Anlagepolitik - St.Galler Kantonalbank

Anlagepolitik
Wirtschaft und Finanzmärkte
Oktober 2012
Inhaltsverzeichnis
1Editorial
Im Banne der Arbeitslosenrate
Titelbild
Alter Rhein, St.Gallen
Foto: Roland Gerth
2Wirtschaft
USA: Keine Rezession dank
Binnenkonjunktur
4Zinsen und Renditen
Expansiv, expansiver, Fed
5Aktienmärkte
Wachsende Zuversicht
6Währungen
Europa wacht über den Dollarkurs
7 R
ohstoffmärkte
Kontinuierlicher Preisanstieg seit Juni
8Anlagestrategie
Das grosse Aufatmen
Impressum
Herausgeber
St.Galler Kantonalbank
Private Banking
St.Leonhardstrasse 25
CH-9001 St.Gallen
Tel. +41 (0)71 227 97 00
Fax +41 (0)71 227 98 90
www.sgkb.ch
Analystenteam
Caroline Hilb Paraskevopoulos
Dr. Alexander F. Galli
Redaktionsschluss
25. September 2012
Erscheinung
monatlich
Beilage
Die Sub Sahara Zone Afrikas –
die verkannte Wachstumsregion
Anton Schaad, Fondsmanager
Aktienempfehlungsliste
Editorial
Im Banne der Arbeitslosenrate
Liebe Anlegerin
Lieber Anleger
An jedem ersten Freitag des Monats wiederholt
sich das Ritual. Die Akteure an den Finanzmärkten halten den Atem an und
warten gebannt auf die Veröffentlichung der Arbeitsmarktzahlen in den USA. Fällt die Zahl der
im letzten Monat neu geschaffenen Stellen um ein paar Tausend
Stellen höher aus als erwartet,
werden die Aktienkurse nach
oben getrieben oder vice versa.
Dabei ist die Aussagekraft dieser Zahl, was die
zukünftige Entwicklung der US-Wirtschaft oder
gar der Weltwirtschaft betrifft, eigentlich gering.
Die Entwicklung der Konjunktur schlägt erst mit
einer Verzögerung von drei bis sechs Monaten
auf die Arbeitslosenrate durch. Bei einem Abschwung werden die Leute erst mit der Zeit entlassen und bei einem Aufschwung werden die
zunehmenden Aufträge zuerst mit Überzeit erfüllt, bevor zusätzliche Personen eingestellt werden. Die Daten vom Arbeitsmarkt sind somit
rückwärtsgerichtet und mehr Geschichtsschreibung als Prognose für die Zukunft. Dennoch stehen sie im Zentrum der wirtschaftlichen Berichterstattung und auch Fed-Präsident Ben Bernan­ke
wird nicht müde, sich über die hartnäckig hohe
Arbeitslosenrate zu beklagen. Warum?
Eine hohe Arbeitslosenrate hat einen direkten
Einfluss auf die Konjunktur. Wer über ein regelmässiges und sicheres Einkommen verfügt, ist
eher bereit, das Geld in den Shopping Malls
auch wieder auszugeben. Wer auf der anderen Seite seinen Job verliert, kann mit der Zeit
beispielsweise seine Hypothekarzinsen nicht
mehr bezahlen. Zu was dies führen kann, haben das Bankensystem und die Anleger in der
Finanzkrise 2008 schmerzlich erfahren müssen.
Die Arbeitslosenrate ist auch wichtig, weil sie
die Leute direkt betrifft. Eine Arbeitsstelle bedeutet finanzielle Sicherheit. Es ist deshalb
nicht erstaunlich, dass im aktuellen Wahlkampf
um die US-Präsidentschaft die Schaffung von
zusätzlichen Stellen das zentrale Wahlversprechen ist.
Eine hohe Arbeitslosigkeit hat auch eine grosse
soziale Sprengkraft und kann ein Nährboden
für extremistisches Gedankengut sein. Das hat
sich in der Geschichte mehr als einmal gezeigt.
Arbeitslosenraten von deutlich über 20 %, wie
sie in den Problemländern der Eurozone aktuell
anzutreffen sind, dürfen in ihrer Wirkung nicht
unterschätzt werden.
Es ist aus vielen Gründen nachvollziehbar, dass
die Schaffung von Arbeitsplätzen eines der
zentralen Ziele der Wirtschaftspolitik und im
Auftrag der Fed indirekt enthalten ist. Ben Bernanke wird deshalb alles versuchen, die Arbeitslosenrate in den USA wieder auf ein für ihn und
das Land akzeptables Niveau zu senken. Falls
notwendig wird die Fed dafür unbeschränkt zusätzliche Gelder schaffen und die Zinsen noch
auf Jahre hinaus sehr tief halten.
Dr. Thomas Stucki
Chief Investment Officer
Oktober 2012 Anlagepolitik
1
Wirtschaft
USA: Keine Rezession dank Binnenkonjunktur
Die USA ist die grösste Volkswirtschaft der
Welt. Jedes vierte Produkt kommt aus den USA,
gerade knapp jedes zehnte kommt aus China.
Ob die globale Konjunktur läuft oder stockt,
hängt darum sehr stark von der Entwicklung
der US-Konjunktur ab.
Seit der Finanzkrise kann zwar die US-Wirtschaft wieder positive BIP-Wachstums­raten vorweisen, die Folgen dieser Krise belasten die
Konjunktur aber bis heute. Noch immer hat die
US-Wirtschaft die in der Krise verlorenen Stellen
nicht ersetzt und die Arbeitslosigkeit notiert mit
über 8 % anhaltend auf sehr hohem Niveau.
Das alles ist keine gute Ausgangslage. In Kombination mit einer globalen zyklischen Abschwächung durchläuft die US-Wirtschaft eine schwächere Konjunkturphase und das Risiko einer
erneuten Rezession – zwei Quartale mit einem
schrumpfenden BIP – steigt. Aber einige Faktoren dürften verhindern, dass die US-Wirtschaft
in eine Rezession abrutschen wird.
Notenbankpolitik stimuliert
Häusermarkt und Konsum
Viele Hoffnungen ruhen auf der US-Notenbank.
