abs. 1. BGB.105 Neben der dargestellten Pflicht zur Einhaltung der Vertraulichkeit erhaltener Informationen, ist die Ratingagentur zur Anpassung und auch zur
Korrektur eines Ratings vertraglich sowie auch nach § 242 BGB verpflichtet. Weitere Verpflichtung ist die Veröffentlichung des Ratings. Ausgenommen hiervon ist ein vertraglich
vereinbartes Zurückbehaltungsrecht durch den Emittenten. Der Emittent ist seinerseits zur
Beibringung der erforderlichen Informationen und Bezahlung des Entgelts nach Abnahme
verpflichtet.106
2. Vertragliche Ansprüche
Für einen werkvertraglichen Haftungsanspruch aus §§ 633, 634 Nr. 4 BGB bedarf es einer
Pflichtverletzung seitens der Ratingagentur. Eine solche stellt ein Sachmangel i. S. v. § 633
Abs. 2 BGB dar.107 Dies könnte in einer ungerechtfertigten Herabstufung (sog. „downgrade“)
oder einer Weigerung zu einer gerechtfertigten Hochstufung (sog. „upgrade“) liegen. Das
Rating führt in diesen Fällen für das Unternehmen zu höheren Kapitalbeschaffungskosten in
Form von Zinsaufschlägen am Kapitalmarkt und letztlich zu einem Vermögenschaden (sog.
„Mangelfolgeschaden“).108 Ein Abweichen von der vereinbarten Beschaffenheit ist vor dem
Hintergrund einer bloßen Meinungsäußerung des Ratings regelmäßig schwer festzustellen.
Ein Nichteintritt der prognostizierten Zahlungswahrscheinlichkeit in Form von Zins- und Tilgungsleistung ist grds. kein werkvertraglicher Mangel. Ansonsten käme das Rating einer
Garantie nahe, was ausdrücklich nicht im Willen der Ratingagentur ist.109 Aufgrund des
102
103
104
105
106
107
108
109
Rechtsfragen im Rating, S. 365 f.; Vetter, WM 2004, 1701 (1705); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346
(1349).
Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 366 f.
Becker, DB 2010, 941 (942).
Becker, DB 2010, 941 (942); Haar, NZG 2010, 1281 (1282); Möllers, ZJS 2009, 227; a. A. zur Beraterrolle siehe Moody’s Deutschland GmbH, Rn. 18, http://v3.moodys.com/research
documentcontentpage.aspx?docid=PBC_107463 (zuletzt abgerufen am 12.01.2011); BankrechtsHandbuch/ Jahn, § 114 a Rn. 48.
Palandt/ Sprau, § 633 Rn. 3.
Vetter, WM 2004, 1701 (1705 f.); Zimmermann, DS 2007, 286 (288 f.).
Blaurock, ZGR 2007, 603 (629); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 367 f.; Vetter, WM 2004,
1701 (1705 f.).
20
Prognosecharakters eines Ratings ist eine Konzentration auf das Ratingverfahren zur Ermittlung eines fehlerhaften Ratings notwendig. Neben vertraglichen Vereinbarungen hinsichtlich
des Ratingverfahrens können die Grundsätze ordnungsgemäßer Ratings (wie der IOSCOKodex) herangezogen werden, welche grds. in die eigenen Verhaltensgrundsätze der Ratingagenturen eingeflossen sind. Unerlässlich ist hierbei die Einhaltung der Grundsätze von
Neutralität und Objektivität. Sind diese Kriterien objektiv verletzt, so kann von einem objektiven Abweichen der Sollbeschaffenheit gesprochen werden. Die intendierte
Kapitalmarktfunktion ist für den Emittenten regelmäßig nicht mehr gegeben. Das objektiv
falsche Rating entspricht Fehlern i. S. d. § 633 BGB und führt neben den Mängelansprüchen
nach dem Werkvertragsrecht (z.B. Nacherfüllung, Rücktritt, oder Minderung der Vergütung)
zu Schadensersatzforderungen gem. § 280 Abs. 1 S. 1 BGB aus dem Mangelfolgeschaden.110 Das Absehen von Maßnahmen des Emittenten − wie der Emission einer Anleihe
− aufgrund des schlechten Ratings führt auch zu Schadensersatzansprüchen gem. § 634 Nr.
4 BGB i. V. m. § 280 Abs. 1 Satz 1 BGB.111
Neben dem Mangelfolgeschaden entstehen dem Emittenten bei einem „schlechten“ Rating
auch Reputationsschäden, die sich auch in erschwerten Kundenbeziehungen oder Absatzschwierigkeiten niederschlagen können. Aus diesem Grunde ist ein Rücktritt vom Vertrag
regelmäßig nicht im Emittenteninteresse, sondern vielmehr eine Nacherfüllung bzw. Korrektur des Ratings i. S. d. § 635 BGB nebst dem Ersatz eines angefallenen Schadens.112
Des Weiteren enthalten Ratingverträge in ihren zugrunde liegenden AGB regelmäßig weitreichende Haftungsfreizeichnungen, in denen die Haftung für alle Folgeschäden
ausgeschlossen ist.113 Die Einschränkung der Haftung kann hierbei nicht vorsätzliches Handeln betreffen. Eine Rückführung der Freizeichnung auf das rechtlich zulässige Maß ist nach
deutschem Recht nicht vorgesehen, sondern führt nach § 276 Abs. 3 BGB zur Nichtigkeit.114
Der Ausschluss leichter oder grober Fahrlässigkeit mittels AGB unterfällt der Überprüfung
der §§ 305 ff. BGB.115 Eine Beschränkung der Norminhaltskontrolle nach § 310 Abs. 1 BGB
ausschließlich auf Verbraucher ist nicht einschlägig, da der Haftungsausschluss eine unangemessene Benachteiligung gem. § 307 Abs. 2 Nr. 2 BGB darstellt.116 Ferner ist der
Ausschluss von leichter Fahrlässigkeit bei Expertenurteilen (wie Ratings) schwierig, da die
korrekte Erstellung eines Ratings zu den Kardinalpflichten der Ratingagentur gehört und
110
111
112
113
114
115
116
Blaurock, ZGR 2007, 603 (627 ff.); Däubler, BB, 2003, 429 (433); Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR
2005, 742 (744); Habersack, ZHR 2005, 185 (203); Lemke, Handbuch Rating, S. 614 ff.; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 367 f.; Palandt/ Sprau, § 633 Rn. 7; Vetter, WM 2004, 1701 (1705
f.).
Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 367 f.; Vetter, WM 2004, 1701 (1706).
Zu vertraglichen Rechten bei fehlerhaften Gutachten siehe Kilian, NZV 2004, 489 (491 ff.); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 368; Zimmermann, DS 2007, 286 (288).
Blaurock, ZGR 2007, 603 (630); Vetter, WM 2004, 1701 (1707).
Blaurock, ZGR 2007, 603 (630); Däubler, BB 2003, 429 (434); Habersack, ZHR 2005, 185 (203);
Lemke, Handbuch Rating, S. 617 f.; Palandt/ Grüneberg, § 276 Rn. 35; Vetter, WM 2004, 1701
(1707); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (667); Zimmermann, DS 2007, 286 (292).
Däubler, BB 2003, 429 (434); Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (744 f.); Zimmermann,
DS 2007, 286 (293).
Däubler, BB 2003, 429 (434); Lemke, Handbuch Rating, S. 617; Palandt/ Grüneberg, § 307 Rn.
33 ff.; Vetter, WM 2004, 1701 (1707); Voges/ Rehberg, WM 2004, 1605 (1606).
21
deswegen ein Ausschluss von leichter Fahrlässigkeit nicht möglich ist.117 Eine Freizeichnungsklausel führt im Ergebnis zu keinerlei Reduzierung der Haftung.118 Ein weitestgehender
Haftungsausschluss mittels Individualabrede bleibt jedoch möglich.119
3. Außervertragliche Ansprüche
Die Fälle deliktischer Ansprüche des Emittenten gegen die Ratingagentur sind besonders im
Bereich der „unsolicited ratings“ von Relevanz. Vertragliche Ansprüche scheiden aufgrund
eines mangelnden Vertragsverhältnisses bei „unsolicited ratings“ aus.120 Das größte Schadensrisiko geht von „unsolicited ratings“ durch den Mangel aktueller und spezifischer Daten
zum Unternehmen aus. Tendenziell fallen diese schlechter aus als „solicited ratings“ und
könnten dem Emittenten so mit größerer Wahrscheinlichkeit Schaden zufügen.121 Die Beweislast liegt in diesen Fällen vollständig beim geschädigten Emittenten.122
Die Handlungen der Ratingagentur können zu Verletzungen der Grundrechte des Emittenten
führen, welcher gem. Art. 19 Abs. 3 GG grundrechtsberechtigt ist. Grundrechte bieten keinen
unmittelbaren Schutz bei Eingriffen privater Dritter, können aber Gesetzgebungspflichten
begründen. Der Gesetzgeber ist verpflichtet, die in den Grundrechten gewährleisteten
Rechtsgüter zu schützen. Verletzungen durch Agenturen sind hinsichtlich des Persönlichkeitsrechts i. S. d. Art. 1 Abs. 1 GG denkbar. Da zur Ermittlung der Reichweite eine weite
Auslegung besteht, sind Ratings grds. geeignet, eine Persönlichkeitsverletzung herbeizuführen.123
Eine weitere Grundrechtsverletzung könnte in einem Eingriff in das Recht am eingerichteten
und ausgeübten Gewerbebetrieb gem. Art 14 Abs. 1 GG zu finden sein. Art. 14 GG umfasst
hierbei die gesamte unternehmerische Tätigkeit. Die Art und Weise der Schadenszufügung
ist unerheblich. Die Einwirkung auf die Meinung von Marktteilnehmern kann das Ansehen
des Unternehmens, die Geschäftsbeziehungen und die Finanzierungsmöglichkeiten stark
beeinflussen.124
Die Grundrechtsverletzungen durch die Agentur könnten jedoch durch den grundrechtlich
gewährten Schutz gem. Art. 5 Abs. 1 GG gerechtfertigt sein. Im Rahmen einer Grundrechtsabwägung stehen Ratings hinsichtlich des Werturteils grds. vor dem Recht am
117
118
119
120
121
122
123
124
Blaurock, ZGR 2007, 603 (630); Däubler, BB 2003, 429 (434); Habersack, ZHR 2005, 185 (203 f.);
Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (744 f.); Vetter, WM 2004, 1701 (1707); Wildmoser/
Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (667).
Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (744 f.); Habersack, ZHR 2005, 185 (203 f.); Vetter,
WM 2004, 1701 (1707); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (664).
Lemke, Handbuch Rating, S. 617 f.
Blaurock, ZGR 2007, 603 (630); Lemke, Handbuch Rating, S. 618; Witte/ Hrubesch, ZIP 2004,
1346 (1349).
Blaurock, ZGR 2007, 603 (631).
Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 370; m. w. N. siehe Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349
ff.).
