Mit niedrigeren Renditen arrangieren

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DAS INVESTMENT EXTRA 2016 | V V-Fonds | ROUNDTABLE
„Mit niedrigeren
Renditen arrangieren“
Die Teilnehmer am Roundtable mit DAS INVESTMENT im Frankfurter Kongresshaus Kap Europa:
Sebastian Klein,
Vorstandsvorsitzender bei der
Fürstlich Castell‘schen Bank
in Würzburg
Hauke Hess,
Portfoliomanager und
Mitglied der Geschäftsführung bei
Veritas Investment
Leo Willert,
Fondsmanager und Geschäftsführer
bei ARTS Asset Management (ein
Unternehmen der C-Quadrat-Gruppe)
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Fotos: Uwe Nölke
Alternative Assetklassen, Anleihen-Strategien, Absolute
Return und Marktneutralität – vier Experten sprachen
mit DAS INVESTMENT über die Möglichkeiten, mit
vermögensverwaltenden Fondskonzepten auch künftig
noch Erträge zu erwirtschaften
Klaus-Dieter Erdmann,
Geschäftsführer der funds excellence
sowie Gründer und Geschäftsführer
der MMD Multi Manager GmbH
➔| DAS INVESTMENT: Neben Aktien und
Renten nutzen viele Asset-Manager mittlerweile auch alternative Assetklassen
und Strategien. Reichen Aktien als Performance-Treiber nicht mehr aus?
Leo Willert: Das sollten wir differenziert
betrachten, da sich an den Märkten fundamental einiges geändert hat. Im Jahr
2008 hat sich in der Assetklasse Aktien
erstmals kein einziges Land und kein einziger Sektor gegen den Drawdown-Trend
stellen können. Das war zwischen 2000
und 2003 noch anders – es gab seinerzeit
Phasen, in denen etwa Länder wie Australien oder Italien über viele Monate positive Renditen abgeliefert haben. Es kommt
hinzu, dass heute der Geldmarkt als sicherer Hafen mehr oder minder weggefallen
ist. Bei europäischen Staatsanleihen rentiert mittlerweile bis zur zehnjährigen
Laufzeit fast alles negativ. So ist für uns
seit Langem auch die Assetklasse Commodities relevant. Wir investieren hier zwar
nicht direkt etwa in ETCs, aber nehmen
bei Bedarf breiter diversifizierte Rohstofffonds oder -ETFs ins Portfolio mit auf.
Hauke Hess: Ich war schon immer ein
Befürworter von alternativen Renditequellen, deren Charakter ist, dass sie zum Aktienmarkt gering korreliert sind. Nur hat
man heute das Gefühl, dass bei den neuen
alternativen Strategien auch viel Marketing
im Spiel ist. Vor allem reicht es nicht, dass
man aus der Not heraus alternative Renditequellen entdeckt, weil Anleihen gegenwärtig einfach keinen Spaß mehr machen.
Die neuen Renditequellen sollten nicht
erst im Niedrigzinsumfeld, sondern auch
schon vorher funktioniert haben.
Sebastian Klein: Ich glaube, es ist ein großes Missverständnis, dass wir vorrangig
nur ein Search-for-Yield-Problem hätten.
Bei niedriger Inflation müssen wir uns mit
niedrigeren nominalen Renditen arrangieren – in der Verarbeitung der Finanzkrise
ist das die neue Normalität an den Märkten.
Man sollte sich hüten, Kunden vorzugaukeln, dass in diesem Umfeld hohe nominelle Renditen möglich sind – wo Wachstum und Inflation niedrig und die Zinsen
negativ sind. Ein zweiter Punkt: Für uns
bleiben Anleihen weiterhin extrem wichtig, wenn sie aktiv und mit internationalem
Ansatz gemanagt werden. Denn wir leben
in einer Zeit, wo wir anders als in anderen
Phasen wieder eine negative Korrelation
zwischen Aktien und Anleihen haben. Das
heißt, Anleihen sind allein deshalb schon
ein wichtiger Bestandteil im Portfolio, weil
sie ein höheres Risikobudget für Aktien
erlauben. Hinzu kommen Erträge aus weltweit unterschiedlichen Zinsstrukturkurven.