Die Fed hat in den vergangenen vier Jahren
hartes Geschütz aufgefahren, um die US-Wirtschaft nach Ausbruch der Subprime- und Finanzkrise zu stützen. Angefangen beim gigantischen TARP-Programm, das den US-Bankensektor wieder funktionstüchtig machen sollte,
über eine Ausweitung der Geldmenge durch
massive Aufkäufe von Anleihen (Quantiative
Easing, QE 1– 3) bis hin zum Tausch von kurzen
Anleihen in längerfristige Anleihen (Operation
Twist) – die Fed zeigte sich kreativ und pragmatisch. Und sie tat gut daran. Wir sind überzeugt, dass die Fed mit diesem Verhalten
Schlimmeres verhindern und die US-Wirtschaft
vor einem Abgleiten in eine Depression bewahren konnte. Die Fed konnte dank dieser Massnahmen das allgemeine Zinsniveau nach unten
drücken. Und das gibt der US-Wirtschaft Unterstützung auf verschiedenen Ebenen. An den USHäusermarkt strömen dank tiefer Zinsen wieder
mehr Käufer, was die Entwicklung der Häuserpreise positiv beeinflusst. Rund 50 % des Vermögens eines normalen US-Haushalts stecken im
eigenen Haus. Steigen also die Häuserpreise,
2
Anlagepolitik Oktober 2012
steigt auch das Vermögen der grossen Mehrheit
der Konsumenten an. Psychologisch ist dieser
Einfluss nicht zu unterschätzen, denn mit einem
Anstieg des Vermögens nimmt auch die Konsumneigung zu. Und nicht zuletzt kann der USAk­tienmarkt dank der expansiven Geldpolitik
und tiefer Zinsen avancieren. Das wiederum stimuliert ebenfalls die Vermögensentwicklung der
privaten Haushalte und damit auch den US-Konsum. Denn rund 60% aller US-Aktien sind im Besitz von US-amerikanischen Haushalten.
Solide Binnenwirtschaft
Die US-Wirtschaft leidet aktuell unter einer
schwächeren Exporttätigkeit. Dies bestätigt
Wirtschaft in Kürze (Zahlen per 25.09.2012)
Schweiz
Deutschland
Eurozone
USA
Real GDP QoQ
– 0.1 % 0.3 % – 0.2 % 1.7 %
Inflation YoY
– 0.5 % 2.0 % 2.6 % 1.7 %
Arbeitslosenrate
2.9 % 
6.8 %
11.3 %
8.1 %
*Quelle: Bloomberg
Vor allem im Dienstleistungs-Sektor werden neue Stellen geschaffen
Beschäftigte im Dienstleistungs-Sektor (linke Skala)
Beschäftigte im Industrie-Sektor (rechte Skala)
Mio
Mio
94
27
92
25
90
23
88
21
86
19
84
17
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
12
Quelle: DB Gobal Markets Research
die Entwicklung des vorlaufenden Indikators
für das verarbeitende Gewerbe (ISM Manufacturing Index). Dieser notiert weiterhin unter der kritischen Marke von 50 Punkten und
zeigt damit eine schrumpfende Industrietätigkeit an. Besonders negativ fällt die Subkomponente «New Orders» aus, welche im August ein weiteres Mal zurückgeglitten ist. Ein
positives Signal dagegen kommt weiterhin
vom vorlaufenden Indikator für den Dienstleistungssektor. Dieser notiert unverändert über
der kritischen Marke von 50 und signalisiert
damit, dass der dritte Sektor auf Wachstumskurs bleibt. Er ist ein relativ sensibler Gradmesser für die Stimmung der Binnenwirt-
Häuserpreise in den USA erholen sich langsam
Preisindex in %
in Tausend
7500
150
7000
140
S&P/Case Shiller national home
price index (linke Skala)
6500
US Existing home sales:
Verkäufe bestehender Häuser
(rechte Skala)
130
6000
5500
120
5000
4500
110
4000
100
3500
Index: Januar 2003 = 100
90
3000
03
04
05
06
07
08
09
10
11
12
Quelle: Thomson Reuters Datastream
schaft, da der Dienstleistungssektor einen
Grossteil seines Ertrags in den USA erwirtschaftet. Und auch die Entwicklung des Konsums signalisiert, dass die US-Konjunktur
durchaus die Kraft besitzt, sich einer erneuten
Rezession zu entziehen. So legen die Umsätze in den grössten US-amerikanischen Warenhäusern (Redbook Weekly Chain Store
Sales) stetig zu und die Wachstums­raten sind
durchaus vergleichbar mit dem langfristigen
Durchschnitt.
Blinder Fleck Arbeitsmarkt
Die Arbeitslosigkeit notiert auch vier Jahre nach
Ausbruch der Krise erschreckend hoch. Aktuell
ist die Beschäftigung um fünf Millionen Personen tiefer als noch 2007. Gleichzeitig ist die
durchschnittliche Dauer der Arbeitslosigkeit
noch immer erhöht. Über 40 % aller Arbeits­
losen sind 27 Wochen oder länger ohne neue
Stelle. In den letzten drei Monaten konnte die
US-Wirtschaft pro Monat rund 94 000 neue
Stellen schaffen, was im langfristigen Durchschnitt eine tiefe Wachstumsrate bedeutet. Auffallend ist, dass besonders grosse Unternehmen vergleichsweise weniger neue Jobs schaffen, kleine und mittlere Unternehmen hingegen
ihre Belegschaft stetig ausbauen. Zudem werden im Dienstleistungssektor tendenziell mehr
neue Stellen geschaffen. Auch dies spiegelt
eine schwächere Exporttätigkeit und eine solide Binnenwirtschaft.