Kammergericht, WM 2006, 1432 (1433); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 371; Palandt/
Sprau, § 823 Rn. 132.
22
Gewerbebetrieb.125 Lediglich die Einhaltung der Sorgfaltspflichten wird als implizite Tatsachenbehauptung nicht grundrechtlich geschützt. Die Abwägung der Grundrechte orientiert
sich hierbei an der Rechtsprechung zur Stiftung Warentest. Die Beurteilung der Stiftung Warentest stellt eine Meinungsäußerung dar und unterliegt in ihrer inhaltlichen Richtigkeit keiner
gerichtlichen Überprüfung. Das Gericht prüft lediglich das Beurteilungsverfahren anhand der
Kriterien Objektivität, Neutralität und Sachkunde.126 Somit können keine Schadensersatzansprüche nach § 823 Abs. 1 BGB aus den o.g. Grundrechtsverletzungen begründet werden,
sofern die Sorgfaltsmaßstäbe eingehalten werden.127
Schadensersatzansprüche aufgrund der Verletzung der Persönlichkeit scheiden regelmäßig
aus. Ratings ohne Namensnennung des beurteilten Unternehmens wären nicht sinnhaft und
würden die Berufsausübung der Ratingagenturen gefährden. Eine Übertragung der BGHRechtsprechung auf Ratingagenturen ist somit nicht möglich.128
Schadensersatz- bzw. Unterlassungsansprüche gem. § 823 Abs. 2 BGB aufgrund der Verletzung des Persönlichkeitsrechts können sich in Verbindung einer Schutzgesetzverletzung
ergeben. Betrugstatbestände der §§ 263, 264 a StGB, die Beleidigungstatbestände der §§
185 ff. StGB sowie § 34b WpHG könnten einschlägig sein. Das Betrugstatbestandsmerkmal
des Vorsatzes wird regelmäßig nicht vorliegen. Die Beleidigung orientiert sich an der o.g.
Grundrechtrechtsabwägung.129 § 34b WpHG scheidet aus, da Ratingagenturen keine Wertpapierdienstleistungsunternehmen sind.130
Der Haftungstatbestand der Kreditgefährdung gem. § 824 BGB kann einschlägig sein, wenn
anzunehmen ist, dass unwahre Tatsachen behauptet oder verbreitet werden und geeignet
sind, den Kredit eines anderen zu gefährden. Dies gilt insbesondere, wenn das Vertrauen
Dritter tiefgehend erschüttert wird. Ratings sind grds. geeignet, das Vertrauen in einen Emittenten herunterzusetzen. Jedoch stellen Ratings keine Tatsachenbehauptungen dar,
sondern eine Meinung zur zukünftigen Entwicklung. Eine Haftung der Ratingagentur kommt
regelmäßig nicht in Betracht.131
Grds. sind auch Ansprüche aus § 826 BGB wegen vorsätzlicher sittenwidriger Schädigung
möglich. Hierbei ist die „missbräuchliche Funktionalisierung des Ratings, wie beispielsweise
125
126
127
128
129
130
131
Lemke, Handbuch Rating, S. 619; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 362 ff.; Palandt/ Sprau, §
823 Rn. 131; Voges/ Rehberg, WM 2004, 1605 (1606); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1350 f.).
BGH, VersR 1997, 1501; BGH, VersR 1987, 783; BGH, VersR 1986, 368; Kammergericht, WM
2006, 1432 (1433); OLG Frankfurt a. M., NJW-RR 2002, 1697; Blaurock, ZGR 2007, 603 (631 f.);
Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 362 ff.; Vetter, WM 2004, 1701 (1704 ff.); Witte/ Hrubesch,
ZIP 2004, 1346 (1350 f.).
Lemke, Handbuch Rating, S. 619; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 372 f.; Vetter, WM 2004,
1701 (1704 ff.); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1350 f.).
BGH, NJW 1994, 1281; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 372 ff.; Vetter, WM 2004, 1701
(1707).
Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (747); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 374; Witte/
Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349).
Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (747); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 374; SZKMRK/ Fett, § 34b WpHG, 5 ff.; Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349).
Kammergericht, WM 2006, 1432 (1433); Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (747); Lemke,
Handbuch Rating, S. 618; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 374; Palandt/ Sprau, § 824 Rn. 1
ff.; Vetter, WM 2004, 1701 (1707); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349 f.).
23
ein schädigendes bewusstes Fehlurteil oder eine bewusste Verzerrung“132 notwendig. Bei
„unsolicited ratings“ ist eine Verwendung als Druckmittel zwecks Abschluss eines entgeltlichen Ratingvertrags denkbar. Die Beweislast liegt beim Emittenten und wird regelmäßig an
der Beweiserbringung einer objektiven Fehlerhaftigkeit und der Substantiierung des Verschuldens scheitern.133
III. Haftung gegenüber Anlegern
Ratings vermögen grds. die Kreditwürdigkeit eines Emittenten herabzusetzen. Hiervon lassen sich Anleger bei ihrer Investitionsentscheidung regelmäßig beeinflussen. Das
Rechtsverhältnis des Anlegers zur Ratingagentur ist hierbei anders gekennzeichnet als zwischen Emittent und Ratingagentur und ist für die Haftung bei einem Investitionsschaden aus
einer aus Vertrauen auf das Rating getragenen Anlage entscheidend.134 Das deutsche Recht
kennt keine direkte Anspruchsgestaltung von Anlegern (ohne Ratingabonnement) gegenüber
Ratingagenturen. Die Haftungsfrage ist in der bisherigen deutschen Rechtsprechung bisher
nicht geklärt worden.135 Aktualität gewinnt diese Frage vor dem Hintergrund der im Jahr 2010
bundesweit ersten Klageerhebung eines geschädigten Anlegers gegen S&P vor dem LG
Frankfurt am Main aufgrund eines zu positiven Bonitätsurteils der Lehman Brothers Holding
Inc.136
132
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135
136
Lemke, Handbuch Rating, S. 619; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 375; Vetter, WM 2004,
1701 (1708).
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 327 ff.; Lemke, Handbuch Rating, S. 619.
Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 363.
Haar, NZG 2010, 1281.
24
1. Rechtsverhältnis zwischen Anlegern und Ratingagentur
Grds. besteht ein Vertragsverhältnis und der zu bewirkende Leistungsaustausch zwischen
Emittent und Ratingagentur. Eine vertragliche Verbindung zwischen Ratingagentur und Anlegern besteht häufig nicht.137 Ausnahme hiervon bilden Ratingabonnements, welche
Verträge zur dauerhaften entgeltlichen Versorgung mit Informationen nach § 611 BGB i. V.
m. § 675 Abs. 1 BGB darstellen.138
2. Vertragliche Ansprüche
Bei Ratingabonnements können sich Schadensersatzansprüche gem. § 280 Abs. 1 S. 1
BGB aufgrund fehlerhaft veröffentlichter Ratings aus dem Abonnementvertrag ergeben. Eine
analoge Haftung wie bei Börseninformationsdiensten139 ist trotz Ähnlichkeiten hinsichtlich
beratungsvertraglicher Elemente abzulehnen. Die Agenturen betonen ausdrücklich keine
Beratungsleistungen gegenüber Abonnenten zu erbringen, so dass die Grundlage zur Eingehung eines solchen Vertrags nicht gegeben ist.140 Die Pflichten der Ratingagentur gehen
bei einem Ratingabonnement über die Pflichten aus einem reinen Zeitungsbezugsvertrag
hinaus, da die Ratingagenturen bewusst die Rolle als Informationsintermediäre am Kapitalmarkt einnehmen. Eine kaufvertragliche Betrachtungsweise ist daher abzulehnen.141 Das
Entgelt für die Leistungen berücksichtigt die Hereinnahme von Expertenwissen in die inhaltliche Erstellung. Moody’s Investor Service erhebt beispielsweise für ein Abonnement je nach
Intensität der Nutzung zwischen 15.000 und 65.000 US-Dollar. Die Richtigkeit der Publikationen bezieht sich auf die sorgfältige Erstellung der Ratings und ähnelt in ihrem Wesen der
Gutachterbeurteilung hinsichtlich der Kreditwürdigkeit.142
In der Literatur wird teilweise vertreten, dass bei der Haftung gegenüber dem allgemeinen
Anlegerpublikum, welches nicht über ein Ratingabonnement verfügt, auf einen konkludent
geschlossenen Auskunftsvertrag zwischen Ratingagentur und Anleger abgestellt werden
kann.143 Die Auslegung für einen solchen Vertragsschluss muss im Einzelfall ermittelt werden. Ausschlaggebende Kriterien aus Sicht des Empfängers können die Bedeutung, das
wirtschaftliche Interesse sowie die Sachkunde des Auskunftgebers sein.144 Ein abweichender
innerer Wille der Ratingagentur, einen Auskunftsvertrag nicht begründen zu wollen, ist hier-
137
138
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140
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144
Blaurock, ZGR 2007, 603 (605 f.); v. Schweinitz, WM 2008, 953 (954).
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 331 ff.; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 375 ff.; v.
Schweinitz, WM 2008, 953 (956); v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 155 f.
Vgl. BGH, NJW 1978, 997.
Habersack, ZHR 2005, 185 (205); Vetter, WM 2004, 1701 (1708); a. A. Voges/ Rehberg, WM
2004, 1605 (1606 f.).
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 331 ff.; Lemke, Handbuch Rating, S. 619 f.; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 375 ff.
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 332.
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 342 ff; Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (743 f. );
BGH, NJW 1986, 180 (181); Bosch, ZHR 1999, 274 (282 f.); Eisen, Haftung und Regulierung, S.
342; Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (743 f.); Müssig, NJW 1989, 1697 (1700 f.);
Pinger/ Behme, DS 2009. 54 (55); Weber, NZG 1999, 1 (4).