Klaus-Dieter Erdmann: Wenn wir uns die
Strategien ansehen, die unter der Bezeichnung wie Absolute Return oder Hedgefonds
light an den Markt gebracht wurden, gibt
es prominente Beispiele von Anbietern,
die hier seit dem Jahresanfang keine gute
Figur machen. Unter medienwirksamem
Getöse wurde im vergangenen Jahr der
klassische Mischfonds schon abgeschrieben. Insbesondere ein prominenter Anbieter von Absolute-Return-Dachfonds hatte
sich so positioniert. Angesichts des jüngsten Drawdowns seiner Fonds frage ich mich
aber, wie schlüssig dessen Argumentation
ist. Es gibt darüber hinaus diverse Fonds
aus dem Bereich Long-short-Equity, die
Anfang des Jahres den Bullen zu stark geritten haben und gerade in den schwierigen
ersten drei Monaten dieses Jahres erheblich
mit nach unten gerauscht sind.
Herr Willert, Ihre Produkte tragen „Total
Return“ im Namen. Fühlen Sie sich von
|➔
der Kritik angesprochen?
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DAS INVESTMENT EXTRA 2016 | V V-Fonds | ROUNDTABLE
Willert: Nein, unsere Fonds schlagen sich
auch in dieser Marktphase sehr ordentlich.
Es ist ohnehin zu klären, wie man Total
Return definiert und zu Absolute Return
abgrenzt. Es gibt hier keine festgeschriebene Begrifflichkeit. Wir definieren für uns
Total Return so, dass wir Benchmark-unabhängig agieren und langfristig positive
Erträge erreichen wollen. Je höher die Aktienquote, desto länger ist auch der Zeitraum, den man dem Produkt geben muss,
um das Ziel zu erreichen. Die Kernstärke
unserer Produkte ist, große Verluste zu
vermeiden. Das halten wir für zentral: Verzeichne ich ein Minus von 33 Prozent,
brauche ich ein Plus von 50 Prozent, bis
ich mein Geld zurückhabe. Bei 50 Prozent
minus sind dies plus 100 Prozent, für ein
Minus von 90 Prozent wäre es ein Plus von
900 Prozent. Das ist in einem Anlegerleben
fast nicht mehr zurückzuverdienen.
Erdmann: Es ist ja generell die Zielsetzung
von VV-Fonds, Verluste zu reduzieren und
an Aufschwüngen angemessen zu partizipieren. Das bringt spezielle Beschränkungen mit sich. Darüber hinaus ist aber ist
die Frage zu stellen, inwiefern das Risikomanagement zur obligatorischen Renditebeschränkung führt. Viele Fonds werden
nach dem Value-at-Risk Ansatz gemanagt:
In fallenden Märkten steigt die Volatilität,
sodass Positionen zu niedrigen Kursen
aufgelöst werden. Ein kluger Kaufmann
kauft doch eigentlich dann ein, wenn das
Angebot am günstigsten ist.
Klein: Diese Renditebeschränkung müssen
wir dem Kunden transparent machen. Aber
„Alternative
Renditequellen
sollten nicht erst im
Niedrigzinsumfeld,
sondern schon vorher
funktioniert haben“
Hauke Hess,
Veritas Investment
eins ist auch sicher: Die Ausschläge am
Markt werden tendenziell noch viel größer.
Das liegt unter anderem daran, dass durch
die Regulierung ein Marktteilnehmer, der
diese Ausschläge geglättet hat, zunehmend
seine Rolle verändert: die Investmentbanken, die gewisse Positionen auch mal für
drei Stunden oder auch für mehrere Tage
aufs eigene Buch nehmen können.
Erdmann: Kommt hinzu, dass heute mehr
als 50 Prozent der Aufträge an den Börsen
computergeneriert sind und automatisch
ausgelöst werden. Der dritte die größeren
Schwankungen hervorrufende Faktor ist,
dass die passiven Investments stark zugelegt haben. Das verstärkt den Herdentrieb.
Was dann aber auch Kaufkurse bietet.
Willert: Ja, aber auf dem absoluten Tiefpunkt einsteigen zu wollen, kann auch
„Der Geldmarkt
ist heute als
sicherer Hafen mehr
oder minder
weggefallen“
Leo Willert,
C-Quadrat/ARTS
zum Vabanquespiel werden. Die Geschehnisse auf dem einstigen Neuen Markt sind
ein gutes Beispiel: Der fiel zunächst von
9.000 auf 7.000 Punkte, und alle haben
gesagt, das sei eine Einstiegsgelegenheit.