Keine Zeit für eine Pause
Die Grosswetterlage für die US-Wirtschaft ist
bewölkt mit vereinzelten Aufhellungen. Die Fed
wird unverändert gefordert bleiben, mit ihrer
Geldpolitik die Konjunktur kurz- bis mittelfristig
zu stimulieren. Die Entwicklung des Konsums
und des Häusermarkts bergen für die wirtschaftliche Entwicklung der USA durchaus positive Über­raschungen, was sich langfristig stimulierend auf die Entwicklung am US-Arbeitsmarkt auswirken wird. Aktuell aber bleibt die
Situation angespannt und wird es in den nächsten sechs Monaten bleiben. Angesichts der
schwächeren globalen Konjunkturentwicklung
und der Unsicherheit in der Eurozone werden
besonders die grossen US-Unternehmen weiterhin zurückhaltend neue Stellen schaffen. n
Oktober 2012 Anlagepolitik
3
Zinsen und Renditen
Expansiv, expansiver, Fed
Die US-Notenbank wird den Leitzins bis 2015
unverändert belassen. Gleichzeitig wird sie ein
neues Quantitative Easing Programm (QE3)
lancieren. Die Fed plant, monatlich für rund 40
Milliarden US-Dollar Mortgage Backed Securities (MBS) aufzukaufen.
Mit QE3 bringt die US-Notenbank Fed einmal
mehr zusätzliche Liquidität ins System und vergrössert ihr Engagement in längerfristigen Anleihen. Auch ihre Operation Twist möchte die
Fed bis Ende Jahr weiterführen. Im Rahmen dieses Programms tauscht die Fed Papiere mit kurzer Laufzeit gegen solche mit einer längeren
Laufzeit.
US-Notenbank ist zu allem bereit
Fed-Präsident Ben Bernanke ist weiterhin bereit, die Geldmenge und auch die Fed-Bilanz
auszuweiten, um die konjunkturelle Lage in den
USA zu unterstützen. Mit den jüngsten Massnahmen möchte er vor allem am langen Ende
die Zinsen tief halten. Das allgemein tiefe Zinsumfeld soll die Wirtschaft unterstützen. Die Fed
kann mit ihrer Geldpolitik aber lediglich die
Symptome bekämpfen und damit dem System
als Ganzes mehr Heilungschancen eröffnen.
Wir werten den jüngsten Fed-Entscheid kurzbis mittelfristig positiv, weil er die Finanzmärkte
nach unten besser abstützen wird. Langfristig
birgt die aktuell äusserst expansive Geldpolitik
der Fed die Gefahr von Fehlallokationen und
hohen Inflationsraten. So lange die konjunkturelle Lage aber angespannt bleibt, werden
diese beiden Risiken noch nicht zum Tragen
kommen.
Die EZB wagt eine Neupositionierung
Die Europäische Zentralbank (EZB) lancierte im
September das Outright Market Transaction
(OMT)-Programm und nimmt damit im Lösungsprozess für die europäische Schuldenkrise eine
aktivere und gestaltende Rolle ein. Das OMTProgramm beinhaltet den unbegrenzten Kauf
von Staatsanleihen mit einer Laufzeit von bis zu
drei Jahren, sofern die notleidenden Länder
vorgängig einen Hilfsantrag an den europäischen Rettungsfonds ESM stellen. Ferner geniesst die EZB gegenüber anderen Anlegern
keine Vorrangigkeit mehr.
4
Anlagepolitik Oktober 2012
EZB geht neue Risiken ein
Das OMT-Programm legt die Rahmenbedingungen für die Rettung des Euro neu fest. Der Entscheid der EZB ist in der aktuellen Situation
richtig und ohne Alternative. Das Programm
der EZB gibt den europäischen Institutionen
und den Defizitsündern vor allem mehr Zeit, die
ungelösten Probleme anzugehen. Ausserdem
führt dieses Programm zu einer sichtbaren Entspannung an den Kapitalmärkten. Die EZB
geht durch diese Massnahmen aber grosse Risiken ein. Diese umfassen nicht nur die Gefahr
zukünftig steigender Inflationsraten, sondern
sie übernimmt das Kreditrisiko verschiedener
Euroländer. Für den langfristigen Erfolg und die
Reputation der EZB wird entscheidend sein,
dass die Budgetdisziplin in der Eurozone durchgesetzt wird. n
Ausblick Leitzins
25.09.2012*
In 3 Monaten
In 12 Monaten
Schweiz (SNB)
0.00 %
0.00 %
0.00 %
Eurozone (EZB)
0.75 %
0.50 %
0.50 %
USA (Fed)
0.25 %
0.25 %
0.25 %
*Quelle: Bloomberg
Ausblick Kapitalmarktrenditen Staatsanleihen (10 Jahre)
25.09.2012*
In 3 Monaten
In 12 Monaten
Schweiz
0.622 %
0.70 %
0.70 %
Deutschland (Eurozone)
1.584 %
1.50 %
1.50 %
USA
1.666 %
1.80 %
2.00 %
*Quelle: Bloomberg
Tiefe Hypothekarzinsen sollen Haushalte entlasten
Durchschnittlicher Hypothekarzins 30 Jahre fix
7.00
6.50%
6.50
6.00
5.50
5.00%
5.00
4.50
4.00
3.55%
2007
2008
2009
2010
2011
3.50
2012
Quelle: Bloomberg
Aktienmärkte
Wachsende Zuversicht
Noch anfangs Juni lagen die Jahresperformancezahlen zahlreicher Aktienmärkte im negativen Bereich. Der MSCI World Aktienindex
lag am 1. Juni bei –1.2 %. Die Stimmung unter
den Investoren war schlecht, erwarteten doch
viele eine Verlangsamung des Weltwirtschaftswachstums und kaum eine Lösung für die Krise
in der Eurozone.
Jetzt, vier Monate später, ist die europäische
Schuldenkrise zwar nicht gelöst und das Wachstum in zahlreichen Volkswirtschaften hat sich
verlangsamt. Aber die Performance liegt seit
Jahresbeginn für den MSCI World bei über
12 %. In den USA scheint die Hoffnung auf eine
bessere Zukunft Haupttriebfeder für Aktienkäufe
zu sein. Während die Gesamtwirtschaft und
auch der Arbeitsmarkt nichts Erfreuliches zu vermelden haben, gibt es positive Anzeichen vom
Aktienmärkte
Kurs-Gewinn Verhältnis
(mit erwarteten Gewinnen)*
Year to Date
(25.09.2012)*
SMI
13.47 
+11.41 %
EuroStoxx 50
10.72 
+10.88 %
DAX
11.01   +25.88 %
S&P500
13.93   +14.63 %
MSCI Emerging Markets
11.28   +9.33 %
*Quelle: Bloomberg
Mehr Zuversicht dank Fed und EZB
%-Veränderung seit Jahresbeginn
30
SMI
25
15
10
5
0
-5
-10
Januar
April
Eurozone im Aufwind
In Euroland hat nur der spanische Aktienmarkt
die Nulllinie noch knapp nicht erreicht, alle anderen Märkte warten mit zum Teil deutlichen
Avancen auf. Dass der deutsche DAX Index nun
wieder mit 26 % im Plus liegt, erstaunt vielleicht
weniger als die Tatsache, dass der bereits totgesagte griechische Aktienmarkt um über 10 % zulegen konnte. Der EuroStoxx Index stieg seit Jahresbeginn ebenfalls um 11 %. Die europäischen
Aktienmärkte profitieren auch von der stimulierenden Geldpolitik und von der Neupositionierung der EZB. Das neue Anleihenkaufprogramm
stärkt das Fundament in der Eurozone und hat
wohl auch darum zu einer Aufhellung des all­
gemeinen Anlegervertrauens geführt.