25
bei unbeachtlich.145 Ist für die Ratingagentur bereits anfänglich objektiv erkennbar, dass das
Rating für den Anleger von zentraler Bedeutung ist und er dies als wesentliche Grundlage
seiner Vermögensdisposition berücksichtigt, ist eine Expertenhaftung aufgrund eines
Auskunftvertrags möglich. Ratingagenturen haben aber objektiv erkennbar keinen Willen zur
rechtsgeschäftlichen Bindung mit Dritten, so dass ein konkludent geschlossener Auskunftsvertrag durch fehlendes Angebot der Ratingagentur regelmäßig abzulehnen ist.146
3. Außervertragliche Ansprüche
Als deliktische Anspruchsgrundlagen kommen insbesondere Ansprüche gem. § 823 Abs. 2
BGB oder § 826 BGB in Betracht.147 Ein deliktischer Anspruch wegen Verletzung eines absoluten Rechts gem. § 823 Abs. 1 BGB scheidet aus, da regelmäßig ein Vermögensschaden
beim Investor vorliegt und dieser keine Verletzung eines absoluten Rechts darstellt.148 Vermögensschäden werden gem. § 823 Abs. 2 BGB erfasst und bedürfen eines Verstoßes gegegen ein Schutzgesetz. Schutzwirkung kommt einer Norm zu, wenn sie einzelne Personen
vor Rechtsgutsverletzungen schützt. Dies besteht auch, wenn das eigentliche Ziel der Norm
ist, die Allgemeinheit zu schützen. Der Schutz des Einzelnen muss im Aufgabenbereich der
Norm liegen und darf nicht nur als Reflex durch Normbefolgung vorliegen.149 Ein solcher
Verstoß liegt regelmäßig nicht vor. So reicht das in § 14 WpHG normierte Verbot der Weitergabe von Insidertatsachen nicht aus, da die Funktionsfähigkeit des Kapitalmarkts im Fokus
steht und somit kein Schutzgesetz darstellt.150 Als Schutzgesetze können die Betrugstatbestände der §§ 263, 266d StGB von Relevanz sein. Der Täuschungsvorsatz wird hierbei
jedoch nur selten vorliegen.151
Auch § 34 WpHG kommt als Schutzgesetz nicht in Betracht. Systematisch wurde § 34
WpHG in den Kontext der Organisationspflichten integriert. Ziel ist der Schutz der Funktionsfähigkeit eines Finanzplatzes und nicht das Individualinteresse. Zudem ist eine
Finanzanalyse i. S. d § 34 WpHG nicht vom Leistungsangebot der Ratingagenturen erfasst.152
Ein Haftungstatbestand aus § 826 BGB setzt eine vorsätzliche Schädigung voraus.153 Der
Beweis der vorsätzlichen Abgabe einer unrichtigen Information wird regelmäßig für Dritte
nicht zu erbringen sein. Die Erstellung eines falschen Ratings ist nicht ausreichend. Möglich-
145
146
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148
149
150
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152
153
Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (744).
Bosch, ZHR 1999, 274 (282 f.); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 342 ff.; Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (743 f.); MüKo-HGB/ Ebke, § 323 Rn. 72 f.; Müssig, NJW 1989, 1697
(1700 f.); Pinger/ Behme, DS 2009. 54 (55); Weber, NZG 1999, 1 (4).
Bosch, ZHR, 1999, 274 (275); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (664).
Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (745); Lemke, Handbuch Rating, S. 621; Oellinger,
Rechtsfragen im Rating, S. 379.
BGH, NJW 2008, 2245 (2249); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 379; Palandt/ Sprau, § 823
Rn. 56 ff.
Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 379.
Lemke, Handbuch Rating, S. 622; SZ-KMRK/ Fett, § 34 WpHG Rn. 2 ff.
BGH, NJW 2008, 2245 (2249); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (664).
26
keiten bestehen nur, wenn nachlässige Ermittlungen der Ratingagenturen zu leichtfertig vagen Aussagen geführt haben.154 Grob fahrlässiges bzw. leichtfertiges Verhalten kann nach
gerichtlicher Würdigung auf einen bedingten Schädigungsvorsatz schließen lassen.155 Denkbar wäre auch ein Fall von vorsätzlicher Verzerrung bei Kollusion, in dem die Ratingagentur
und der Emittent zu Lasten des Investors zusammengewirkt haben.156 Im Ergebnis kann
nach deutschem Recht nur schwerlich eine deliktische Anspruchsgrundlage erfolgreich vorgebracht werden.157
4. Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter
Den Anlegern ohne Ratingabonnement könnte auch ein eigener vertraglicher Anspruch auf
Schadensersatz gem. § 280 Abs. 1 BGB mithilfe des von der Rechtsprechung entworfenen
Instituts, dem Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter, zustehen. Die Anwendbarkeit auf
geschädigte Anleger durch fehlerhafte Ratings wurde bisher noch nicht von der Rechtsprechung beantwortet.158 Nicht nur die Vertragspartner der Ratingagentur besitzen aus dem
Vertragsverhältnis schützenswerte Interessen, sondern auch Dritte, die sich mit Gefahren
aus dem Vertrag konfrontiert sehen, aber am Vertragsschluss unbeteiligt sind. Mit dem Institut des Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten Dritter stehen dem Dritten bei
Pflichtverletzung eigene vertragliche Schadensersatzansprüche zu.159
a) Konzeptionelles
Grundsätzlich sind gem. § 311 Abs.1 BGB Schuldverhältnisse Zweiparteienbeziehungen
zwischen Gläubiger und Schuldner. Zur Begründung eines Schuldverhältnisses durch
Rechtsgeschäft bedarf es eines Vertrags zwischen den beteiligten Parteien (sog. „Vertragsprinzip“). Kraft Schuldverhältnis werden Rechte und Pflichten für die unmittelbar Beteiligten
begründet. Durchbrechungen dieses Grundsatzes finden sich in den §§ 328 ff. BGB. Neben
dem echten Vertrag zugunsten Dritter (d.h. der Dritte erwirbt einen eigenen Leistungsanspruch i. S. d. § 241 Abs. 1 Satz 1 BGB gegenüber dem Schuldner) und dem unechten
Vertrag zugunsten Dritter (d.h. der Schuldner ist ermächtigt, mit befreiender Wirkung an den
Dritten zu leisten), wurde von der Rechtsprechung i. R. d. Rechtsfortbildung der Vertrag mit
Schutzwirkung zugunsten Dritter entwickelt.160 Der Dritte besitzt keinen Anspruch auf die
Hauptleistung. Er wird aber in die vertraglichen Schutz- und Obhutspflichten mit einbezogen,
154
155
156
157
158
159
160
BGH, NJW 2008, 2245 (2249); Bosch, ZHR, 1999, 274 (275); Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR
2005, 742 (745); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 379 f.
BGH, NJW 2008, 2245 (2249); Lemke, Handbuch-Rating, S. 623; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth,
RIW 2009, 657 (664).
v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956);
BGH, NJW 1996, 2927 (2928); Saar, JuS 2000, 220; v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (664 f.); Zenner, NJW 2009, 1030.
jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 68 f.; Palandt/ Grüneberg, Einf. v. § 328 Rn. 1, § 328 Rn. 13 f.;
MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 165 ff.; Saar, JuS 2000, 220; Zenner, NJW 2009, 1030.
27
so dass er bei deren Verletzung Schadensersatzansprüche geltend machen kann.161 Eine
Haftungserweiterung zugunsten Dritter ergibt sich durch ergänzende Vertragsauslegung
gem. §§ 157, 242 BGB unter Berücksichtigung des Vertragszwecks und der Begleitumstände.162
Die Rechtstellung des geschützten Personenkreises soll durch die Erweiterung des Anwendungsbereichs der Vertragshaftung verbessert werden. Dies zielt insbesondere auf die
deutlichen Schwächen des Deliktrechts der §§ 823 ff. BGB (wie Beweislast und fehlender
Vermögensschutz) ab. Die Gestaltung von Ersatzansprüchen aus vertraglichen Schuldverhältnissen stellt sich günstiger für den Geschädigten dar als im Deliktsrecht, da sich die
Beweislast des Verschuldens aus § 280 Abs. 1 Satz 2 BGB ergibt. Eine Ausdehnung der
Ersatzberechtigten auf mittelbar Geschädigte ist im Vertragsrecht leichter. Vermögensschäden werden im Deliktsrecht gem. § 823 Abs. 2 BGB nur bei vorsätzlicher Verletzung eines
Schutzgesetzes ersetzt.163 Eine besondere deliktsrechtliche Berufshaftung aufgrund der
Schwächen im Deliktsrecht wurde aber vom Gesetzgeber nicht gewählt. Die Fortentwicklung
der Vertragshaftung sollte nicht an Bedeutung verlieren.164
Es bestehen zwei unterschiedliche Konzepte des Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten
Dritter: das vertragliche und das institutionelle Konzept. Grundlage des vertraglichen Konzepts ist eine ergänzende Vertragsauslegung. Als Ergebnis vertraglicher Gestaltung können
Schutzpflichten gegenüber Dritten durch ergänzende Auslegung des zugrunde liegenden
Hauptvertrags gem. §§ 133, 157 BGB begründet werden. Der hypothetische Parteiwillen wird
zur Grundlage von Ansprüchen Dritter gemacht, um den Besonderheiten im Einzelfall Rechnung tragen zu können.165 In der Literatur wird eine vertragliche Auslegung überwiegend
abgelehnt. Bereits vor der Schuldrechtsmodernisierung wurde die Ansicht vertreten, dass es
sich um eine objektive Herleitung aus § 242 BGB i. R. d. richterlichen Rechtsfortbildung (sog.
„institutionelles Konzept“) handele. Regelmäßig wird in Verträgen die Rechtsstellung von
Dritten nicht bedacht.166 Für eine ergänzende Vertragsauslegung bedarf es einer planwidrigen Lücke. Das Fehlen der Rechtsstellung von Dritten im Vertrag macht diesen grds. nicht
lückenhaft. Dritte werden regelmäßig von den Vertragsparteien nicht bedacht, so dass kein
Raum für einen hypothetischen Willen besteht.167 Der Vorrang der Privatautonomie fordert
161
162
163
164
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166
167
BGH, NJW 1996, 2927 (2928); Lemke, Handbuch Rating, S. 620 f.; Palandt/ Grüneberg, § 328
Rn. 13; Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (55); Saar, JuS 2000, 220 (220 f.).
BGH, NJW 1976, 712 (713); jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 69; MüKo-BGB/ Gottwald, § 328
Rn. 171; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 14; Zenner, NJW 2009, 1030.
jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 69; MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 161 ff.; Palandt/ Grüneberg, § 280 Rn. 34 ff.; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 13; Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (55); Saar,
JuS 2000, 220 (221); Schwarze, AcP 2003, 348 (357); Zenner, NJW 2009, 1030; Zugehör, NJW
2008, 1601 (1602).
MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 162 f.
BGH, NJW 2001, 514; BGH, NJW 1994, 2417 (2419); BGH NJW 1984, 356; BGH, NJW 1976,
712 (713); jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 69 f.; Lemke, Handbuch Rating, S. 621; am Vertragskonzept festhaltend siehe Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 14; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth,
RIW 2009, 657 (664 f.); a. A. BGH NJW 1996, 2927 (2927 f.); MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn
165; Saar, JuS 2000, 220 (223); Zenner, NJW 2009, 1030.
jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 69 f.; Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (56); Saar, JuS 2000, 220
(223); Zenner, NJW 2009, 1030.
Saar, JuS 2000, 220 (223); Pinger/ Behme, DS, 2009, 54 (56).