Bei 5.000 Punkten hieß es, so billig wird’s
nie wieder, bei 3.000 Punkten änderten
die Anleger ihre Ziele und wollten nurmehr
ihr Geld zurück. Bei 1.000 Punkten herrschte totale Verzweiflung, bei zirka 350 Punkten hat man den Index geschlossen. Um
es etwas zynisch zu sagen: Es gab viele
vermeintliche Kaufgelegenheiten, bis das
Ende des Geldes erreicht war.
Hess: Wir leben in einer Zeit, wo disruptive Techniken wie das Internet viel schneller ihre Wirkung entfalten. Alles wird dadurch viel schnelllebiger. Und einstige
Konstanz ist keine mehr: Die VW-Aktie
war vor drei Jahren noch eine sichere Bank,
heute würde man das wohl nicht mehr so
sehen. Das gilt auch fürs Arbeitsleben:
Mittlerweile rechnet niemand mehr mit
einem Job auf Lebenszeit. Das heißt aber
auch, dass man ein sehr viel flexibleres
Anlagemanagement braucht, gerade was
den Investmenthorizont angeht. Die Möglichkeit kurzfristiger Verfügbarkeit ist somit
ein Asset an sich geworden – aber eins, was
sich eben nicht mehr verzinst.
Willert: Das sehe ich ähnlich. Die meisten
privaten Investoren bringen für Buy-andhold-Konzepte weder den Anlagehorizont
noch das Risikoprofil mit. Es gibt keinen
großen Aktienindex, der in den zurückliegenden 20 Jahren nicht einmal mindestens
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60 Prozent an Wert verloren hat – und die
Recovery-Zeiten sind enorm lang. Im September 2000 war der MSCI World in Euro
auf seinem Allzeithoch. Wäre man da eingestiegen, läge man heute nach wie vor
unter Wasser. Dabei ist noch nicht einmal
die Inflation berücksichtigt. Das Beispiel
zeigt auch die Grenzen der Diversifikation
innerhalb von Assetklassen.
Wie viele Anlageklassen braucht man
denn, um ein Portfolio gut aufzustellen?
Hess: Da kann man gleich eine Gegenfrage stellen. Welche Granularitätsstufe wünschen Sie? Denn es gibt jede Menge Unterkategorien der Assetklassen Anleihen,
Aktien und Rohstoffe. Auch ein AktienTrendfolger ist meines Erachtens eine eigene Assetklasse, wenn ich ihn neben eine
reine Aktienquote stelle, weil diese ein
anderes Rendite-Return-Profil hat. So bin
ich sehr schnell bei zehn Assetklassen, um
mein Portfolio so zu strukturieren, dass ich
mit einem halben Prozent Verlust durch
eine Brexit-Entscheidung segeln kann,
ohne vom Risiko kalt erwischt zu werden.
Klein: Genau das erwartet ein Kunde von
einem professionellen Assetmanager, denn
das kann er in der Regel nicht selbst übernehmen. Aber wir sollten auch die eigenen
Grenzen kennen und einige Dinge gegenüber Vertriebspartnern und Endkunden
klarmachen. Erstens: Wir alle haben keine
Glaskugel. Keiner von uns konnte wissen,
ob der Brexit kommt oder nicht. Und wir
alle versuchen mit unterschiedlichen Konzepten, diese Welt der Unsicherheit für die
„Viele Long-shortEquity-Fonds haben
am Anfang des Jahres
den Bullen zu sehr
geritten und sind
deshalb abgerauscht“
Klaus-Dieter Erdmann,
funds excellence
Kunden beherrschbar zu machen und ihnen zu ermöglichen, mit definiertem Risiko eine risikoadäquate Rendite zu erzielen. Das Zweite: Was ist denn heute eine
angemessene Rendite? Das Dritte: Anstatt
vermeintliche neue Assetklassen zu erfinden, sollten wir unsere Produkte verstehen
und erklären können. Gerade im Hinblick
auf neue Wettbewerber aus dem Internet
und die nachwachsende Kundschaft.
Erdmann: Ich würde an diesem Punkt sogar noch weitergehen. Müssen wir mit dem
Kunden als Erstes über Rendite sprechen?