Gehaltener Schweizer Aktienmarkt
Knapp gehalten hat sich im abgelaufenen Monat der schweizerische Aktienmarkt. Mit einem
Plus von rund 11 % seit Jahresbeginn steht der
Markt allerdings im Vergleich zum DAX nicht
besonders gut da. Verbessert haben sich insbesondere die Finanztitel. Stark aufgeholt haben
Titel der Credit Suisse und UBS, während Julius
Bär kaum Fortschritte machte. Offensichtlich
lässt der Ankauf eines Teils des Privatkundengeschäfts von Merrill Lynch durch die Bär Gruppe
noch einige potentielle Investoren zögern. Die
Indexschwergewichte Nestle und Novartis sowie Swisscom trugen im abgelaufenen Monat
nichts zur Performance bei. Spitzenreiter unter
den SMI Titeln ist nach wie vor Actelion.
DAX
Dow Jones
20
Häusermarkt und privaten Konsum. Auch die
Geldpolitik der US-Notenbank Fed wirkt stimulierend. Vor allem darum zieht der US-Aktienmarkt an.
Juli
Quelle: Thomson Reuters Datastream
Emerging Markets stärker, ausser China
Der positive Trend auf den Aktienmärkten setzte
sich auch in den Emerging Markets durch. Die
Aktienindizes in der Türkei, in Indien und in
Thailand liegen seit Jahresbeginn mit mehr als
20 % im Plus. Die grosse Ausnahme unter den
Schwellenländern ist China, wo sämtliche Ak­
tienindizes eine negative Performance ausweisen. Das schwächere Wirtschaftswachstum wie
auch unklare Signale von der politischen Führung verunsichern den Markt. n
Oktober 2012 Anlagepolitik
5
Währungen
Europa wacht über den Dollarkurs
Die Europäische Zentralbank (EZB) und ihr Anleihenkaufprogramm (OMT) machten es möglich: Der US-Dollar kam gegenüber dem Euro
unter Druck und der Euro konnte die Marke von
1.30 überwinden. Der Richtungswechsel der
EZB stärkte das Anlegervertrauen und stimulierte die Risikofreudigkeit der Investoren. Das
erneute Anleihenkaufprogramm (QE3) der Fed
dagegen hatte bisher keinen Einfluss auf den
Greenback.
Die US-Notenbank wird zum dritten Mal über
Anleihenkäufe die Geldmenge massiv ausweiten. Die zusätzliche Liquidität aus den beiden
Vorgängerprogrammen (QE1 und QE2) bleibt
ebenfalls im System. Das Dollarangebot wird
damit massiv erhöht. Eigentlich eine starke
Ausgangslage für eine weitere Abschwächung
des Greenbacks gegenüber dem Euro, vor allem nachdem der Euro just in dieser Zeit die
psychologisch wichtige Hürde von 1.30 nehmen konnte. Aber die Kursentwicklung dieses
Währungspaares wird aktuell nicht in den
USA bestimmt. Die wesentlichen Impulse kommen aus der Eurozone und vom Anlegervertrauen.
Vertrauensbildende EZB belastet Dollarkurs
Das OMT-Programm markiert nicht den Wendepunkt in der Lösung der Eurokrise, ist aber
ein wichtiger Meilenstein. Dass die EZB ihre
Seniorität aufgibt, das Programm unlimitiert ist
und die Aktivierung an einen Hilfsantrag an
den Stabilitätsfonds gebunden ist, ist positiv. Es
deutet darauf hin, dass die Eurozone endlich
einen pragmatischeren Lösungsprozess umsetzen will und dass die Institutionen bereit sind,
ihre Rolle den veränderten Bedingungen an­
zupassen. Kein Wunder also, hat die Fieberkurve EUR/USD auf diese positive Entwicklung
reagiert.
Zahl der Kontrakte Short-Greenback steigt
Die Entwicklung am Futures-Markt dürfte zur
kurzen Abwertung des Dollars ebenfalls einen
Beitrag geleistet haben. Vor dem Entscheid der
EZB dominierten Long-US-Dollar-, respektive
Short-Euro-Positionen. Der Entscheid der EZB
hat dazu geführt, dass ein Teil dieser Positionen vor dem Hintergrund eines aufgehellten
6
Anlagepolitik Oktober 2012
Anlegervertrauens aufgelöst wurde. Das dürfte
einige Spekulanten auf dem falschen Fuss erwischt haben, welche sich angesichts der für
sie negativen Entwicklung dazu gezwungen
sahen, ihre Positionen zugunsten des US-Dollars zu reduzieren. Wir gehen davon aus, dass
dies zu einer Kettenreaktion geführt hat, was
vor allem kurzfristig den US-Dollar zum Euro
unter Abgabedruck setzte.