28
eher Zurückhaltung mit hypothetischen Willensbegründungen. Letztlich ist der Drittschutz als
willensunabhängig zu verstehen, so dass nicht der hypothetische Parteiwille entscheidend
ist, sondern die sozialen Interessen des Hauptvertrags. Hier sind beispielsweise Sinn und
Zweck des Vertrags, die Erwartungen des Dritten und Grundsätze der Billigkeit und Nützlichkeit zu nennen.168
Im Ergebnis kommen beide Ansichten weitgehend zu den selben Ergebnissen, wobei das
institutionelle Konzept mehr überzeugen kann, da es sich um die Anwendung ergänzenden
Rechts handelt und nicht um eine ergänzende Vertragsauslegung. Im Weiteren werden die
Anwendungsvoraussetzungen am institutionellen Konzept dargestellt.169
b) Anwendungsvoraussetzungen
Der Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter führt zu einer Risikohäufung, da der
Schuldner nicht nur gegenüber Dritten haftet, sondern auch für Schädigungen des Gläubigers. Ersatzansprüche können hierbei aus Personen- und Sachschäden sowie aus SchädiSchädigungen des Vermögens bestehen. Bei reinen Vermögensschäden wird ebenfalls ein
eigener Ersatzanspruch zugestanden.170 Damit der Schutz jedoch nicht unendlich ausgeweitet wird, bedarf es der zwingenden Erfüllung der von der Rechtsprechung entwickelten
strengen Anforderungen. Bei nicht enger Abgrenzung des Personenkreises, würden (insbesondere bei Vermögensschäden) die „Grenzen zwischen Vertrags- und Deliktshaftung in
unzuträglicher Weise verwischt“171 und zu einem Ersatz einer deliktischen Generalklausel
führen.172
168
169
170
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172
MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 165 f.; Saar, JuS 2000, 220 (223); Zenner, NJW 2009, 1030.
BGH, NJW 1977, 2073 (2074); jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 70; Palandt/ Grüneberg, § 328
Rn. 14; Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (56); Zenner, NJW 2009, 1030.
BGH, NJW 1996, 2927 (2928); BGH, NJW 1994, 2417 (2419); BGH, NJW 1977, 2073 (2074); BR/
Janoschek, § 328 Rn. 50; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 15.
BGH, NJW 1977, 2073 (2074); BGH, NJW 1976, 712 (713).
BGH, NJW 2008, 2245 (2247); BGH, NJW 1996, 2927 (2928); BGH, NJW 1994, 2417 (2419);
BGH, NJW 1977, 2073 (2074); BGH, NJW 1976, 712 (713); Eisen, Haftung und Regulierung, S.
347 f.; MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 176 ff.; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 16; Saar, JuS
2000, 220 (221 f.); Staudinger-Eckpfeiler/ Vieweg, J. Schadensersatzrecht Rn.81; Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1351).
29
(1) Leistungsnähe
Der Anleger muss der Leistung und den Gefahren einer Schutzverletzung − wie der Emittent
der Hauptleistung − ausgesetzt worden sein oder sich in dem Leistungsbereich aufhalten.
Inhaltlich muss es sich um ein Leistungsverhalten handeln, das zugleich auch drittbezogen
ist. Ein nur zufälliger Leistungskontakt wäre nicht genügend.173 Das Merkmal der Leistungsnähe ist hierbei ein konstitutives Merkmal. Die hinreichende Gefährdung macht den Schutz
nach Treu und Glauben für einen ungeregelten Tatbestand erst möglich, so dass ohne die
Berührung Dritter eine institutionelle Notwendigkeit nicht notwendig erscheinen würde.174
Das Rating wird in erster Linie für den Emittenten erstellt. Ratingagentur und Emittent sind
die Kapitalmarktfunktion bekannt, welche im Ratingvertrag – zumindest konkludent − vereinbart ist. Zur Erfüllung der Funktion bedarf es der Nutzung durch Anleger am Kapitalmarkt.
Dem Emittenten kommen durch Zutritt am Kapitalmarkt Möglichkeiten der Fremdfinanzierung
zu, die sonst unmöglich wären. Anleger kommen so bestimmungsgemäß mit der Leistung in
Berührung und sind von Schutzpflichtverletzungen in gläubigerähnlicher Weise auch ausgesetzt.175
(2) Einbeziehungsinteresse
Die Rechtsprechung sieht für die Einbeziehung Dritter in den vertraglichen Schutzbereich
vor, dass im Einzelfall der Vertragsgläubiger an der korrekten Leistung gem. Vertrag nicht
nur ein eigenes, sondern auch ein berechtigtes und somit schützenswertes Interesse zugunsten Dritter besitzen muss (sog. „Schutzinteresse“ bzw. „Gläubigernähe“). Dies bedeutet,
dass das Wohlergehen des Anlegers den Emittenten aufgrund von Schutz- und Fürsorgepflichten auch selbst berührt.176 Die Auslegung des Kriteriums wurde von der
Rechtsprechung im Vergleich zu einer früher eher restriktiven Definition erweitert.177 Die
Schutzwirkung entfällt nicht, wenn in der Praxis der Dritte, nicht aber der Vertragspartner,
den Risiken ausgesetzt ist.178
173
174
175
176
177
178
BGH, NJW 2008, 2245 (2247); BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW 1996, 2927 (2928); BRBGB/ Janoschek, § 328 Rn. 51; jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 76; MüKo-BGB/ Gottwald, §
328 Rn. 178; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 16 f.; Staudinger-Eckpfeiler Vieweg, J. Schadensersatzrecht Rn.82; Schwarze, AcP 2003, 348 (357 f.); v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956); Zenner
NJW 2009, 1030 (1031); kritisch Schwab, JuS, 2002, 872 (874).
Zenner NJW 2009, 1030 (1031).
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 347 f.; Haar, NZG 2010, 1281 (1283); v. Schweinitz, WM
2008, 953 (956); Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (57); a. A. Lemke, Handbuch Rating, S. 620 f.
BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW 1996, 2927 (2928); MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn.
179 ff.; .v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956); Staudinger-Eckpfeiler/ Vieweg, J. Schadensersatzrecht Rn.83 f.; Zenner, NJW 2009, 1030 (1031).
BGH, VersR, 2004, 1328; BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW 1996, 2927 (2928); MüKoBGB/ Gottwald, § 328 Rn. 179 f.; Zenner, NJW 2009, 1030 (1031).
Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (57).
30
Im Gegensatz zur früheren Rechtsprechung des BGH179, in der Drittschutz nur zugesprochen
wurde, wenn der Gläubiger für „Wohl und Wehe“ eines Dritten mitverantwortlich war und ihm
Schutz und Fürsorge schuldete, umfasst die neuere Rechtsprechung des BGH auch Fälle,
bei denen der Gläubiger ein besonderes Interesse an der Einbeziehung des Dritten in den
vertraglichen Schutzbereich hat, und der Vertrag hinsichtlich einer Haftungsausweitung ausgelegt werden kann. Weiterhin wird von der Rechtsprechung ein besonderes Näheverhältnis
vorausgesetzt.180
Bei der Beauftragung von Sachverständigen, Wirtschaftsprüfern oder sonstigen Experten ist
dies grds. erfüllt. Für die Expertenhaftung hat die Rechtsprechung eine eigene Berufshaftung
herausgearbeitet.181 Ratingagenturen können als Experten für die Bonitätsbeurteilung eines
Emittenten verstanden werden, so dass sich die Rechtsprechung zur Expertenhaftung auch
auf die Beurteilungen der Ratingagenturen übertragen lässt.182 Gegenläufigkeit der Interessen zwischen dem Emittenten und Anleger bezüglich dessen Einbeziehung in den
vertraglichen Schutzbereich ist hierbei nicht hinderlich.183 Entscheidend ist, dass der Emittent
und der Anleger grds. ein gemeinsames Interesse an einem unabhängig und seriös erstellten Rating haben.184 Es ist eine stillschweigende Einbeziehung des Anlegers anzunehmen,
sofern der Anleger für seine Entscheidung das Rating im Vorfeld zu Kenntnis genommen hat
und die Grundlage für seine Vermögensdisposition darstellt. Die bloße Existenz eines Ratings genügt nicht.185 Die Äußerung der Ratingagentur muss im Einzelfall Vertrauen durch
ihre soziale Rolle erwecken. Der tatsächliche Sachverstand ist hierbei nicht maßgeblich. Die
Rechtsprechung merkt hierzu an, dass in der Praxis „häufig von der Autorität“186 eines Expertenurteils gegenüber Dritten Gebrauch gemacht wird. Experten wie Ratingagenturen müssen
regelmäßig mit einem solchen Gebrauch gegenüber Anlegern rechnen.187 Die weitreichenden Folgen der Verbreitung der Ratings und die aufsichtsrechtliche Bedeutung (Basel II) ist
den Ratingagenturen bekannt. Aus Sicht des Durchschnittsadressaten genießt ein Rating
des Emittenten Relevanz und wird regelmäßig in die Entscheidung über eine Vermögensdis-
179
180
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182
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185
186
187
BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW 1984, 355 (356); BGH, NJW 1976, 712 (713); Palandt/
Grüneberg, § 328 Rn. 17 a.
BGH, VersR, 2004, 1328; BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW 1996, 2927 (2928); BGH, NJW
1984, 355 (356); BR-BGB/ Janoschek, § 328 Rn. 52; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 347 ff.;
jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 77; MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 179 ff.; Saar, JuS 2000, 220
(224).
BGH, VersR, 2004, 1328 (1328 f.); BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW 1996, 2927 (2928);
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 348 ff.; Finn, NJW 2004, 3752 (3752); jurisPK-BGB/ Schinkels,
§ 328 Rn. 77; MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 237 ff.
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 348 ff.; Haar, NZG 2010, 1281 (1283); Saar, JuS 2000, 220
(224); v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (665);
Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1351).
BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW 1998, 1059 (1060); Bosch, ZHR 1999, 274 (283); Canaris, JZ 1995, 441 (443 f.); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 348 ff.; MüKo-BGB/ Gottwald, §
328 Rn. 182; jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 77; Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (57 f.); Witte/
Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1351); Zugehör, NJW 2008, 1105 (1106).
BGH, NJW 1984, 355 (356 f.); Canaris, JZ 1995, 441 (443 f.); MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn.
180 f.
BGH, VersR 2004, 1328; BGH, NJW 2002, 3625 (3626); BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW
1998, 1059 (1060); Finn, NJW 2004, 3752 (3752); Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 34.
BGH, NJW 1984, 355 (356).
BGH, NJW 1984, 355 (356); Finn, NJW 2004, 3752 (3752); Zugehör, NJW 2008, 1105 (1110).
31
position mitberücksichtigt. Aufgrund der beanspruchten Neutralität sind Anleger auch grds.
eher bereit, der Ratingagentur als dem Emittenten zu vertrauen.188 Der Ratingvertrag verpflichtet die Ratingagentur realitätsnah und mit den notwendigen Methoden zu operieren.
Hieran haben beide, der Gläubiger und der Investor, ein positives Interesse. Durch die zugrunde gelegten Bedingungen bei der Emission werden die beiden Parteien (Emittent und
Anleger) miteinander verbunden.189
(3) Erkennbarkeit
Die Ratingagentur muss zum Zeitpunkt des Vertragsabschlusses subjektiv vorhersehen können, für wen gehaftet werden kann. Daher müssen die Kriterien der Leistungs- und
Gläubigernähe offen erkennbar sein.190 Ohne Erkennbarkeit seines persönlichen Vertragsund Haftungsrisikos wäre ein jeder Vertragsschluss mit unkalkulierbaren Risiken, die auch
nicht versichert werden könnten, verbunden, da die Ratingagentur grds. nicht sicher sein
kann, wer dem Emittenten als Anleger nahesteht. Etwaige Risiken des Drittschutzes könnten
auch nicht in die Verhandlungen bzgl. der vertraglichen Gegenleistung einbezogen werden.