Oder geht es nicht eher darum, die Kaufkraft zu erhalten und gegebenenfalls in die
Zukunft zu transferieren, also realen Kapitalerhalt? Wie es ja schon anklang: Mit
Renditen aus der Vergangenheit zu argumentieren, sollte auch der Vergangenheit
angehören.
„Anstatt vermeintliche
neue Assetklassen zu
erfinden, sollten wir
unsere Produkte
erklären können“
Sebastian Klein,
Fürstlich Castell‘sche Bank
Hess: Für die angemessene Rendite finde
ich den Begriff des emotionalen Risikokapitals gut. Wir versuchen beispielsweise
mit unserem Risk-at-Work-Ansatz klarzumachen, welches Risikobudget welchem
Renditepotenzial gegenübersteht. Und
unserer Beobachtung nach ist die Leistung
eines Vermögensverwalters dann gut, wenn
er es schafft, mittelfristig ein emotionales
Risikobudget um 50 Prozent rentieren zu
lassen. Das soll heißen: Für jemanden mit
5 Prozent Verlusttoleranz mittelfristig eine
Rendite von 2,5 Prozent zu erwirtschaften,
ist eine gute Leistung, die beide Seiten
zufriedenstellen sollte. Vor diesem Hintergrund ist das Zinsniveau dann plötzlich
nicht mehr so wichtig. Und mit so realistischen Zielvorgaben würde die Branche
bei Kunden Vertrauen zurückgewinnen.
Klein: Wir haben zum Thema Risikobudget
eine Umfrage gemacht und dafür 63 Menschen herausgepickt, die nachweislich über
mehr als eine Million liquides Vermögen
verfügen und die ein Haushaltsnettoeinkommen von mindestens 150.000 Euro
im Jahr haben. Wir fragten: Wie viel Risikobudget müssen Sie allokieren, wenn Sie
eine Rendite von 5 Prozent anstreben?
Jeder Fünfte hat geantwortet: gar keins.
Rund die Hälfte hat auf 5 Prozent getippt.
Die richtige Antwort „Rund 15 Prozent“
gab nur einer von sechs Befragten.
Die Stiftung der Universität Yale setzt
beim Anlagemanagement erfolgreich auf
illiquide Anlagen wie Private Equity. |➔
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DAS INVESTMENT EXTRA 2016 | V V-Fonds | ROUNDTABLE
Klaus-Dieter Erdmann, funds excellence (re.): „Beim Thema
Marktneutralität ist ein gewisses Wunschdenken im Spiel“
Auch vermögensverwaltend gemanagte
Fonds wollten dieses Modell umsetzen.
Ein sinnvoller Ansatz?
Erdmann: Ich halte das eher für einen
Marketinggag.
Willert: Wenn wir illiquide Assets nutzen
wollten und unseren Anlegern zugleich
tägliche Liquidität anbieten, haben wir
genau die Probleme, die wir ja aus der
Vergangenheit gut kennen – von Immobilienfonds, aber auch von Schiffs-, Kunstoder Malereifonds. Zudem planen Investoren wie Yale auf 20, 30 oder 40 Jahre
voraus. Das passt wie gesagt nicht mehr
zu den Bedürfnissen privater Anleger.
Klein: Warum halten denn Investoren wie
Yale oder auch institutionelle Anleger wie
Versicherungen illiquide Assets? Ein Grund
ist, dass sie fixe Ausschüttungen brauchen
und deshalb in Immobilien oder Infrastrukturprojekte investieren, die ihnen dies
bieten. Das wird natürlich in Zeiten niedrig verzinster Anleihemärkte auf der Couponseite für diese Zielgruppe wichtiger.
Gute Private-Equity-Investitionen setzen
darüber hinaus voraus, dass man die Kostenkaskade möglichst gering hält – und
dass man mit den richtigen Partnern möglichst direkt investieren kann. Das kann
Yale selbst sicherstellen. Bei in diesem
Markt nicht professionell agierenden Anbietern hätte ich da meine Zweifel.