US-Dollar nur kurzfristig unter Druck
Der Entscheid der EZB konnte den US-Dollar
nur kurzfristig unter Abgabedruck setzen. Wir
gehen davon aus, dass der US-Dollar als «safe
haven» gefragt bleiben wird, da die grund­
legenden Probleme an den Märkten, dazu gehören die konjunkturelle Schwächephase und
die Euro-Krise, noch andauern werden. Aus
diesem Grund bleibt unsere Prognose auf drei
Monate für den US-Dollar unverändert. n
Ausblick Währungen
Währungen
Per 25.09.2012*
In 3 Monaten
In 12 Monaten
EUR/CHF
1.2092
1.20 – 1.25
1.20 – 1.25
USD/CHF
0.9376
0.91 – 1.01
0.91 – 1.01
EUR/USD
1.2899
1.20 – 1.30
1.20 – 1.30
*Quelle: Bloomberg
Die Spekulanten wurden auf dem falschen Fuss erwischt
EUR/USD Futures: Net Speculative Open Contracts seit 2009
100000
Long Euro/Short US-Dollar
50000
0
-50000
Short Euro / Long US-Dollar
-100000
-150000
Ausbruch Euro-Krise
-200000
-214 000 Kontrakte
2009
2010
2011
2012
Quelle: Bloomberg
Rohstoffmärkte
Kontinuierlicher Preisanstieg seit Juni
Wenn die Rohwarenpreise generell steigen,
weist dies im Normalfall auch auf eine anziehende Nachfrage und eine Verbesserung des
Weltwirtschaftswachstums hin. Seit Juni steigen
die Rohwarenpreise. Dies ist insofern etwas
irritierend, als gleichzeitig die Konjunkturpro­
gnosen eher leicht zurückgenommen werden.
Der Agrarrohwarenpreisindex hat seit Jahresbeginn leicht angezogen. Stark angestiegen
sind die Preise für Mais, Sojabohnen und Weizen. Der Anstieg hat allerdings weniger mit
der konjunkturellen Entwicklung zu tun, als vielmehr mit dem Wetter. Hohe Temperaturen und
Dürre beeinträchtigten die Ernteerwartungen
in den USA erheblich. Nachdem Anfang des
Erdölpreise: Nach mehrwöchigem Anstieg nun ein Einbruch
Preis pro Fass
130
120
110
Crude Oil WTI Cushing USD
pro Fass
Crude Oil-Brent USD
pro Fass
100
90
80
70
60
2010
2011
2012
Quelle: Global Insight: WMM
Jahres mit einem Rekordjahr für die Maisproduktion gerechnet wurde, sorgten die heis­sen
Monate Juni und Juli für die niedrigste Ernteprognose seit Jahren.
Einbruch der Erdölpreise
Die Energiepreise sind in den letzten Wochen
deutlich bis auf 118 US-Dollar je Fass Rohöl
der Sorte Brent bzw. 99 US-Dollar für die Sorte
WTI in den USA hochgeklettert. Mitte September ist der Preis nun wieder um fast 10 % gesunken. Dies hat zwei Hauptfaktoren. Einerseits haben die Saudis angekündigt, ihre Erdölproduktion zu verdoppeln. Andererseits
stellen die Marktteilnehmer fest, dass die USRohölvorräte knapp 12 % über dem für diese
Jahreszeit üblichen Niveau liegen. Aber auch
wenn diese Zahlen ein Indiz dafür sind, dass
die aktuelle Rohölversorgung am Markt komfortabel ist, erscheinen das Ausmass und vor
allem das Tempo des Preisrückgangs übertrieben.
Euphorie auf dem Edelmetallmarkt
Starke Bewegungen konnten in den vergangenen Wochen auch auf dem Edelmetallmarkt
regis­triert werden. Der Goldpreis legte kräftig
zu und erreichte vorübergehend 1780 US-Dollar je Unze. Noch deutlicher war die Preissteigerung für Silber. Der Silberpreis stieg von
rund 27 US-Dollar im Juli auf mittlerweile fast
35 US-Dollar je Unze. Das ist eine Verteuerung
von rund 30 % in knapp drei Monaten. Diese
Preisbewegungen zogen die Aufmerksamkeit
vieler Investoren auf sich und sorgten so für
eine weitere Preisdynamik. Einmal mehr tauchen Preisprognosen für Gold und Silber auf,
die kaum mehr realistisch sind, sondern vor allem die Spekulation antreiben sollen. Fundamental wurde der Goldmarkt auch durch Goldkäufe von Notenbanken verschiedener Schwellenländer angetrieben, die immer stärker auf
Gold setzen. Die deutsche Zustimmung zum
Europäischen Stabilitätsmechanismus (ESM)
sowie die extremen geldpolitischen Lockerungen in den USA beflügeln all jene Goldkäufer,
die sich gegen eine spätere Inflationswelle absichern wollen. Signifikante Rückschläge des
Goldpreises sind deshalb folglich kaum zu erwarten. n
Oktober 2012 Anlagepolitik
7
Anlagestrategie
Das grosse Aufatmen
Die Erwartungen waren hoch. Sowohl EZB-Präsident Mario Draghi als auch US-Notenbankchef Ben Bernanke hatten sie geschürt und
konnten diese auch erfüllen. Mit den jüngsten
Entscheiden haben die Notenbanker das Anlegervertrauen und damit das Fundament an den
Finanzmärkten gestärkt.
Die US-Notenbank Fed und die Europäische
Zentralbank (EZB) haben tief in die Trickkiste gegriffen und den Märkten einen bunten Strauss unterstützender Massnahmen präsentiert. Die USNotenbank wird ihr Anleihenkaufprogramm aufstocken und zusätzliche Mortgage Backed
Securities (MBS) aufkaufen. Damit erhöht sie zum
dritten Mal die Liquidität im System und möchte
die Zinsen am langen Ende weiter senken. Beides soll die Konjunktur stimulieren und in einem
zweiten Schritt endlich die erhoffte Trendwende
am US-Arbeitsmarkt bringen. Die EZB auf der anderen Seite hat ihr Outright Market Trans­action
(OMT)-Programm lanciert. Mario Draghi gedenkt, unbeschränkt Anleihen kritischer Länder
am Sekundärmarkt zu kaufen, nachdem die Länder beim europäischen Stabilitätsfonds (ESM)
Hilfe beantragt haben und die von der Troika definierten Kreditkonditionen umsetzen. Die neu aktivere Rolle der EZB, ihre pragmatischere Entscheidung und vor allem die Aufgabe der Seniorität – die EZB wird als Obligationär neu nicht
mehr bevorzugt behandelt – haben an den Finanzmärkten für Entspannung gesorgt. Die Renditen der kritischen Länder wie Spanien und Italien sind signifikant gesunken. Die dritte Auflage
des Quantitative Easings durch die US-Notenbank war von den Märkten ebenfalls herbei­
gesehnt worden und hatte an den Märkten für
Erleichterung gesorgt.