Name und Anzahl der Anleger müssen nicht zwingend bekannt sein. Bei Ratings und anderen Expertenurteilen ist es ausreichend, wenn der Ersteller weiß, dass sein Urteil für
potentielle Investoren, Käufer, Kreditgeber oder sonstige Partner des Auftragsgebers gedacht ist.191 Diese investieren auf Grundlage des Urteils über die Kreditwürdigkeit des
Emittenten. Der Personenkreis der angesprochenen Anleger ist zwar bei Ratings fast unbegrenzt, führt grds. aber nicht zur Negierung des Drittschutzes. Bereits anfänglich ist der
Ratingagentur bekannt, in welcher betragsmäßigen Höhe die Emission erfolgen soll. Dadurch kann sie das Haftungsrisiko hieraus kalkulieren und das Risiko in die Vergütung mit
einfließen lassen. Die betragsmäßige Summe einer möglichen Haftung wird durch eine Vielzahl von einbezogenen Dritten nicht erhöht. Dies stellt zugleich auch die Grenze der Haftung
dar. Eine darüber hinaus gehende Haftung nach Vertragsschluss wäre von der Ratingagentur im Vorfeld nicht erkennbar.192
Die Einbeziehung eines solch weiten Personenkreises steht jedoch im Widerspruch zur
ständigen Rechtsprechung. Bei Anwendung des Instituts in der o.g. Weite entstünde die
188
189
190
191
192
Bosch, ZHR 1999, 274 (277); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 349 f.; Fiala/ Kohrs/ Leuschner,
VersR 2005, 742 (743 ff.); Haar, NZG 2010, 1281 (1283); Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (57 f.);
Vetter, WM 2004, 1701 (1704 f.); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (665); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1351).
v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956).
Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (59); v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956); Zenner NJW 2009, 1030
(1031 f.).
BGH, VersR 2004, 1328 (1330); BGH, NJW 1996, 2927 (2928); BR-BGB/ Janoschek, § 328 Rn.
53; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 351 ff.; jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 79; MüKoBGB/ Gottwald, § 328 Rn. 184; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 18; Pinger/ Behme, DS 2009, 54
(59); Saar, JuS 2000, 220 (224); Staudinger-Eckpfeiler/ Vieweg, J. Schadensersatzrecht Rn.85;
Zugehör, NJW 2008, 1105 (1106 f.).
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 351 ff.; Fiala/ Kohrs/ Leuschner, 2005, 742 (745); Pinger/
Behme, DS 2009, 54 (59); v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956 f.); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth,
RIW 2009, 657 (666 f.); Zugehör, NJW 2008, 1105 (1106 f.).
32
Schaffung einer Generalklausel für Vermögensschäden und gliche bei Anerkennung der umfassenden Haftung für Vermögensschäden einer „Produkthaftung“. Eine solche Haftung wäre
wirtschaftlich betrachtet angesichts der Vielzahl an Ratings für die Ratingagenturen „ruinös“193, da auch leichte Fahrlässigkeit bei Erstellung und Überwachung Haftungsansprüche
entstehen ließe. Eine Anwendung des Instituts könnte somit fraglich erscheinen.194 Gleichwohl hat die Ratingagentur von einer weiten Verbreitung ihrer Ratings ein unmittelbares
Eigeninteresse.195
(4) Schutzbedürftigkeit
Für eine Ausdehnung des Schutzes zugunsten Dritter muss das Bedürfnis nach Treu und
Glauben bestehen. Andernfalls wären Dritte nur unzureichend geschützt. Dies bedeutet,
dass der Anleger keinen anderen vertraglichen oder quasi-vertraglichen Schadensersatzanspruch geltend machen kann. Die Rechtsprechung stellt an das Kriterium zur Begrenzung
von solchen Forderungen hohe Anforderungen und versagt dem Anleger bei bestehenden
gleichwertigen Ansprüchen – auch wenn diese wirtschaftlich wertlos sind − gegen andere
Personen das Schutzbedürfnis. Andernfalls würden die vertraglichen Ersatzansprüche des
Anlegers vermehrt und das eigentliche Ziel der Beseitigung des Haftungsdefizits wäre in den
Hintergrund getreten. Das von der Rechtsprechung betonte Anliegen – nämlich der Vermeidung einer uferlosen Erweiterung des Schutzkreises − soll so gewahrt bleiben.196 Gleichwohl
wird von der Rechtsprechung ausgeblendet, „dass es für den Schutz des Geschädigten nicht
gleichgültig ist, wer haftet, sondern darauf ankommt, den „Richtigen“, den Gefahrenverurscher und Gefahrbeherrscher haftbar zu machen“.197 Üblicherweise werden die Vertragsparteien Dritten nur einen notwendigen Schutz einräumen. Ein zusätzlicher vertraglicher
Schutz ist in der Praxis eher unüblich.198 Nach der hier vertretenen Ansicht ist der durch Ratingagenturen geschädigte Anleger schutzbedürftig, da er gegen die Ratingagentur keine
vertraglichen Ansprüche stellen kann. Entfallen könnte dieser Schutz aber, wenn ein vertraglicher Anspruch gegen den Emittenten bestünde. Das Bestehen gleichwertiger Ansprüche,
welches zum Ausscheiden des Schutzbedürfnisses führen würde, verkennt jedoch, dass es
im Interesse des Dritten ist, den Verursacher des Schadens haftbar zu machen. Im Außenverhältnis sollte sich der geschädigte Anleger gem. § 421 BGB aussuchen dürfen, wer für die
Schädigung haftbar gemacht wird.199
Drittschutz entfällt nicht, sofern ein anderer Anspruch andere Voraussetzungen hat. Dies ist
beispielsweise der Fall, wenn ein Anspruch aus Prospekthaftung besteht. Der Anspruch hat
193
194
195
196
197
198
199
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 357.
BGH, 1977, 2073 (2074) m. w. N.; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 355 ff.; Habersack, ZHR
2005, 185 (208).
Haar, NZG 2010, 1281 (1284).
BGH, NJW 1996, 2927 (2929); BR-BGB/ Janoschek, § 328 Rn. 54; jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328
Rn. 80; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 18; Staudinger-Eckpfeiler/ Vieweg, J. Schadensersatzrecht
Rn. 86; Zugehör, NJW 2008, 1105 (1106).
Schwarze, AcP 2003, 348 (350).
MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 185.
Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (60 f.); Schwarze, AcP, 348 (350 ff.).
33
eine andere Zielsetzung oder hat eine kürzere Verjährung als ein Anspruch aus dem Vertrag
mit Schutzwirkung zugunsten Dritter und ist somit nicht gleichwertig.200
c) Haftung aus culpa in contrahendo?
Seit der Schuldrechtsmodernisierungsreform wurde das Institut in Teilen durch § 311 Abs. 3
Satz 1 BGB gesetzlich verankert. Die Rücksichtnahmepflichten i. S. d. § 241 Abs. 2 BGB
können auch gegenüber Dritten bestehen. Ein Näheverhältnis zu einer der Vertragsparteien
wird ausdrücklich vorausgesetzt. Die Rechtsprechung hat aus der Einführung der §§ 280,
282, 241 Abs. 2 BGB sowie §§ 311 Abs. 2 und 3 BGB keine dogmatischen Änderungen für
sich gezogen. § 311 Abs. 3. Satz 1 BGB knüpft an die von der Rechtsprechung entwickelten
Grundsätze an. Jedoch bildet § 311 Abs. 3 Satz 1 BGB wohl keine allgemeine Rechtsgrundlage für die Schutzwirkungen zugunsten Dritter. Vielmehr werden in § 311 Abs. 3 Satz 2
BGB einige spezielle Fälle wie Eigenhaftung des Vertreters oder Verhandlungsgehilfen aus
c. i. c. erfasst. Eine analoge Anwendung von § 311 Abs. 3 BGB auf bestehende Verträge
würde einer planwidrigen Lücke durch den Gesetzgeber bedürfen. Durch die historische
Entwicklung des Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten Dritter ist dies nicht erkennbar.201
Teile des Schrifttums heben auf die besondere Vertrauensbeziehung (eine Sonderverbindung) zwischen Ratingagentur und Anleger ab. § 311 Abs. 3 BGB würde diesem Fall in
besonderer und geeigneter Weise Rechnung tragen. Das Interesse des Emittenten ist hierbei vollkommen irrelevant. Für die Begründung eines Schuldverhältnisses ist entscheidend,
ob eine Partei in besonderem Maße Vertrauen in Anspruch genommen hat und die andere
dementsprechend gehandelt hat, so dass ein eigenständiges Vertragsverhältnis zwischen
Ratingagentur und Anleger zustande kommt. Die Haftung erfolgt aus dem Institut c. i. c. und
hätte bezogen auf die Haftung der Ratingagentur zur Folge, dass sich die Schutzpflichten
der Ratingagentur nach dem Darlehensverhältnis zwischen Emittent und Anleger richten
würden.202 Da jedoch ein Darlehnsverhältnis regelmäßig erst nach Erstellung des Ratings
vorliegt, kann eine Anwendung der c. i. c. fraglich erscheinen. Gleichwohl zeigt es die Anerkennung des Instituts durch den Gesetzgeber. Es wird zwar nur ein Tatbestand genannt, der
eine Dritthaftung begründet, jedoch stellt § 311 Abs. 3 BGB auch nach der Schuldrechtsmodernisierungsreform keine abschließende Regelung dar.203 In § 311 Abs. 3 BGB liegt eine
Ermächtigung für die Rechtsprechung vor, das Rechtsinstitut des Vertrags mit Schutzwir-
200
201
202
203
Saar, JuS 2000, 220 (222); Zenner, NJW 2009, 1030 (1032); Zugehör, NJW 2008, 1105 (1106);
kritisch Schwarze, AcP 2003, 348 (350 ff.).
BT-Drs. 14/6040, S. 163; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 359 f.; Jauernig/ Stadler, § 328 Rn.
21; Pinger / Behme, DS 2009, 54 (56 f.); MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 164 ff; Barta, NZG
2006, 855 (857); zur Eignung bei Gegenläufigkeit der Interessen siehe Canaris, JZ 1995, 441
(443 ff.); Finn, NJW 2004, 3752 (3754); jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 71; Kilian, NZV 2004,
489 (495); Schwab, JuS 2002, 872 (872 f.); Weber, NZG 1999, 1 (4 f.).
Canaris, JZ 1995, 441 (444); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 359 f.; a. A. Palandt/ Grüneberg,
§ 311 Rn. 60.