Hess: Wenn mein Geld für zehn Jahre festgelegt ist, begegne ich bei der Due Diligence
dem moralischen Problem, dass der Anbieter zunächst Geld sammeln und erst
dann ein effizientes Projektmanagement
liefern muss. Aber was ist wichtiger? Das
Geldsammeln, sonst kann er den Projektmanager nicht bezahlen. Also wird er viel
seiner Aufmerksamkeit in die PitchingPhase geben, und ich kann nur schwer
beurteilen, ob der Anbieter in der Projektmanagementphase selbst immer noch so
viel Lust auf diese harte Arbeit hat. Deswegen wäre für mich als privater Anleger
die Hauptentscheidung, in illiquide Assets
zu investieren, davon abhängig, ob man
eine spezialisierte Anwaltskanzlei zur Verfügung hat und bezahlen kann, der man
einen entsprechenden Rechtsstreit zutraut.
Auch viele Versorgungswerke haben solche
Spezialisten nicht oder rechnen nicht damit, dass sie sich mit dieser Materie beschäftigen müssen.
Um ein weiteres Trendthema aufzunehmen: Zurzeit sind Produkte hoch im Kurs,
die sich Marktneutralität auf die Fahnen
geschrieben haben. Wie können Sie
marktneutral agieren?
Willert: Indem wir das Exposure in einer
Assetklasse entsprechend zurückfahren.
Zwischen 2003 und 2007 hatten wir eine
relativ hohe Korrelation mit dem MSCI
World, weil es im Wesentlichen einen stabilen Aufwärtstrend gab. Im vierten Quartal des Jahres 2008 haben wir die Aktien-
Hauke Hess, Veritas (re.): „Wie
viel Rendite bringt Schlauheit?“
quote auf null gefahren. In einem solchen
Fall bin ich bei diesem Markt neutral, im
Gegenzug aber eben schwerpunktmäßig
im Anleihenmarkt positioniert. Beim Track
Record unseres C-QUADRAT ARTS Total
Return Global AMI sieht man über 13 Jahre, dass sich diese Korrelationen dramatisch
verändert haben. Das hat den Hintergrund,
dass sich Kennzahlen wie Value-at-Risk
oder SRRI und damit auch die Risikobudgets immer wieder kurzfristig ändern.
Hess: Wenn wir keine temporäre Marktneutralität – also kein Timing – als marktneutral veranschlagen, lässt sich Marktneutralität eigentlich ausschließlich über
Long-short-Strategien darstellen. Wenn
ich aber jetzt paarweise eine Aktie long,
eine andere short wähle, wechsle ich ja
immer das Spielfeld vom Markt-Beta zum
cleveren Aktienmanager. Wie viel Geld
mag dabei herauskommen, wenn der Aktienmarkt langfristig im Mittel 7 Prozent
erreicht? Oder anders gefragt: Wie viel
Rendite bringt Schlauheit? Wenn der
Fondsmanager gerade mal eine Pechsträhne hat, dann könnte das sehr schmerzhaft
für mich werden.
Erdmann: Ich denke, dass beim Thema
Marktneutralität auch ein gewisses
Wunschdenken mit im Spiel ist. Der neue
Schlachtruf ist: Alpha ist der neue Zins.
Das hört sich gut an. Ich warne aber vor
solchen Vergleichen: Die Summe von Alpha ist immer gleich – oder eben null.
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Sebastian Klein, Fürstlich Castell‘sche Bank (re.): „Wir haben nicht
vorrangig ein Search-for-Yield-Problem“
Klein: Ich halte Marktneutralität für einen
Widerspruch in sich. Selbst ein Long-shortEquity-Fonds ist eigentlich nicht marktneutral, sondern kann durch Zinsveränderungen extrem getroffen werden, die
mit den Aktienmärkten zusammenhängen.
Wir bewegen uns eben alle in stark ver-
netzten Kapitalmärkten. Ich glaube, der
für uns wichtigere Begriff ist die Frage der
kontinuierlichen Rendite – diese wird
manchmal mit Marktneutralität verwechselt. So kann man beispielsweise über ein
asymmetrisches Risikoprofil versuchen,
eine gewisse Kontinuität in der Rendite zu
erzielen. Das hat etwas damit zu tun, das
Risiko zu kontrollieren und insbesondere
Ausschläge nach unten zu vermeiden. Damit begrenzt man aber automatisch auch
die Ausschläge nach oben, das gehört zur
Wahrheit. |
Das Gespräch moderierte Markus Deselaers
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