Ende gut, alles gut?
Wir begrüssen die jüngsten Massnahmen der
Notenbanken. Sie haben die Entwicklung an den
Finanzmärkten auf ein stabileres Fundament stellen können und tatsächlich bringen sie grosse Entspannung ins System. Aber ein Happy End ist sowohl in den USA als auch in der Eurozone noch
in weiter Ferne. Die Arbeitslosenrate in den USA
notiert auf sehr hohem Niveau und bedeutet eine
grosse Belastung für die US-Wirtschaft. Nur einer
traditionell starken Konsumneigung und einer Er8
Anlagepolitik Oktober 2012
holung am Häusermarkt, für beides ist die US-Notenbank mitverantwortlich, ist es zu verdanken,
dass die US-Wirtschaft die aktuell zyklische Abschwächung ohne eine erneute Rezession überstehen dürfte. Und in der Eurozone kann die EZB
an den Kapitalmärkten zwar für Entspannung sorgen und durch ihr beherztes Eingreifen den Pro­
blemländern Zeit verschaffen. Das Kernproblem
aber kann auch die EZB nicht lösen. Die Länder
müssen ihre grundlegenden Probleme punkto
Wettbewerbsfähigkeit und Strukturen selber angehen. Dazu müssen sie sich bewegen und bereit
sein, Risiken zu übernehmen und Souveränität
abzugeben. Keine einfache Übung, vor allem ist
sie politisch schwierig durchsetzbar.
Fazit / Konklusion: Es ist ein weiter Weg
Die jüngsten Entwicklungen werten wir positiv,
allerdings sind die potentiellen Risiken nicht
weniger geworden. Noch immer kämpft die
US-Wirtschaft mit einer zyklischen Abschwächung, die Eurozone steckt mitten in einer Rezession, einem starken Deutschland zum Trotz.
Wir haben darum entschieden, nach dem
Aktienaufbau im letzten Monat die Risiken nicht
weiter zu erhöhen. Entsprechend halten wir
unsere Aktienallokation unverändert. Da wir von
einem anhaltend tiefen Zinsumfeld ausgehen,
halten wir unsere Obligationenallokation ebenfalls unverändert. Der Goldpreis profitiert von
einem tiefen Zinsumfeld. Dieser Treiber ist intakt, weshalb wir auch unsere Goldposition
halten. n
Anlagestrategie
Liquidität
Aktien
Liquidität
Obligationen
Staatsanleihen
Kurze Laufzeiten
Euro
Edelmetalle
Unternehmensanleihen
Lange Laufzeiten
US-Dollar
Konjunktursensitive
Rohstoffe
Perspektive
Die Sub Sahara Zone Afrikas – die verkannte
Wachstumsregion
Das Potential Afrikas ist gross. Der Kontinent
verfügt über rund ein Sechstel der Erdbevölke­
rung, rund 60 % der noch nicht bebauten
Agrarfläche der Welt und 30 % der Rohstoff­
vorkommen.
Auf der anderen Seite ist die Wirtschaft Afrikas
mit einem Anteil von nur 3 % am Welt-BIP (inkl.
dem schon weit fortgeschrittenen Südafrika)
noch vernachlässigbar und der Anteil am Welthandel liegt mit 2 % ebenfalls sehr tief. Wir
erachten aufgrund des tiefen Entwicklungsstandes insbesondere das Potential der südlich
der Sahara liegenden Länder wie Nigeria,
Kenia, Ghana oder Botswana als sehr gross.
Damit sich das Potential des Kontinents in
Wachstum und steigendem Wohlstand wandelt, braucht es aber Rahmenbedingungen.
Hierzu gehören eine neue, junge, besser informierte und ausgebildete Generation mit
Leistungswillen, sich verbessernde politische
Rahmenbedingungen und Transparenz in der
Rechnungs­legung der Unternehmen sowie solide Makrodaten wie tiefe Verschuldung und
eine auf Inflationskontrolle ausgerichtete Notenbankpolitik. Die Sub Sahara Zone wächst
seit rund 10 Jahren deutlich überdurchschnittlich und wird dies gemäss Schätzungen des
IWF auch in den nächsten Jahren tun.
Die Chancen werden zunehmend erkannt
Gemeinhin werden fast nur die unbestreitbar
bestehenden – jedoch abnehmenden – Risiken
bei Anlagen in Schwarzafrika wahrgenommen, die Chancen aber kaum erkannt. In den
letzten Jahren wird Afrika nun aber zunehmend zu einem Anlagethema, sowohl in der
Presse als auch bei Anlegern und Staaten, welche sich in der Sub Sahara Zone positionieren.
Die renommierte Zeitschrift «The Economist»
bezeichnete vor zehn Jahren Afrika als den
hoffnungslosen Kontinent. In einer Ausgabe im
Dezember 2011 bezeichnet die Zeitschrift in
einem Leitartikel unter dem Header «Africa rising» neu Afrika als hoffnungsvollen Kontinent.
Die «NZZ am Sonntag» zeichnet am
30.6.2012 einen positiven Ausblick unter dem
Titel «Afrika boomt» und IBM eröffnete im Au-
gust 2012 in Nairobi das erste Forschungs­
labor auf dem Kontinent. Der Technologiekonzern hat nun 20 Vertretungen in afrikanischen
Staaten (noch vor zwei Jahren waren es vier).
Die USA verabschieden am 15. Juni 2012 eine
Sub Sahara-Strategie mit dem Ziel einer Partnerschaft. Präsident Obama bezeichnet Afrika
als eine der am schnellsten wachsenden
Wirtschafts­regionen der Welt und sieht enormes Potential. China, ein Investor der «ersten
Stunde», spricht im August eine neue Kredit­
limite von 20 Milliarden US-Dollar für Infrastrukturprojekte in der Sub Sahara Zone.