Eisen. Haftung und Regulierung, S. 359 f.; Jauernig/ Stadler, § 328 Rn. 20 f; jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 71; Kilian, NZV 2004, 489 (494); MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 166; Palandt/
Grüneberg, § 311 Rn. 60; Schwab, JuS 2002, 872.
34
kung zugunsten Dritter an dieser Stelle fortzuentwickeln. Es bleibt weiterhin bei der Orientierung an den von der Rechtsprechung angewandten Grundsätzen.204
d) Einwendungen aus § 334 BGB
Ein Folgeproblem aus der Einbeziehung von Dritten trotz Interessengegenläufigkeit könnten
mögliche Einwendungen des Schuldners i .S. d. § 334 BGB darstellen. Sofern der Gläubiger
des Expertenurteils Mängel verheimlicht, kann sich der Schuldner auf den Einwand der Arglist berufen. Die Schlechtleistung in Form des fehlerhaften Expertenurteils könnte auch dem
Gläubiger angerechnet werden. Der Schutz des Dritten würde bei Anwendung von § 334
BGB unterlaufen. Eine Nichtanwendung der Vorschrift auf den Vertrag mit Schutzwirkung
zugunsten Dritter könnte Abhilfe schaffen. Systematisch bezieht sich § 334 BGB auf § 328
BGB. Im echten Vertrag zugunsten Dritter wird jedoch die Primärleistung dem Dritten geschuldet. Der Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter gewährt jedoch lediglich
Sekundäransprüche aus einer Schädigung. Die Rechtsprechung löst die Frage mit dem Fingieren einer stillschweigenden Abwahl von § 334 BGB. Die Fiktion, dass der Experte dem
Dritten auch haften wolle, wenn der Auftraggeber ihn getäuscht habe, geht über das Maß
nach Treu und Glauben hinaus. Eine Nichtanwendung auf den Vertrag mit Schutzwirkung
zugunsten Dritter ist eher zu befürworten.205
e) Zwischenergebnis
Elementar für die Begründung der Haftung ist, dass die Ratingagentur in besonderem Maße
persönliches Vertrauen für sich in Anspruch genommen hat. Der Hinweis auf die eigene
Sachkunde ist noch nicht vollständig ausreichend. Vielmehr muss ein Vertrauen, welches
das normale Verhandlungsvertrauen übersteigt, geschaffen worden sein.206
Die Anwendbarkeit des Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten Dritter ist grds. in seinen Anwendungsvoraussetzungen erfüllt. Der Anleger vertraut darauf, dass der Fachmann (die
Ratingagentur) eine unabhängige, sachkundige Stellungnahme abgibt. Es könnte grds. aber
auch § 311 Abs. 3 Satz 2 BGB als geeignete Rechtsgrundlage für eine Haftung in Frage
kommen.207 Es muss abgewartet werden, ob die Rechtsprechung von einer Haftungsbegründung aus § 311 Abs. 3 BGB in Zukunft Gebrauch machen wird.208
Dem Dritten steht bei Erfüllung der Voraussetzungen des Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten Dritter grds. Rücksichtnahmepflichten i. S. d. § 241 Abs. 2 BGB zu. Um einen
204
205
206
207
208
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 359 f.; Schwab, JuS 2002, 872 (873).
BGH, NJW 1995, 392; jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 72; Kilian, NZV 2004, 489 (495);
Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (58); Weber, NZG 1999, 1 (5 ff.).
BGH, NJW 1990, 506; Palandt/ Grüneberg, § 311 Rn. 63.
Canaris, JZ 1995, 441 (443); Kilian, NZV 2004, 489; Schwab, JuS 2002, 872 (876), v. Schweinitz,
WM 2008, 953 (956); a. A. Habersack, ZHR 2005, 185 (207 f.); Lemke, Handbuch Rating, S. 620
f.
Canaris, JZ 1995, 441 (443 ff.); Schwab, JuS 2002, 872 (876 f.).
35
eigenen vertraglichen Schadensersatzanspruch stellen zu können, bedarf es einer konkreten
Verletzung einer Verhaltenspflicht i. S. d. § 280 Abs. 1 BGB. Durch die Schuldrechtsmodernisierungsreform besteht nunmehr bei Fällen der positiven Vertragsverletzung in §§
280 Abs. 1, 241 Abs. 2 BGB eine gesetzliche Anspruchsgrundlage. Der Maßstab der Einbeziehung ist hierbei eng zu wählen und nur auf kausal verursachte Schäden beschränkt. So
besteht kein Schadensersatzanspruch, wenn der Dritte trotz Kenntnis eines unrichtigen
(drittschützenden) Gutachtens eine nachteilige Vermögensdisposition gemacht hat.209
IV. Schadensersatzansprüche
Schadensersatzansprüche können nur dann zugerechnet werden, wenn das Vorliegen eines
ersatzfähigen Schadens, einer rechtswidrigen schädigenden Handlung oder Unterlassen,
Kausalität zwischen Fehlverhalten und Schadenseintritt sowie Verschulden durch den Schädiger zu bejahen ist. Im Folgenden wird die Durchsetzung von vertraglichen Ansprüchen des
Emittenten und des Anlegers (mittels des Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten Dritter) geprüft.210
1. Pflichtverletzung/ Vertretenmüssen
Eine Pflichtverletzung i. S. d § 280 Abs. 1 BGB liegt im Falle eines Ratingvertrags aus § 631
BGB bei einem Sachmangel i. S. d. § 633 Abs. 2 BGB vor. Eine Pflichtverletzung gegenüber
dem Emittenten ist zugleich eine Sorgfaltspflichtverletzung gegenüber einem Dritten. Dieser
kann hieraus einen eigenen vertraglichen Anspruch begründen. Der Schadensersatzanspruch aus § 280 Abs. 1 Satz1 BGB steht hierbei neben dem Anspruch auf Erbringung eines
ordnungsgemäßen Ratings.211
Der „einfache“ Schadensersatz gem. § 280 Abs. 1 BGB tritt aufgrund einer Pflichtverletzung
aus § 633 Abs. 2 BGB und des Verweises nach § 634 Nr. 4 BGB ein. Die Beweislast für die
Pflichtverletzung obliegt nach den allgemein beweisrechtlichen Grundsätzen dem Emittenten
bzw. dem Anleger.212 Der Beweis, dass das Rating ex ante objektiv fehlerhaft gewesen ist,
wird kaum zu erbringen sein. Lediglich, wenn ihm einzelne Faktoren des Ratingmodells und
deren Einfluss in das Ratingergebnis bekannt wären, könnte er sorgfaltswidriges Verhalten
209
210
211
212
BGH, NJW 2002, 3625 (3626); BGH, NJW 2001, 512 (513); BGH, NJW 1998, 982 983); BR-BGB/
Janoschek, § 328 Rn. 55; jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 81 f.; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn.
19 f.
Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 118 f.; Staudinger-Eckpfeiler/ Vieweg, J. Schadensersatzrecht Rn. 106; v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956); Vetter, WM 2004, 1701 (1706); Wildmoser/
Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (664); Zimmermann, DS 2007, 286 (289 ff.).
Habersack, ZHR 2005, 185 (203); Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 118 f.; Everling/ Trieu,
Handbuch Rating, S. 106; Rechtsfragen-Rating/ Rohe, S. 135 ff.; v. Schweinitz, WM 2008, 953
(957); Vetter, WM 2004, 1701 (1706); Zimmermann, DS 2007, 286 (288 f.); Zimmermann, DS
2007, 328 (332).
Blaurock, ZGR 2007, 603 (629 ff.); Jauernig/ Stadler, § 280 Rn. 23; juirsPK-BGB/ Alpmann, § 280
Rn. 52 ff.; MüKo-BGB/ Ernst, § 280 Rn. 4 ff.; Palandt/ Grüneberg, § 280 Rn. 34 ff.; Zimmermann,
DS 2007, 286 (288 f.).
36
substantiiert vortragen.213 Eine Beweislastumkehr ist nicht möglich. Das Offenlegen von Betriebsgeheimnissen der Ratingagentur hätte ggf. die Gefährdung der eigenen wirtschaftlichen
Zukunft zur Folge. Eine ähnliche Konstellation liegt bei der Begründung von Ansprüchen
gegenüber Wirtschaftsprüfern vor. Ein Abweichen von der Beweislastregel wird ebenfalls
gem. § 323 Abs. 1 Satz 3 HGB nicht zugelassen. Die gesetzlich angeordnete Beweislastumkehr gem. § 280 Abs. 1 Satz 2 BGB beschränkt sich einzig und allein auf das
Vertretenmüssen.214
Durch das erforderte Zuvertetenhaben wird die Pflichtverletzung der Ratingagentur zugerechnet. Zurechnungsgrund der Pflichtverletzung ist hierbei gem. § 276 BGB regelmäßig
Vorsatz oder fahrlässiges Verhalten. Die Entlastung, die vorgebrachte Pflichtverletzung nicht
in Form von Vorsatz oder Fahrlässigkeit zu vertreten zu haben, trifft gem. § 280 Abs. 1 Satz
2 BGB die Ratingagentur.215
Im Grundverhältnis sind Einwendungen aufgrund Freizeichnung für leichte Fahrlässigkeit
möglich, diese können aber nicht dem Dritten entgegengehalten werden. Bei Herleitung des
Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten Dritter nach dem institutionellen Konzept würden vorgebrachte Einwendungen den Sinn und Zweck von Treu und Glauben, welcher den Raum
für Drittschutz schafft, zuwiderlaufen.216 Gerade der Anleger ist wie am Beispiel der Lehman
Brothers Holding Inc. bei einer zu positiven Bewertung der einzige Geschädigte, so dass
eine im Grundverhältnis vereinbarte Haftungsabsenkung bei Drittverwendungsabsicht dem
Anleger nicht aufgezwungen werden darf.217
213
214
215
216
217
Blaurock, ZGR 2007, 603 (629 ff.); Vetter, WM 2004, 1701 (1706).
Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 118 f.; Vetter, WM 2004, 1701 (1706).
Jauernig/ Stadler, § 280 Rn. 25; MüKo-BGB/ Ernst, § 280 Rn. 20 ff.; Palandt/ Grüneberg, § 280
Rn. 40; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 369; Vetter, WM 2004, 1701 (1706 f.); Zimmermann,
DS 2007, 286 (291 f.).
Canaris, JZ 1995, 441 (444 ff.); Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (58); v. Schweinitz, WM 2008, 953
(957); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (667); Zenner, NJW 2009, 1030 (1032 f.); a.
A. Zimmermann, DS 2007, 328 (335).
v. Schweinitz, WM 2008, 953 (957).
37
2. Schaden
Wenn ein Schadensersatzanspruch gefordert wird, muss nach Darstellung der anspruchsbegründenden Mangelhaftigkeit des Ratings weiter vorgebracht werden, dass hieraus ein
Schaden entstanden ist.218 Im Falle von Schäden durch Ratingagenturen müssen regelmäßig vermögenswerte Interessen beeinträchtigt worden sein. Die Beeinträchtigung der
Interessen des Emittenten liegt regelmäßig durch sich ergebende Mangelfolgeschäden oder
entgangenen Gewinn vor. Bei objektiv feststellbaren Fehlern im Erstellungsprozess, welche
in einem ungerechtfertigten Ratingergebnis gemündet haben, kann durch die bezweckte
Kapitalmarktfunktion dem Emittenten ein Mangelfolgeschaden in Form höherer Kapitalbeschaffungskosten entstehen. Erlittene Reputationsschäden und daraus entstandene
Absatzschwierigkeiten in Form von entgangenem Gewinn sind durch den Emittenten substantiiert darzulegen.219 Der geschädigte Anleger kann aufgrund der Verletzung der
Sorgfaltspflichten verlangen, dass er so gestellt wird, als hätte er im Zeitpunkt der Vermögensdisposition nicht auf das Rating vertraut.220 Bei erlittenen Mangelfolgeschäden aus
einem Rating ist Naturalrestitution nicht möglich. Der Schadensersatzanspruch richtet sich
nach § 251 Abs. 1 BGB auf die Zahlung eines Geldbetrags.221 Die Höhe des Geldbetrags
muss nachvollziehbar und schlüssig vom Geschädigten vorgebracht werden. Hierzu reicht es
aus, wenn der quantifizierbar wirtschaftliche Nachteil dargestellt werden kann.222
3. Kausalität
Der Mangelfolgeschaden hat mit dem Sachmangel i. S. d. § 633 Abs. 2 BGB adäquat kausal
zusammenzuhängen. Zwischen dem Sorgfaltsverstoß der Ratingagentur und dem eingetretenen Schaden liegt ein weiteres Ereignis. Dieses geht entweder vom Emittenten selbst oder
den Anlegern aus und führt zum Schadenseintritt, was durch das Rating alleine nicht geschehen wäre. Die Kapitalmarktfunktion des Ratings muss gegeben sein, so dass eine
Publikation des fehlerhaften Ratings erforderlich gewesen ist. Der Schaden entsteht durch
Handlungen vom Emittenten oder Anlegern, welche Vermögensverfügungen in Vertrauen auf
ein korrektes Rating vornehmen, die sich nachträglich als wirtschaftlich nachteilig erweisen.
Den Kausalzusammenhang zwischen höheren Kapitalbeschaffungskosten und dem veröffentlichten fehlerhaften Rating gilt es durch den Emittenten zu beweisen.223
Bei Anlegern bedarf es im Hinblick auf die Vermögensdisposition eines Vertrauens auf die
Güte der Bonitätsbeurteilung durch die Ratingagentur. Bei institutionellen Anlegern wird wie
eingangs dargestellt diese Kausalität durch aufsichtsrechtliche Erfordernisse noch deutlicher.
218
219
220
221
222
223
jurisPK-BGB/ Rüßmann, § 29 Rn. 11 ff.; BR-BGB / Schubert, § 249 Rn. 45 ff.
Blaurock, ZGR 2007, 603 (629); Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 117; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 367 f.; Vetter, WM 2004, 1701 (1706).
v. Schweinitz, WM 2008, 953 (958).
MüKo-BGB/ Oetker, § 249 Rn. 24 ff.; Zimmermann, DS 2007, 286 (291).
Zimmermann, DS 2007, 286 (290).
BR-BGB/ Schubert, § 249 Rn. 44 ff.; Jauernig/ Stadler, § 280 Rn. 24; MüKo-BGB/ Oetker, § 249
Rn. 98 ff.; zur Kausalität bei Abschlussprüfern siehe MüKo-HGB/ Ebke, § 323 Rn. 69; Palandt/
Grüneberg, § 280 Rn. 38; Zimmermann, DS 2007, 286 (291).
38
Der konkrete Kausalzusammenhang zwischen der Kaufentscheidung des Anlegers und dem
Rating muss vom Geschädigten bewiesen werden. In der Praxis könnte sich dies regelmäßig
schwierig gestalten. Die Anwendung einer typisierten Kausalität auf Basis einer kapitalmarktrechtlichen Adaption der Prospekthaftung könnte den notwendigen Nachweis entfallen
lassen und würde somit zu einer deutlichen Verbesserung der Durchsetzung von Ansprüchen geschädigter Anleger führen. Der BGH hat in seinen letzten Entscheidungen zur Adhoc-Publizität eine Beweislasterleichterung anhand der zuvor geschaffenen Stimmung bei
den Anlegern jedoch ausdrücklich abgelehnt. Die indizierende Wirkung des Mittels „Anlagestimmung“ kommt dem amerikanischen Weg (sog. „fraud-on-the-market-theory“) nahe. Im
Falle „EM TV“224 betonte der BGH ausdrücklich, dass es sich bei Anlageentscheidungen um
individuell geprägte Willensentschlüsse handelt und somit eine Pauschalierung für den Kaufentschluss nicht bejaht werden kann.225
Grds. gilt es, eine uferlose Ausweitung des Drittschutzes zu vermeiden. Jedoch führt eine in
wesentlichen Punkten falsche Bonitätsbeurteilung auch für den informierten Anlegerkreis zu
Fehlinvestitionen. Dem „solicited rating“ wird grds. von allen Anlegerschichten hohe Beachtung geschenkt, da auch interne Informationen, welche für Anleger nicht zugänglich sind, in
die Ratingnote einfließen. Die Auswirkungen eines „solicited rating“ auf die Preisbildung des
zugrunde liegenden Ratingobjekts am Kapitalmarkt sind letztlich stärker als beim „unsolicited
rating“. Der feststellbare Wert für Vermögensdispositionen, der sich in der Preisbildung äußert, ist demzufolge bei „solicited ratings“ feststellbar und stützt eine Heranziehung des
Mittels „Anlagestimmung“.226
Das Kriterium der Informiertheit könnte eine uferlose Haftung begrenzen. Kapitalmarktspezifische Kausalität zwischen einem „solicited rating“ und der getroffenen
Vermögensdisposition kann insbesondere bei Zweckgesellschaften oder neu geschaffenen
Finanzprodukten gefunden werden, da andere Informationsquellen nur in geringem Maße
verfügbar sind. Die Beurteilung durch die Ratingagentur, welche in diesen Fällen einem IPOProspekt ähnelt, bestimmt die Anlagestimmung wesentlich.227
Die gesetzliche Prospekthaftung findet bisher hinsichtlich der Angaben der Ratingagenturen
in Verkaufsprospekten keine Anwendung.228 In Fällen wie bei der Emission von Zertifikaten
der Lehman Brothers Holding Inc., in denen die Verkaufsprospekte auf die Ratings ausdrücklich Bezug nehmen, kann ein prospekthaftungsähnlicher Tatbestand jedoch befürwortet
werden. Ähnlich eines Rechtsanwalts oder Wirtschaftsprüfers nehmen die Ratingagenturen
eine Garantenstellung hinsichtlich der korrekten Angaben im Prospekt ein. Die Prospekthaf-
224
225
226
227
228
BGH, WM 2005, 1358 (1361).
Vgl. BGH, NZG 2007, 269; BGH, WM 2004, 1731 (1734); Blaurock, ZGR 2007, 603 (635); v.
Schweinitz, WM 2008, 953 (958); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (660 ff.).
v. Schweinitz, WM 2008, 953 (958 f.).
Haar, NZG 2010, 1281 (1284 f.); v. Schweinitz, WM 2008, 953 (959).
Habersack, ZHR 2005, 185 (206).
39
tung schafft somit die Grundlage einer kapitalmarktrechtlichen Vertrauens- und Berufshaftung.229
Die Informationspflichten der Banken bei der anlegergerechten Beratung und dem damit
verbundenen verpflichtenden Hinweis auf die Bonität der Vermögensdisposition bringen den
Investor unmittelbar in Kontakt mit der Bonitätsbeurteilung durch die Ratingagentur. 230 Seit
der „Bond-Entscheidung“231 des BGH hat sich die Rolle von Ratings in der Anlageberatung
sehr deutlich geändert. So muss auch bei Fehlen eines Ratings hierauf gesondert hingewiesen werden.232 Ein informierter Anleger ist in diesen Fällen grds. zu bejahen. Andernfalls
stünden ihm Ansprüche aus Falschberatung gegenüber der Bank zu. Eine Pflicht zur Nennung des Ratingsymbols ist nicht ausreichend, da eine anlegergerechte Beratung VerständVerständlichkeit von der Bank einfordert.233 Der Durchschnittsadressat kann nach bloßer
Nennung eines Rating-Symbols keine konkrete Einschätzung zur relativen Rückzahlungswahrscheinlichkeit treffen.234 Sollte sich der Investor zu Unrecht auf die Kenntnis der
Ratingnote berufen, bleibt die Sanktionierung mittels Prozessbetrug. Ohne eine Adaption
wird es für Anleger kaum möglich sein, die Ursächlichkeit des Ratings für die Vermögensdisposition zu beweisen. Drittschutz bleibt somit vorerst im Ergebnis versagt.235
229
230
231
232
233
234
235
Zur Haftung einer Wirtschaftsprüfungsgesellschaft im Prospekt siehe BGH, NZG 2007, 660; BGH,
NZG 2007, 663; OLG München, BKR 2007, 511; Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (748);
Haar, NZG 2010, 1281 (1283 f.).
v. Schweinitz, WM 2008, 953 (959).
BGH, WM 1993, 1455.
OLG Nürnberg, ZIP 1998, 380; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 142 ff.; Witte/ Hrubesch, ZIP
2004, 1346 (1347 f.).
Zum Einfluss von Ratings im Rahmen einer anlegergerechten Beratung siehe BGH, WM 1993,
1455 (1456 f.); OLG Frankfurt a.M., WM 2010, 2111 (2113); OLG München, WM 2010, 2115
(2117);
v. Schweinitz, WM 2008, 953 (959).
40
D. FAZIT
Emittenten können vertragliche Ansprüche gegenüber der Ratingagentur bei sorgfaltswidriger Erstellung geltend machen. Das „unsolicited rating“ steht grds. unter dem Schutz der
Meinungsfreiheit, so dass außervertragliche Ansprüche regelmäßig ausscheiden werden.
Anleger, welche kein Vertragsverhältnis mit der Ratingagentur unterhalten, können Ansprüche aus dem Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter begründen. Die Rechtsprechung
hat bei Expertenaussagen eine eigene Berufshaftung entwickelt. Diese ist auf Ratingagenturen aufgrund ihrer zentralen Rolle als Intermediäre an den Kapitalmärkten
übertragbar. Eine objektiv feststellbare Verletzung im Ratingverfahren räumt dem Anleger
vertragliche Schadensersatzansprüche ein.236
Zur Begründung von Schadensersatzansprüchen macht jedoch die zu beweisende Pflichtverletzung und Kausalität eine Haftung kaum durchsetzbar. Emittenten könnten hierbei grds.
eher den Beweis eines sorgfaltswidrigen Ratings (beispielsweise anhand des Gebrauchs von
untauglichen Informationen) erbringen als Anleger. Emittenten stehen während des beauftragten Ratings mit der Ratingagentur in engem Kontakt und können ggf. anhand der
weitergegebenen Unternehmensinformationen eigene Berechnungen durchführen. Durch die
zentrale Zugangsfunktion für die Kapitalmärkte sind die meisten Emittenten jedoch auf die
bisher marktbeherrschenden Ratingagenturen angewiesen. Geschädigte Unternehmen werden regelmäßig von einer Klageerhebung absehen, da für zukünftige Kapitalmarkttransaktionen mindestens ein Rating der drei führenden Ratingagenturen benötigt wird.237
Die Anstrengungen des Gesetzgebers, den Wettbewerb zu beleben, sind aus diesem Grund
zu begrüßen.