Das Beispiel Nigeria
Nigeria ist mit rund 160 Millionen Einwohnern
das bevölkerungsreichste Land in Afrika. Die
Bevölkerung ist jung (Durchschnittsalter 18
Jahre) und wächst mit einer Rate von 2.5 % pro
Jahr. Gegen 50 % der Leute wohnen heute in
städtischen Agglomerationen und erreichen
zunehmend Mittelstandsniveau mit einer sich
entsprechend dynamisch entwickelnden Konsumneigung. Nigeria fördert im Golf von Guinea rund 2.5 Millionen Fass Erdöl pro Tag. Der
Makrodatenkranz von Nigeria ist insbesondere auch aus Sicht der eher serbelnden gros-
Afrika: Sub Sahara Zone mit hohem Wachstumspotential
BIP-Wachstumsraten
8
6
4
2
0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
-2
-4
G7-Länder
Sub Sahara Zone
Quelle: IMF, eigene Darstellung
Oktober 2012 Beilage zur Anlagepolitik
sen Industrienationen beneidenswert gut. Das
durchschnittlich jährliche Wachstum des realen
Bruttoinlandproduktes (BIP) betrug seit dem
Jahre 2000 beträchtliche 8.5 %. Auch im Krisenjahr 2009 wuchs die nigerianische Volkswirtschaft mit 7 %, was die zunehmende, vom
Weltwirtschaftsklima abgekoppelte Eigendynamik Nigerias dokumentiert. Das Budget des
Staates ist mit einem Defizit von 2 % und sinkendem Trend nahezu ausgeglichen, der Handels- und Dienstleistungssaldo liegt – natürlich
vor allem wegen der Erdölexporte – bei hohen
7 % des BIP und die Staatsverschuldung liegt
bei nur 19 % des BIP. Einziger Wermutstropfen
ist die nach wie vor hohe Inflation von aktuell
rund 11 %. Diese liegt jedoch wegen der sehr
gezielten Zinspolitik der Zentralbank weit unter
dem hyperinflationären Niveau vergangener
Jahrzehnte und muss auch im Rahmen einer
%-Veränderung seit 2008
120
110
100
90
80
70
60
50
40
30
08/08
02/09
08/09
02/10
08/10
02/11
08/11
02/12
08/12
Nigeria Stock Exchange All Share Index in USD
MSCI World TR Net Dividend in USD
Quelle: Bloomberg
Beilage zur Anlagepolitik Oktober 2012
Das politische Umfeld in Nigeria ist in den letzten Jahren wesentlich stabiler geworden. Die
demokratische und relativ ruhig verlaufene
Wahl des neuen und aufgeschlossenen Staatspräsidenten Goodluck Jonathan im April 2011
zeigt dies auf – auch die seither erfolgten Li­
beralisierungs- und Korruptionsbekämpfungsmassnahmen. Natürlich bleiben Risiken. Insbesondere die regelmässigen Anschläge islamischer Terroristengruppen im Norden des
Landes und die wieder aufflackernden Sabotagetätigkeiten im wegen der Ölförderung wichtigen Niger-Delta gehören dazu. Diese darf
man nicht verharmlosen, auch wenn die meis­
ten Beobachter der Regierung zutrauen, sie unter Kontrolle zu halten.
Die Lagos Stock Exchange hat sich im Vergleich zum MSCI – Weltindex noch kaum vom
Absturz im 2008 erholt obwohl das Wachstum
Nigerias massiv höher liegt. Die politischen Risiken dürften damit mehr als eskomptiert sein,
das Potential jedoch kaum. Erst seit Anfang
2012 – die Börse legte seit Jahresbeginn rund
20 % zu – entwickelt sich ein Momentum. Dies
dürfte erst der Beginn einer länger andauernden Kurs­avance sein, welche durch die zunehmend positive Wahrnehmung der interna­
tionalen In­ves­toren genährt werden wird.
Afrikas Aktienmarkt hat Krisenverluste noch nicht aufgeholt und besitzt Potential
20
02/08
stark expandierenden Wirtschaft nicht zu stark
gewichtet werden.
Hyposwiss (Lux) Fund – African Dawn (USD)
Angesichts des Potentials der grössten noch
weitgehend unerschlossenen Anlageregion
lancierte die Hyposwiss Privatbank im Dezember 2011 den Hyposwiss (Lux) Fund – African
Dawn (USD), ein Luxemburger Anlagefonds,
welcher den strengen UCIT IV – Anforderungen
unterliegt und täglich Ausgabe und Rücknahme anbietet. Der Fonds legt den Fokus auf
Anlagen in den Aktienmärkte der Sub Sahara
Zone mit Schwergewicht in Nigeria (32 % des
Fondsvermögens) und Kenia (23 %). Der Fonds
eignet sich für langfristig orientierte Anleger
als Beimischung in einem globalen Ak­
tiendepot.