Geschädigte Anleger können nach der bisherigen Rechtsprechung des BGH Ansprüche
kaum durchsetzen. Insbesondere der Beweis der Kausalität wird für Anleger nicht zu erbringen sein.238 Zur weiteren Verbesserung der Qualität und Nutzbarkeit von Ratings an
Kapitalmärkten wäre im deutschen Recht die Schaffung einer typisierenden Kausalität begrüßenswert. Bei einer angemessenen Begrenzung durch das Element der Informiertheit
kann ein uferloses Auswachsen von Schadensersatzansprüchen vermieden werden.239 Bei
einer Fortentwicklung aus der bisher nicht auf Ratingagenturen angewandten Prospekthaftung kann eine übermäßige Ausweitung der Haftung durch Eingrenzung auf den Primärmarkt
erreicht werden.240
Eine Verringerung des Aussagegehalts von Ratings (sog. „defensive ratings“) unter Erhöhung der Haftbarkeit ist nicht erkennbar, da die gerichtliche Prüfung lediglich die korrekte
Anwendung des Beurteilungsverfahrens berücksichtigt und die subjektiven Elemente einer
236
237
238
239
240
v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956 ff.); Zimmermann, DS 2007, 328 (329 ff.).
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 375 ff.; Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 120; Witte/
Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1352).
Haar, NZG 2010, 1281 (1284 f); Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 118 f.; v. Schweinitz, WM
2008, 953 (958); Vetter, WM 2004, 1701 (1709).
v. Schweinitz, WM 2008, 953 (958).
Zum Primär- und Sekundärmarkt siehe Haar, NZG 2010, 1281 (1284 f.).
41
Meinungsäußerung weiter schützt.241 Zudem könnte das deutsche Haftungsrecht einen Anreiz für Ratingagenturen darstellen, qualitativ hochwertig zu arbeiten. Die Haftung bekäme
vielmehr eine Präventivfunktion als eine reine Ausgleichsfunktion, da der Reputationsverlust
einer Ratingagentur bei Bekanntwerden eines Haftungsfalls leiden würde. Dies hätte eine
Disziplinierung der Ratingagenturen in ihrer Tätigkeit zur Folge.242 Hierbei gilt es jedoch, eine
Ausgewogenheit zwischen der Chance auf Erlangung neuer Informationen und dem Risiko
der Fehlerhaftigkeit zu finden.243
Zum Schutze der Investoren ist der weltweite Versuch der Gesetzgeber (wie neuerdings in
Europa mittels Rating-VO) zur Förderung von Transparenz und der Vermeidung von Interessenkonflikten positiv hervorzuheben, wenngleich man auch hinter den Ursprungszielen zuzurückgeblieben ist. So wären beispielsweise gesonderte Kennzeichnungen von Ratings
strukturierter Finanzmarktprodukte eine Verbesserung der Lesbarkeit, ohne jedoch in die
operative Tätigkeit der Ratingagenturen einzugreifen.244 Die Belebung des Ratingmarkts
durch mehr Wettbewerb und das dadurch entstehende Aufbrechen des Oligopols könnte
sowohl die Qualität der Ratings erhöhen als auch eventuell eine prozessuale Realisierbarkeit
bestehender Schadensersatzansprüche erleichtern. Im Ergebnis würden sowohl Emittenten
als auch Anleger durch eine Belebung des Wettbewerbs profitieren.245 Eisen betont jedoch
auch, dass gerade eine Beseitigung der oligopolistischen Marktstruktur Interessenkonflikte
aufgrund der Abhängigkeit vom bezahlenden Emittenten fördern könnte. Wohlwollende Ratings könnten die Konsequenz sein246, so dass eine erleichterte Durchsetzung von
Ansprüchen insbesondere von vertraglich unverbundenen Anlegern regulierend wirken könnte. Hierfür müsste jedoch erst eine „typisierende Kausalität“ geschaffen werden.247
Gleichzeitig zeigt sich in Folge der Kritik aus dem regulatorischen Umfeld und der Investoren
bei den Ratingagenturen, dass diese selbst versuchen, die Transparenz in ihrem Vorgehen
zu verstärken und die Lesart der Ratings deutlicher zu erklären versuchen.248 Vorerst gilt es
die Auswirkungen der ergriffenen Schritte des europäischen und des amerikanischen Gesetzgebers hinsichtlich der Verbesserung des Ratingmarkts und auch die Ergebnisse aus
dem Konsultationsverfahren der Europäischen Kommission abzuwarten.
241
242
243
244
245
246
247
248
Habersack, ZHR 2005, 185 (207); Vetter, WM 2004, 1701 (1709).
Eisen, Haftung und Regulierung, S. 372 ff.; Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 117; jurisPKBGB/ Rüßmann, § 249 Rn. 21.
Haar, NZG 2010, 1281 (1285).
De Larosière Group, Report, 25.02.2009, Rn. 71 sowie Empfehlung 3,
http://ec.europa.eu/internal_market/finances/docs/de_larosiere_report_de.pdf (zuletzt abgerufen
am 06.03.2011); Möllers, ZJS 2009, 227 (231 f.).
Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 120; Möllers, ZJS 2009, 227 (231 f.).
v. Schweinitz, WM 2008, 953 (958 f.).
Moody’s Investor Service, http://v3.moodys.com/researchdocumentcontentpage.aspx?docid=PBC
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Rechtsprechungsverzeichnis
BGH, Urteil vom 23.03.2010
VI ZR 57/09
XI ZR 56/07
III ZR 125/06
III ZR 300/05
II ZR 153/05
II ZR 287/02
II ZR 218/03
X ZR 250/02
X ZR 237/01
X ZR 231/99
X ZR 203/98
IX ZR 286/96
X ZR 144/94
VI ZR 114/96
X ZR 104/94
III ZR 50/94
VI ZR 153/93
VI ZR 286/93
XI ZR 12/93
VI ZR 344/91
VI ZR 169/91
XI ZR 173/88
VI ZR 144//86
WM 2010, 928
= NZG 2010, 587
NJW 2008, 2245
= DB 2008, 1491
NZG 2007. 660
= WM 2007, 1503
NZG 2007, 663
= WM 2007, 1507
NZG 2007, 269
= AG 2007, 169
WM 2005, 1358
= BKR 2005, 411
WM 2004, 1731
= NZG 2004, 816
VersR 2004, 1328
= NJW 2004, 3035
NJW 2002, 3625
= VersR 2002, 1407
NJW 2001, 3115
= DB 2001, 2090
NJW 2001, 514
= DStR 2001, 545
NJW 1998, 982
= VersR 1998, 598
NJW 1998, 1059
= ZIP 1998, 556
VersR 1997, 1501
= NJW 1997, 2593
NJW 1996, 2927
= DB 1996, 2224
NJW 1995, 392
= VersR 1995, 225
NJW 1994, 2417
= NJW-RR 1994, 1434
NJW 1994, 1281
= ZIP 1994, 651
WM 1993, 1455
= NJW 1993, 2433
GRUR 1993, 409
= NJW 1993, 930
NJW 1992, 1314
= VersR 1992, 443
NJW 1990, 506
= NJW-RR 1990, 311
VersR 1987, 783
= GRUR, 1987, 468
47
VI ZR 160/84
VI ZR 73/84
VersR 1986, 368
= GRUR 1986, 330
NJW 1986, 180
Urteil vom 02.11.1983
IV a ZR 20/82
NJW 1984, 355
VIII ZR 20/77
VI ZR 261/75
VIII ZR 246/74
9 U 151/09
NJW 1978, 997
= WM 1978, 306
NJW 1977, 2073
= BeckRS 1977
NJW 1976, 712
= BeckRS 1976
WM 2006, 1432
= NJOZ 2006, 3347
WM 2010, 2111
7 U 1542/10
WM 2010, 2115
4 U 2326/08
WM 2010, 2118
5 U 3693/06
BKR 2007, 511
= WM 2008, 249
NJW-RR 2002, 1697
= VersR 2003, 470
ZIP 1998, 380
= BB 1998, 498
Kammergericht
OLG Frankfurt a. M.,
OLG München,
OLG Nürnberg,
OLG München,
OLG Frankfurt a. M,
OLG Nürnberg
9 U 127/05
16 U 136/01
12 U 2131/97
48
Die 1993 von Verbänden der Wirtschaft gegründete staatlich anerkannte gemeinnützige
FOM Hochschule verfügt über 30 Studienorte in Deutschland. Als praxisorientierte Hochschule für Berufstätige fördert die FOM den Wissenstransfer zwischen Hochschule und
Unternehmen. Dabei sind alle Studiengänge der FOM auf die Bedürfnisse von Berufstätigen
und Auszubildenden zugeschnitten. Die hohe Akzeptanz der FOM zeigt sich nicht nur in der
engen Zusammenarbeit mit staatlichen Hochschulen, sondern auch in zahlreichen Kooperationen mit regionalen mittelständischen Betrieben sowie mit internationalen Großkonzernen.
FOM-Absolventen verfügen über solide Fachkompetenzen wie auch über herausragende
soziale Kompetenzen und sind daher von der Wirtschaft sehr begehrt.
Weitere Informationen finden Sie unter fom.de
Das KompetenzCentrum für Unternehmensführung & Corporate Governance (KCU)
arbeitet anwendungsorientiert und fachübergreifend
Das KompetenzCentrum für Unternehmensführung & Corporate Governance (KCU) ist eine
wissenschaftliche Einrichtung der FOM Hochschule. Das KCU zielt auf die Entwicklung anwendungsorientierter und fachübergreifender Forschungsergebnisse in den Bereichen Unternehmensführung und Corporate Governance. Hierfür arbeitet das KCU intensiv mit einem
Netzwerk aus Unternehmen, Fachverbänden und wissenschaftlichen Forschungseinrichtungen zusammen. Über die Einbindung von Experten aus unterschiedlichen Fachbereichen und
gesellschaftlichen Gruppen werden aktuelle Herausforderungen einer „guten Unternehmensführung und -überwachung“ einer kritischen Analyse und Bewertung unterzogen, um Antworten auf zentrale Fragestellungen einer „Good Governance“ zu entwickeln.
In der KCU-Schriftenreihe werden aktuelle Ergebnisse der Tätigkeit des KCU veröffentlicht.
Weitere Informationen finden Sie unter fom.de/KCU
ISSN 2195-2922

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