n
Empfehlungen Aktien
Valor
Whg Unternehmen
Sektor
Kurs
25.09.12
Kurs-
ziel
Gewinn-
Potenzial KGV
2012e
K/B
aktuell
Rendite
in %
Schweiz
1222171 CHF ABB Ltd Industrie 18.14 20.00 10% 13.6 2.8 4.5
4323836 CHF Aryzta AG Nicht-zyklischer Konsum 46.20 55.00 19% 11.1 1.4
1.3
1213853 CHF Credit Suisse Group AG Finanzen 21.08 23.00 9% 11.0 0.7 3.7
1064593 CHF Givaudan SA Grundstoffe 896.00 1050.00 17% 16.9 2.3 2.8
1227168 CHF Helvetia Holding AG Finanzen 333.25 400.00 20% 8.7 0.9 5.2
1254978 CHF Sonova Holding AG Gesundheit 95.30 99.00 4% 23.6 4.2 1.5
3838891 CHF Sulzer AG Industrie 138.70 160.00 15% 15.1 2.1 2.2
1225515 CHF Swatch Group AG/The Zyklischer Konsum 392.00 500.00 28% 13.9 2.4 1.7
874251 CHF Swisscom AG Telekommunikation 383.40 415.00 8% 11.1 5.0 5.7
803838 CHF Swiss Prime Site AG Finanzen 76.00 86.00 13% 21.0 1.2 4.7
12688156 CHF Swiss Re AG Finanzen 62.55 70.00 12% 9.3 0.7 5.4
1107539 CHF Zurich Insurance Group AG Finanzen 239.20 260.00 9% 8.9 1.1 7.4
Finanzen 95.42 110.00 15% 8.5 0.9 4.9
Europa
322646 EUR Allianz SE 3529315 EUR ArcelorMittal Grundstoffe 12.09 16.00 32% 15.3 0.4 5.0
1007667 GBp BG Group PLC Energie 1263.00 1600.00 27% 14.6 2.3 1.4
675391 GBp BHP Billiton PLC Grundstoffe 1954.00 2300.00 18% 9.8 2.5 3.9
487663 EUR Danone SA Nicht-zyklischer Konsum 50.03 60.00 20% 16.1 2.3 3.0
829257 EUR Deutsche Bank AG Finanzen 32.43 36.00 11% 8.3 0.5 2.4
1177233 EUR Deutsche Boerse AG Finanzen 44.46 55.00 24% 10.7 2.9 5.5
332902 Gesundheit 88.90 94.00 6% 16.4 2.2 1.2
2200367 EUR GDF Suez Versorger 18.29 25.00 37% 11.1 0.7 8.5
1256533 EUR ING Groep NV
Finanzen 340045 EUR Linde AG Grundstoffe 492663 EUR Metro AG Nicht-zyklischer Konsum 614663 SEK Telefonaktiebolaget LM Ericsson Technologie EUR Fresenius SE & Co KGaA 6.64 8.00 21% 6.1 0.5 0.0
133.95 150.00 12% 16.7 1.9 2.0
24.93 26.00 4% 9.0 1.3 5.7
61.85 80.00 29% 15.6 1.4 4.4
2582928 GBp Vodafone Group PLC Telekommunikation 178.85 210.00 17% 11.4 1.1 5.7
352781 Zyklischer Konsum 152.25 165.00 8% 5.1 1.1 2.5
Technologie 18.67 20.00 7% 10.2 1.9 3.0
1161460 USD JPMorgan Chase & Co Finanzen 40.55 46.00 13% 8.7 0.8 3.2
950605 USD McDonald's Corp Zyklischer Konsum 92.86 105.00 13% 17.1 6.7 3.3
964930 USD QUALCOMM Inc Technologie 62.73 70.00 12% 17.2 3.3 1.7
EUR Volkswagen AG Nordamerika
918546 USD Cisco Systems Inc Whg= Währung; KGV= Kurs-Gewinn-Verhältnis; K/B= Kurs/Buchwert Verhältnis; Rendite= Dividendenrendite
*Unternehmenssitz ungleich Börsenplatz
Oktober 2012 Beilage zur Anlagepolitik
Empfehlungs-Matrix
Zyklisch
Sektoren/Gewicht
Ericsson
Technologie
Neutral
Grundstoffe
Übergewicht
Industrie
Übergewicht
Energie
Finanzen
Qualcomm
Infineon
SAP
EMC
Nokia
Apple
Google
IBM
Microsoft
Oracle
Intel
Clariant
Sika
BASF
K+S
EMS-Chemie
Arcelor
Mittal
Linde AG
Holcim
Syngenta
Heidelberg
Cement
Xstrata
Rio Tinto
ABB
Adecco
Geberit
Kaba
OC Oerlikon
SGS
Siemens
Sulzer
Bucher
Georg
Fischer
Kuehne +
Nagel
Schindler
Deutsche
Post
3M Co
BG Group
Weatherford
ENI
Total
Exxon
BP
Royal Dutch
Shell
Chevron
Baloise
Partners
Group
UBS AG
Panalpina
Transocean
Schlumberger
Deutsche
Bank
Helvetia
Zurich Insurance
Deutsche
Börse
Julius Baer
PSP Swiss
AXA
Swiss Prime
Site
Allianz
ING
Mobimo
Swiss Life
BNP
Paribas
Bank of
America
Banco
Santander
Kuoni
adidas
Daimler
Nike
Amazon.com
Richemont
BMW
LVMH
Neutral
HSBC
Vodafone
Deutsche
Telekom
GDF Suez
BKW FMB
E.ON
RWE
Sonova
Actelion
Lonza
Novartis
Fresenius
Galenica
Nobel
Biocare
Roche
Aryzta
Barry
Callebaut
Henkel
& Co
Unilever
Nestlé
L'Oreal
Coca Cola
Metro AG
Danone
Bank Sarasin
Commerzbank
Banque
Cantonale
Vaudoise
France
Telecom
BT Group
Neutral
Citigroup
Munich Re Wells Fargo
Swisscom
Neutral
Thyssen
Krupp
Meyer
Burger
Swiss Re
Übergewicht
JP Morgan
Chase
General
Electric
Credit
Suisse
Telekom
Nichtzykl.
Konsum
Logitech
Temenos
BHP Billiton
Neutral
Untergewicht
Verkauf
Hewlett
Packard
Givaudan
Swatch
McDonald's
Untergewicht Volkswagen
Gesundheit
Halten
Cisco
Zykl.
Konsum
Versorger
Defensiv
Kauf
Telefonica
Fortum
Verbund AG
Straumann
Johnson &
Johnson
Pfizer
Merck KGaA
Bayer AG Merck & Co
Procter &
Gamble
Beiersdorf
Wal-Mart
Kraft Foods
Quelle: Investment Center
Finanzen/Technologie
Alfred Steininger Tel: +41 44 214 3271
E-Mail: [email protected]
September 2012
Untergewichten
Nichtzyklischer Konsum
Zyklischer & Nicht-zyklischer Konsum/Grundstoffe/Telekom
Jan Widmer Tel. +41 44 214 3428
E-Mail: [email protected]
Neutral
Übergewichten
Oktober 2012
Gesundheit/Industrie/Energie/Versorger
Thomas Jäger Tel: +41 44 214 3431
E-Mail: [email protected]
Untergewichten
Neutral
Übergewichten
Finanzen
Industrie
Industrie
Finanzen
Grundstoffe
Gesundheit
Nichtzyklischer Konsum
Energie
Technologie
Telekommunikation
Gesundheit
Grundstoffe
Energie
Technologie
Telekommunikation
Zyklischer Konsum
Zyklischer Konsum
Versorger
Versorger
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Beilage zur Anlagepolitik Oktober 2012
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